J.P. Morgan上调Murata Manufacturing至Overweight，目标价升至¥4,800

概览

这是一篇J.P. Morgan对Murata Manufacturing (6981.T)的评级上调报告。报告将公司评级从Neutral上调至Overweight，并将2026年12月目标价从¥3,500上调至¥4,800。核心依据是AI服务器应用推动MLCC需求快速扩张，行业产能利用率已接近历史上供需转紧、价格跌幅放缓并企稳的水平。

核心观点

报告的核心观点是，MLCC供需可能从FY2026上半年开始趋紧，价格下跌压力在FY2026下半年缓解，并在FY2027趋于停止。AI服务器，尤其是GB300和Vera Rubin平台，对MLCC含量的提升将支撑需求增长；若AI周期延长，价格企稳和利润增长动能可能延续至FY2028。与此同时，设备模块业务中高频通信应用预期下修，但能源与电源应用、充电电池盈利稳定和垂直电源模块启动对盈利有一定支撑。

分析框架

分析框架结合了行业周期比较、产能利用率、AI服务器平台需求、价格趋势和分部盈利预测。估值上，报告从此前的零增长ROIC模型切换为基于FY2027 EPS和相对市盈率的目标价方法，以反映过往MLCC周期高点的估值状态。

方法论与常识提炼

• 估值相对市盈率估值

  以FY2027 EPS ¥239乘以20.2x P/E得到2026年12月目标价¥4,800。

  20.2x P/E来自Murata相对行业1.4x的两年远期共识市盈率倍数，并乘以截至3月30日Bloomberg共识口径行业平均P/E 14.4x。

• 周期分析MLCC供需周期对比

  将当前产能利用率和价格趋势与2017-18、2020-21两个MLCC周期高点比较。

  报告指出当前87-88%的MLCC产能利用率接近过往约90%的供需趋紧阈值，历史上该水平对应价格跌幅放缓和价格企稳。

• 盈利预测分部盈利预测修正

  根据3Q FY2025业绩、新外汇假设和当前业务环境调整FY2025-FY2027营业利润预测。

  报告下调FY2025经营利润预测，但基本维持FY2026，并显著上调FY2027，以反映MLCC价格企稳和AI服务器需求增长。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Murata Manufacturing (6981.T)

  被覆盖公司及评级上调标的

  优势

  MLCC龙头受益于AI服务器需求增长；产能利用率接近供需转紧水平；价格企稳可显著改善利润；FY2027盈利预测明显上修。

  劣势

  中国智能手机和笔记本电脑需求较弱；汽车应用需求仍偏弱；设备模块中高频通信应用FY2026-FY2027预期下调。

  对比

  报告将当前MLCC周期与2017-18和2020-21两个周期高点比较，并认为当前供需和估值框架更接近周期上行阶段。

  风险

  AI周期见顶、MLCC供需趋紧推迟、终端需求受内存供需紧张等因素压制、RF FEM市场份额下降或电池业务亏损扩大。

• MLCC业务

  主要盈利驱动

  优势

  AI服务器应用需求快速增长，GB300和Vera Rubin平台带来更高MLCC含量，价格跌幅有望放缓并趋于停止。

  劣势

  部分中国智能手机和笔记本电脑应用需求偏弱，汽车应用仍处于弱需求环境。

  对比

  产能利用率接近过往两个周期中价格趋稳前的水平。

  风险

  供需趋紧晚于预期，或AI服务器需求周期短于预期。

• Device modules业务

  分部盈利修正项

  优势

  能源与电源应用盈利预期上修，充电电池盈利开始稳定，垂直电源模块计划于2027年3月前全面启动。

  劣势

  高频与通信应用预期下调，RF FEMs销售预计FY2026仍下滑，FY2027才恢复增长。

  对比

  相较此前基于IR Day管理层评论的恢复预期，报告对FY2026恢复节奏更谨慎。

  风险

  RF FEM市场份额下降，PAMID采用范围低于预期，电池业务亏损再次扩大。

关键数据

• 评级Overweight由Neutral上调至Overweight。
• 目标价¥4,8002026年12月目标价；此前为¥3,500。
• 当前股价¥3,478截至2026年4月2日。
• 隐含上行空间约38.0%按目标价¥4,800和当前价¥3,478计算。
• MLCC产能利用率87-88%2025年10-12月及2026年1-3月水平，接近过往约90%的供需趋紧阈值。
• FY2025经营利润预测¥277.0bn此前预测为¥317.2bn；公司指引为¥270.0bn，Bloomberg共识为¥280.4bn。
• FY2026经营利润预测¥383.8bn此前预测为¥383.6bn，Bloomberg共识为¥380.4bn。
• FY2027经营利润预测¥568.0bn此前预测为¥477.5bn，参考共识为¥472.2bn。
• FY2027 EPS假设¥239用于计算目标价。
• 目标P/E20.2x基于过往MLCC周期高点的行业相对估值。
• AI服务器MLCC含量约+50%报告假设GB300平台在FY2026、Vera Rubin平台在FY2027带动MLCC含量增长约50%。
• 外汇假设¥155/$14Q FY2025起由¥152/$1调整为¥155/$1。

影响与含义

若报告判断兑现，Murata Manufacturing的盈利弹性主要来自MLCC价格下跌压力缓解，而不一定需要立即提价。AI服务器需求若延长周期，将扩大价格企稳对利润的持续贡献；但若AI周期见顶、终端需求弱于预期或汽车MLCC库存调整延后，目标价和评级存在下行风险。

风险

• MLCC供需趋紧时间晚于预期。
• AI周期见顶或持续时间短于预期。
• 受内存供需紧张或其他因素影响，终端需求弱于预期。
• RF FEMs在主要智能手机客户中的市场份额下降。
• 电池业务亏损再次扩大。
• 汽车MLCC库存调整结束时间晚于预期。
• 公司目前尚未提价，若价格企稳不及预期，盈利上修逻辑会减弱。

后续跟踪

• FY2026上半年MLCC供需是否如期转紧。
• FY2026下半年MLCC价格跌幅是否明显放缓，并在FY2027停止下跌。
• GB300与Vera Rubin平台带来的AI服务器MLCC需求是否达到报告假设。
• AI周期是否延长至FY2028，从而延续价格企稳和利润增长动能。
• 汽车应用需求和客户采购保障动作是否出现改善。
• RF FEMs在2026旗舰智能手机型号中的设计导入和份额变化。
• 充电电池盈利稳定性与垂直电源模块量产进度。