2026年预订目标升至1GW，AI需求支撑万国数据至少至2028年的增长能见度

概览

JPMorgan基于管理层交流指出，万国数据的预订动能显著增强，核心驱动来自三大超大规模客户需求及新兴AI客户合作。公司将2026年预订目标由500MW上调至1GW，并提高资本开支、收入和EBITDA增长指引。管理层认为强劲需求至少可延续至2028年。

核心观点

订单预留和订单储备增长提高了未来数年的转换能见度；2027年入住量预计翻倍以上、2028年进一步增长，或带动EBITDA显著提升。AI需求推动容量扩张，但存量合同调价将使月度服务收入在未来18个月持续下行，且电力收入占比上升会对EBITDA利润率形成机械性压缩。

分析框架

报告主要采用管理层指引、预订与预留进展、订单储备、入住量节奏、收入组合及单位产能EBITDA等运营指标，对中期增长和利润率趋势进行判断。

方法论与常识提炼

• 运营指标分析预订—预留—入住量转换框架

  通过预订、预留、订单储备和后续入住量判断未来收入与产能释放的可见度。

  公司已获得600MW年内预留，预期全年新增预留超过1GW，且过去1至1.5年行权率为100%，为未来订单转换提供较高能见度。

• 单位经济模型单位MW EBITDA测算

  以每MW年化EBITDA评估新增订单储备的潜在盈利贡献。

  管理层表示每MW可产生约人民币220万元年化EBITDA，订单储备增长意味着未来EBITDA扩张潜力上升。

• 利润率分析收入结构与EBITDA利润率分析

  分析无利润电力转售收入占比变化及服务收入走势对利润率的影响。

  电力成本虽可向客户转嫁但不产生利润；月度服务收入下降会抬高电力收入占比，从而机械性压缩EBITDA利润率。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• GDS.US

  直接标的

  优势

  超大规模客户需求强劲；AI客户带来新增需求；预留、订单储备和入住量增长提高中期增长能见度。

  劣势

  月度服务收入仍处下行通道；收入结构中电力占比上升压低EBITDA利润率；业务增长依赖大客户需求。

  对比

  报告未提供同业对比。

  风险

  客户集中度、订单预留未能按预期转化、国内GPU供应爬坡不及预期、存量合同调价延续及高资本开支执行风险。

关键数据

• 2026年预订目标1GW由此前500MW上调。
• 前三大客户预订贡献77%占2026年上半年预订量。
• 年内已获预留600MW公司预计全年新增预留超过1GW。
• 2026年上半年订单储备757MW管理层预计2026年底将超过1GW。
• 每MW年化EBITDA约人民币220万元管理层口径。
• 2026年资本开支指引人民币100亿元由人民币90亿元上调。
• 2026年收入增长指引12%以上此前中位数约为11%。
• 2026年EBITDA增长指引11%以上此前中位数约为9%。
• 2026年第二季度EBITDA利润率45.5%同比下降1.8个百分点，环比下降3.2个百分点。
• 月度服务收入2026年第二季度同比下降6%预计2026年第四季度及2027年仍将同比下降约3%，下行趋势或持续18个月。

影响与含义

预订目标上调、预留增加及订单储备扩张强化了公司2027至2028年的产能转化和EBITDA增长预期。资本开支上调反映公司正加大供给建设以承接需求，但投资者仍需平衡增长兑现、存量合同价格调整和利润率压力。

风险

• 前三大超大规模客户占2026年上半年预订量77%，客户集中度较高。
• 未来18个月月度服务收入预计继续下降，可能限制价格端改善。
• 电力收入占比上升会在会计口径上压缩EBITDA利润率。
• 2026年资本开支上调至人民币100亿元，需关注建设进度、融资及回报兑现。
• AI需求、国内GPU供给和新客户订单若不及预期，可能影响预订及入住量转换。

后续跟踪

• 全年新增预留能否超过1GW，以及预留行权率是否维持高位。
• 订单储备能否在2026年底超过1GW。
• 2027年入住量是否实现较2026年翻倍以上，尤其是2027年下半年进展。
• GPU与CPU工作负载结构变化及国内GPU供给爬坡。
• 月度服务收入降幅、存量合同调价进度及EBITDA利润率走势。
• 资本开支执行与收入、EBITDA增长指引兑现情况。