数据中心电气向 800V DC/SST 渐进过渡，海外预制化与供给紧张带来利润溢价

概览

本报告总结 Goldman Sachs 2026 AIDC + Power Supply Virtual Corporate Day 中 6 家数据中心电气供应链公司的交流要点。核心结论是：AIDC 对电力设备的需求仍然稳健，传统 UPS 在北美和欧洲等市场订单可见度高；同时，800V DC、HVDC 和 SST 等新架构正在推进，但 2026 年大概率仍以样品验证和小批量出货为主。行业竞争从 2025 年起明显加剧，参与者来自 UPS、服务器 PSU、储能 PCS、变压器、继电保护和 EV 充电等相邻电力电子领域。

核心观点

报告提出四条主线：第一，UPS 需求仍稳健，500-600kW 和 MW 级系统持续演进，800V DC/SST 转换将是渐进式而非突变式；第二，800V DC/SST 赛道新进入者增多，市场份额判断仍需等待 2H26 供应链进展；第三，预制化电力模块因缩短海外交付和安装周期而受到项目业主和 CSP 青睐，可能显著提升单瓦价值量与整体盈利；第四，国内与海外利润率分化，国内受价格竞争和成本压力影响，海外尤其北美因供给紧张更容易维持成本加成定价。

分析框架

报告采用企业日调研纪要、覆盖公司投资观点、目标价估值方法与风险提示相结合的方式，分别从技术路线、订单节奏、竞争格局、区域利润率、商业模式和个股估值角度评估中国数据中心电气产业链。

方法论与常识提炼

• 估值方法P/E 目标价法

  以远期市盈率和资本成本折现推导 12 个月目标价

  Kstar 的 12 个月目标价 Rmb67.0 基于 2028E P/E 26x，并以 11% CoE 折现回 2027E；Kehua 的目标价 Rmb54.0 基于 2027E P/E 30x；Megmeet 的目标价 Rmb112.0 基于 2028E P/E 32x，并以 11% CoE 折现回 2027E。

• 行业技术判断800V DC/SST 渐进商业化框架

  从样品、客户验证、小批量出货到规模化商业化的阶段性判断

  多数受访公司认为 800V 架构在 2026 年仍处于样品、客户验证或小批量出货阶段；SST 的大规模应用需要真实数据中心运行环境中的长期可靠性验证和供应链充足性支撑。

• 市场结构分析国内外利润率分化框架

  比较国内 CSP 主导市场与海外供给紧张市场的定价能力

  国内 CSP 议价能力强，叠加金属和半导体成本上升，产品价格大体持平或利润率受压；海外尤其美国配电系统供给短缺，出口商更容易采用成本加成模式传导成本。

• Goldman Sachs 内部框架GS Factor Profile

  从 Growth、Financial Returns、Multiple 和 Integrated 四个属性比较股票

  披露部分说明 GS Factor Profile 使用销售、EBITDA、EPS 增长，ROE、ROCE、CROCI，以及 P/E、P/B、EV/EBITDA 等指标的标准化百分位，为股票提供与市场和同业比较的投资背景。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Shenzhen Kstar Science & Tech (002518.SZ)

  覆盖公司，Buy，报告首选股票思路之一

  优势

  海外敞口较强，高功率 UPS ODM 订单在欧洲、东南亚和北美可见度较高；推进 2.4MW 集成预制舱和 800V DC 产品；通过 colo + ODM 策略绕开部分 AVL 限制。

  劣势

  800V DC 产品仍需按节奏完成样品、客户验证和小批量订单转化；国内市场仍面临价格竞争。

  对比

  相较 Kehua，Kstar 的北美和海外 ODM 可见度更高，利润率与回报韧性更强。

  风险

  美国 ODM 订单增长低于预期，800V DC 等新产品推出慢于预期，海外 ESS 增长和利润率低于预期。

• Kehua Data Co. (002335.SZ)

  覆盖公司，Neutral

  优势

  在中国 UPS 市场具备深厚基础，服务腾讯等客户，并在阿里电力和液冷产品上取得订单；东南亚需求前景较强，2026 年区域订单增长目标至少 Rmb100mn。

  劣势

  国内数据中心、IDC 服务和智慧电源业务毛利率面临 CSP 强议价和基础设施投资偏弱压力；北美扩张短期难有显著进展。

  对比

  相较 Kstar，Kehua 国内敞口更深，海外尤其美国扩张速度较慢，因此风险回报更均衡。

  风险

  海外特别是美国扩张快慢、国内 hyperscaler 资本开支强弱、国内数据中心和 ESS 产品价格竞争变化。

• Megmeet (002851.SZ)

  覆盖公司，Neutral

  优势

  从自动化与控制厂商转型为全球 AI 服务器 PSU 参与者，已获得 5.5kW PSU 量产订单，并进入 NVIDIA MGX 生态。

  劣势

  高效率产品组合与 Delta Electronics 等一线同业仍有差距；估值已反映较高盈利增长预期。

  对比

  相比传统 UPS/配电厂商，Megmeet 更偏服务器 PSU 与 AI 服务器供应链，但下一代 800V 产品竞争与 SST 采用路径不确定性更高。

  风险

  NVIDIA 生态 PSU 份额获取速度、ASIC 硬件供应链验证进展、量产执行、800V DC 研发周期、全球 AI capex 可持续性。

• Jinpan (688676.SS)

  参会公司，NC

  优势

  1Q26 数据中心电力收入同比增长超过 100%，新订单超过 Rmb1.7bn；海外尤其北美需求强，具备成本加成定价和较短交付周期优势；10kV/2.4MW SST 原型已发往海外客户数据中心测试。

  劣势

  SST 仍处真实场景测试阶段，规模化应用需进一步验证；预制化 UPS/HVDC 路线仍需客户订单转化。

  对比

  在变压器、集成电力方案和海外 AIDC 订单上表现突出，较纯 UPS 厂商更受益于北美配电设备供给短缺。

  风险

  北美订单持续性、SST 测试结果、海外交付执行和原材料成本波动。

• Sinexcel (300693.SZ)

  参会公司，NC

  优势

  依托高压直流 EV 充电和电能质量 APF/SVG 技术储备，开发 400V 和 800V HVDC；可向海外电力方案集成商提供模块或完整系统。

  劣势

  作为数据中心应用新进入者，需要建立客户验证、渠道和集成能力；行业竞争明显加剧。

  对比

  策略更偏向成为海外集成商的高性价比 HVDC 供应链伙伴，而非直接面向 CSP 建立全套渠道。

  风险

  集成商竞争、国内同行争夺供应份额、HVDC 方案采用速度和 2H26 产品发布进度。

• Honor Electronic (300870.SZ)

  参会公司，NC

  优势

  国内高功率服务器 PSU 出货在 2Q26 前后恢复；与 Google 项目处于 6-12 个月研发和验证阶段，越南产能建设推进；与 AMD、Juniper、Inventec、Compal 有早期合作或技术交流。

  劣势

  海外合作业务量仍小，份额分配尚不明确；8kW-18kW 下一代 PSU 尚未看到足够明确客户需求。

  对比

  更直接暴露于服务器 PSU 和 AI 服务器电源升级，而非配电系统和预制舱。

  风险

  客户验证失败、越南产能爬坡、份额不确定、800V 架构落地时间延后。

• Sifang (601126.SS)

  参会公司，NC

  优势

  具备中压直流项目开发、仿真、工程和供应链整合经验；正在面向北美高功率需求开发 13.8kV 和 34.5kV SST 产品。

  劣势

  10kV SST 主要面向国内但短期看不到规模需求；SST 真实数据中心连续运行可靠性仍需长周期验证。

  对比

  相比 UPS/HVDC 厂商，Sifang 更聚焦 SST 和中压直流工程化能力。

  风险

  可靠性验证、客户测试进展、13.8kV 产品 2027 年小批量交付和规模化节奏。

关键数据

• 企业日时间与范围2026年5月6-8日，6家公司会议覆盖数据中心电气供应链，主题包括 800V DC/SST、竞争格局、预制化趋势和国内外利润率分化。
• 传统 UPS 订单可见度部分全球厂商积压订单延伸至 2028 年说明当前 AC UPS 解决方案仍能满足多数部署需求，HVDC/800V 转换将渐进发生。
• 800V DC 商业化节奏2026年多处于样品、客户验证或小批量阶段Kstar 目标在 2Q26 推出 800V DC 电源模块样品，海外市场可能自 3Q26 后出现小批量出货。
• SST 潜在市场2030 年北美 SST 渗透率可能达 30%-40%，市场规模可能超过 Rmb100bn该判断来自部分行业参与者测算，假设 ASP 为 Rmb3-4/W；可靠性验证仍是核心瓶颈。
• 预制化价值量单瓦价值量可达独立 UPS 系统约 3 倍预制化电力模块整合变压器、中压开关柜、UPS/HVDC 和馈线系统，有助于缩短海外安装周期。
• 东南亚增量订单部分厂商 2026 年有望获得 Rmb100mn 级别增量订单受中国云厂商和 colocation 服务商在东南亚扩张推动。
• Jinpan AIDC 订单1Q26 数据中心电力新订单同比增长 278%，超过 Rmb1.7bn其中海外市场主要是北美，贡献约 Rmb1.5bn。
• Kstar 目标价Rmb67.0，Buy基于 2028E P/E 26x 并以 11% CoE 折现回 2027E。
• Kehua 目标价Rmb54.0，Neutral基于 2027E P/E 30x；国内利润率承压，北美扩张短期可见度不足。
• Megmeet 目标价Rmb112.0，Neutral基于 2028E P/E 32x 并以 11% CoE 折现回 2027E；当前估值已反映高增长预期。

影响与含义

对投资而言，数据中心电气的机会不只来自 AI 算力资本开支增长，也来自电力架构升级、海外供给紧张和预制化产品提升价值量。更具海外敞口、ODM 合作能力、成本加成定价能力和预制化集成方案的公司更可能受益；而国内业务占比高、主要面对 CSP 强议价客户的厂商，利润率仍可能承压。技术层面，800V DC 和 SST 是中长期方向，但短期需要关注真实订单、客户验证、可靠性和供应链成熟度，而非仅凭概念估值。

风险

• 800V DC 和 SST 商业化进度慢于预期，样品验证或小批量出货无法转化为规模订单。
• 真实数据中心环境中的 SST 长期可靠性验证不足，影响客户采用。
• 核心部件供应不足或 SiC 等关键器件约束导致成本和交付风险。
• 国内 CSP 议价能力强，叠加金属和半导体成本上升，导致国内利润率继续承压。
• 北美、东南亚等海外订单增长低于预期，或地缘政治和 AVL 限制影响中国厂商进入供应链。
• 预制化产品推广慢于预期，无法实现更高单瓦价值量和利润率。
• AI capex 增长放缓或 GPU/ASIC 供应恢复不及预期，削弱数据中心建设需求。
• 新进入者增多导致 HVDC、800V DC、SST 和服务器 PSU 竞争加剧。

后续跟踪

• 2H26 800V DC、HVDC 和 SST 的客户验证、小批量交付和订单公告。
• Kstar 高功率 UPS ODM 订单在欧洲、东南亚、北美的落地节奏，以及 2.4MW 预制电力舱订单转化。
• Kehua 东南亚 Rmb100mn 级订单增长目标和北美客户突破进度。
• Megmeet 在 NVIDIA MGX、ASIC 供应链和 5.5kW PSU 量产良率方面的执行。
• Jinpan 海外 AIDC 订单持续性、SST 海外实测结果和预制化模块订单。
• Sifang 13.8kV SST 产品在 2027 年测试、小批量交付和潜在规模化进展。
• 国内 CSP 价格竞争、金属与半导体成本走势以及厂商成本传导能力。
• 海外电力分配设备供给缺口是否持续，以及成本加成定价能否维持。