高盛：韩国防务与机器人板块有望在2H26重获市场关注

概览

本报告总结Goldman Sachs在New York与Boston进行美国营销后的投资者反馈。投资者讨论重点集中在韩国市场2H催化剂，以及哪些板块能在记忆体权重较高的市场结构之外带来更广泛的行业表现。报告认为韩国防务与机器人板块在2H26有望表现较好。

核心观点

核心观点包括：第一，韩国防务板块2Q表现不佳主要源于订单进展停滞、市场偏向记忆体以及全球防务同业股价疲弱，但2H订单动能、欧洲TAM扩大和估值压缩有望推动板块恢复；第二，近期欧洲和新兴市场订单线索显示韩国防务企业的交付速度和执行能力正在获得更多认可；第三，韩国机器人板块虽仍处于长周期成长早期，但全球政策支持、风投活动和技术标准化正在加速，早期布局具备吸引力。

分析框架

报告采用路演反馈、近期订单与政策事件、估值倍数、盈利预测、VC投资活动和主题催化剂相结合的方式，评估韩国防务与机器人板块在2H的相对机会。个股目标价主要基于目标P/E倍数应用于远期EPS，并对部分机器人相关标的采用2035E EPS折现回2027年6月的框架。

方法论与常识提炼

• 估值方法target P/E multiple

  目标P/E估值

  Hanwha Aerospace目标价基于28.0x目标P/E应用于2027E EPS；Hyundai Rotem基于20.8x目标P/E应用于2027E EPS；Hyundai Mobis、HL Mando与Robotis基于15.0x或60.0x目标P/E应用于2035E EPS并折现回2027年6月。

• factor_profileGS Factor Profile

  Goldman Sachs因子画像

  GS Factor Profile通过成长、财务回报、估值倍数和综合得分比较个股相对市场及行业同业的位置，成长和财务回报基于前瞻销售、EBITDA、EPS、ROE、ROCE、CROCI等指标，估值倍数基于P/E、P/B、P/D、EV/EBITDA、EV/FCF等指标。

• corporate_activityM&A rank

  并购概率评分

  Goldman Sachs使用1至3的M&A rank评估覆盖公司潜在被收购概率，1代表高概率，2代表中等概率，3代表低概率；1或2的公司可能在目标价中纳入并购成分。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Korea Defense

  核心行业主题

  优势

  订单动能预计在2H增强，西欧TAM扩张，估值相对盈利更具吸引力，与AI主题相关性较低。

  劣势

  2Q表现显著落后，此前订单进展停滞，并受到全球防务同业股价疲弱影响。

  对比

  相对韩国市场中记忆体权重较高的结构，防务提供不同催化剂和组合分散化特征。

  风险

  订单落地不及预期、海外生产OPM低于预期、NATO Eastern Flank和MENA需求低于预期、地缘政治导致采购重点转向本土、KRW兑USD走强。

• Korea Robotics

  核心行业主题

  优势

  全球政策优先级提升，机器人VC交易活动达到高位，技术标准化降低商业化障碍，长期成长空间显著。

  劣势

  多数投资者认为人形机器人采用仍需时间，短期盈利和订单验证仍不充分。

  对比

  相较防务，机器人更偏长久期成长资产，受政策、技术突破和全球产业竞赛驱动。

  风险

  商业化推进慢于预期、人形机器人订单不足、资本开支上升压制利润率、关键产品价格竞争侵蚀盈利。

• Hanwha Aerospace

  韩国防务代表标的

  优势

  受益于Spain K9订单线索以及Thales/Hanwha Aerospace Chunmoo guided missiles MOU，目标价框架显示盈利与估值修复空间。

  劣势

  依赖订单赢单、海外生产利润率和欧洲及MENA需求兑现。

  对比

  与Hyundai Rotem同属韩国防务复苏主线，报告以12个月远期P/E和GSe EPS展示估值及盈利。

  风险

  订单低于预期、海外生产OPM低于预期、区域需求低于预期、采购重点转向本土、KRW走强。

• Hyundai Rotem

  韩国防务代表标的

  优势

  Iraq和Peru此前受政治不确定性影响的订单瓶颈正在缓解，2H订单恢复有望提振动能。

  劣势

  此前订单停滞及全球防务同业疲弱对股价形成压力。

  对比

  与Hanwha Aerospace共同构成报告防务板块估值与盈利展示重点。

  风险

  订单赢单低于预期、海外生产OPM低于预期、NATO Eastern Flank和MENA需求不足、地缘政治采购转向、KRW兑USD走强。

• Hyundai Mobis

  机器人相关重点思路

  优势

  报告将其列为Hyundai Motor Group机器人主题关键思路之一，Buy-rated，目标价W710,000。

  劣势

  估值框架依赖远期2035E EPS并折现，久期较长。

  对比

  相较纯机器人公司，Hyundai Mobis属于大型汽车集团产业链中的机器人与自动驾驶相关使能者。

  风险

  成本通胀导致利润率压力、India工厂火灾造成生产扰动、Boston Dynamics或HMG自动驾驶推进慢于预期。

• HL Mando

  汽车零部件与人形机器人执行器主题

  优势

  报告列为auto-parts机器人相关重点思路，Buy-rated，目标价W109,000。

  劣势

  ADAS业务停滞和北美资本开支增加可能压制利润率。

  对比

  相比Hyundai Mobis，HL Mando更偏汽车零部件及执行器订单验证逻辑。

  风险

  2027年底前未取得人形机器人执行器订单、北美资本开支较高、ADAS业务停滞、成本通胀。

• Robotis

  纯机器人标的

  优势

  报告将其列为pure robotics name，Buy-rated，目标价W630,000，并赋予60.0x目标P/E。

  劣势

  对远期人形机器人订单和产能执行依赖较高。

  对比

  相较汽车集团或零部件标的，Robotis的机器人主题纯度更高，但估值和执行风险也更集中。

  风险

  Uzbekistan设施进展慢于预期、2027/2028年无重大人形机器人执行器订单、关键产品激进定价稀释利润率和盈利。

关键数据

• 报告日期2026-07-10文件名与报告内容对应日期。
• 路演地点New York & Boston报告称美国营销期间投资者重点讨论2H催化剂。
• 防务催化剂Switzerland防空系统、Spain K9订单、LIG D&A/Rheinmetall MOU、Thales/Hanwha Aerospace MOU、Peru选举结束这些事件被用于支持韩国防务订单动能恢复的判断。
• Hanwha Aerospace目标价W1,810,000基于28.0x目标P/E应用于2027E EPS。
• Hyundai Rotem目标价W280,000基于20.8x目标P/E应用于2027E EPS。
• Hyundai Mobis目标价W710,000Buy-rated；基于15.0x目标P/E应用于2035E EPS并折现回2027年6月。
• HL Mando目标价W109,000Buy-rated；基于15.0x目标P/E应用于2035E EPS并折现回2027年6月。
• Robotis目标价W630,000Buy-rated；基于60.0x目标P/E应用于2035E EPS并折现回2027年6月。
• Goldman Sachs全球股票覆盖3,074只股票截至2026年4月1日的披露信息。
• 评级分布Buy 50%, Hold 34%, Sell 16%披露表列示的Goldman Sachs全球覆盖评级分布。

影响与含义

若报告判断兑现，韩国防务可能从2Q低迷中恢复，并成为韩国市场中低AI相关性、具备相对价值和订单催化剂的分散化配置方向；机器人则更偏长期成长主题，短期受政策、投资热度和商业化标准化催化，适合关注产业链关键使能者及真实人形机器人应用落地进展。

风险

• 韩国防务订单赢单低于预期。
• 海外生产OPM低于预期。
• NATO Eastern Flank和MENA国家需求低于预期。
• 区域地缘政治变化导致采购重点转向本土。
• KRW兑USD走强削弱相关企业盈利或订单价值。
• 机器人商业化和人形机器人采用速度慢于预期。
• 人形机器人执行器订单在2027或2028年未能落地。
• 成本通胀、资本开支上升或生产扰动压制利润率。
• 关键产品价格竞争可能稀释利润率和盈利。

后续跟踪

• 2H26韩国防务订单公告和积压订单恢复节奏。
• Switzerland防空系统采购进展。
• Spain K9订单是否与Hanwha Aerospace最终落地。
• LIG D&A与Rheinmetall、Thales与Hanwha Aerospace相关MOU后续商业化进展。
• Peru和Iraq订单瓶颈缓解后的实际合同转换。
• 韩国政府机器人数据训练中心资金安排和机器人CEO圆桌会议后的政策落地。
• 美国将机器人视为技术竞争与国家安全重点后的政策变化。
• Nvidia Halos等开放机器人安全系统对人形机器人认证和商业化的推动。
• Hyundai Mobis、HL Mando、Robotis的人形机器人订单、产能和利润率验证。