泰格医药订单动能按计划推进，定价与利润率开始修复

概览

本报告为Goldman Sachs对Tigermed参加2026中国医疗保健企业日后的会议纪要。核心信息来自公司管理层，尤其是财务副总裁的反馈：国内订单增长维持约20%，4-5月动能改善；价格端出现早期企稳；利润率随利用率、经营杠杆和AI效率改善而进入渐进修复轨道。

核心观点

报告的主线是订单、价格和利润率同步边际改善。国内药企需求更强，特色药企向创新药开发转型带来外包渗透率提升，MNC在中国的项目活动开始回升。海外方面，ASCO后美国中小生物科技客户转化率较高，叠加全球CRO产能约束和大型药企并购后的管线推进，带来增量临床外包需求。

分析框架

分析主要基于管理层会议反馈，并结合订单增长、ASP变化、客户结构、区域扩张、利润率指引、AI投入、地缘政策影响和估值框架进行判断。估值部分对A股采用SOTP，其中核心业务用10年DCF，投资资产按账面价值；H股目标价基于相对A股38%折价。

方法论与常识提炼

• 估值SOTP/DCF

  分部估值与10年DCF

  A股目标价Rmb65.0由核心运营价值Rmb48.4和投资资产价值Rmb16.6组成，核心运营价值来自10年DCF，投资资产按账面价值计量。

• 估值H股折价法

  相对A股折价

  H股12个月目标价HK$51.4基于相对A股38%的折价。

• 因子框架GS Factor Profile

  Growth、Financial Returns、Multiple和Integrated

  该框架用增长、财务回报和估值倍数等指标的标准化排名，为股票相对市场和行业同业提供投资属性对比。

• 并购评估M&A Rank

  潜在被收购概率评分

  Goldman Sachs使用1至3级并购排名评估覆盖公司成为收购目标的可能性，1代表高概率，3代表低概率。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Tigermed (H) 3347.HK

  核心覆盖标的H股

  优势

  国内订单动能改善、MNC项目回升、海外需求转化较好，且利润率进入渐进修复阶段。

  劣势

  部分服务仍面临价格压力，投资收益受公允价值变化影响可能波动。

  对比

  H股目标价按相对A股38%折价确定，体现跨市场估值差异。

  风险

  地缘监管收紧、订单持续受损、前端需求和投资疲弱、全球扩张慢于预期、行业整合滞后。

• Tigermed (A) 300347.SZ

  核心覆盖标的A股

  优势

  A股估值框架中核心业务DCF价值和投资资产价值共同支撑目标价。

  劣势

  盈利修复仍依赖订单交付、价格企稳和利用率继续提升。

  对比

  A股12个月目标价Rmb65.0，高于披露价格Rmb43.38。

  风险

  同H股，另需关注投资资产退出、A股IPO环境和公允价值波动。

关键数据

• 报告日期2026-06-25报告发布时间为25 June 2026 5:31PM HKT。
• 国内新订单增长约20% YTD管理层称2026年1-5月国内新订单约增长20%。
• 4-5月订单动能约20%-25%增长1-2月偏弱后，4-5月订单增长恢复。
• 价格修复ASP改善低于10%，加权平均约提升5%显示价格端出现早期稳定迹象。
• MNC项目2H预计约5个项目战略合作协议提升项目流可见度，主要偏早期临床试验。
• 美国团队规模约150人美国团队收入略低于RMB200mn。
• 调整后净利润指引RMB600-700mn该指引包含约RMB200mn AI投资。
• A股目标价Rmb65.0其中核心运营Rmb48.4，投资资产Rmb16.6。
• H股目标价HK$51.4基于相对A股38%折价。

影响与含义

若订单增长、价格修复和利润率改善持续兑现，Tigermed的盈利恢复路径将更清晰。AI投入短期增加成本，但在医学写作、翻译等价格承压服务中有望抵消部分压力。地缘政策目前尚未改变客户行为，但仍是影响全球临床试验需求和估值折价的关键变量。

风险

• 美国或其他地区对中国临床试验数据实施更严格监管审查或更高费用。
• 订单继续受损或恢复不及预期。
• 前端研发需求和投融资环境持续疲弱。
• 全球扩张慢于预期。
• 行业整合进度滞后。
• 投资收益因公允价值变化而波动。

后续跟踪

• 4-5月订单改善能否延续到下半年。
• ASP约5%的加权平均提升是否代表持续性定价修复。
• 约5个MNC项目在2H的落地情况。
• 3-4季度非IFRS利润率是否继续改善。
• AI投入能否在医学写作、翻译等服务中兑现效率收益。
• 美国FDA相关政策和地缘风险是否开始影响客户行为。