野村首次覆盖潍柴动力：AIDC与新能源驱动增长，内燃机基本盘保持稳定

概览

本报告为野村对潍柴动力的首次覆盖研究。报告核心判断是，公司传统内燃机业务保持领先地位，同时AIDC备用电源相关大缸径发动机、新能源商用车零部件以及SOFC长期商业化潜力，将共同打开收入和估值空间。

核心观点

野村认为，潍柴动力受益于全球AIDC需求上升，数据中心备用电源用大缸径发动机销量增长显著；新能源业务收入在2025年和2026年一季度高速增长，并有望受益于中国新能源重卡渗透率提升；SOFC短期利润贡献有限，但若商业化推进顺利，可能成为长期估值催化。传统ICE业务方面，公司在重卡发动机、燃气动力和大中型客车发动机市场份额领先，能够增强周期下行中的抗压能力。

分析框架

报告采用基本面预测与相对估值相结合的方法，围绕AIDC需求、新能源业务放量、传统内燃机份额优势、毛利率改善和费用率经营杠杆，推导2026-28年收入、利润和EPS预测，并以同业2026年P/E均值为参照确定目标倍数。

方法论与常识提炼

• 估值方法P/E相对估值

  以2026年预测EPS CNY1.65乘以22倍目标P/E，得出CNY36.30目标价。

  22倍目标P/E低于同业平均26.4倍，主要反映AIDC和新能源仍在爬坡、SOFC短期利润贡献有限，以及潍柴2026-28年EPS复合增速预计低于部分可比公司。

• 盈利预测收入与利润分部预测

  按业务板块预测收入增速、毛利率和费用率，再汇总至集团净利润。

  报告预计动力总成、整车整机及关键零部件板块受大缸径发动机带动，其他零部件中的新能源业务受电动化和规模效应带动。

• 风险评估下行风险识别

  从宏观周期、新兴业务落地、原材料成本和汇率四个维度评估目标价达成风险。

  由于公司同时暴露于重卡周期、制造成本和海外收入换算，风险因素可能影响收入、毛利率和净利润。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 潍柴动力 000338.SS

  报告主体与推荐标的

  优势

  传统内燃机市场份额领先，大缸径发动机受益于AIDC备用电源需求，新能源零部件放量，现金流和分红能力较强。

  劣势

  AIDC和新能源贡献仍处爬坡期，SOFC短期利润贡献有限，EPS增速预计低于部分同业。

  对比

  目标P/E为22倍，低于可比公司2026年平均P/E 26.4倍；当前交易于18.0倍2026F P/E。

  风险

  重卡周期、AIDC投资放缓、新能源客户拓展低于预期、原材料价格上涨和人民币升值。

• 02338.HK

  同一公司港股证券代码

  优势

  与A股主体共享公司基本面。

  劣势

  报告主要目标价和评级披露聚焦000338 CH。

  对比

  报告披露的基准为CSI300，主要对应A股评级框架。

  风险

  除公司基本面风险外，还可能受港股市场流动性和估值差异影响。

关键数据

• 投资评级Buy首次覆盖给予买入评级。
• 目标价CNY36.30基于22倍2026年目标P/E。
• 收盘价CNY29.72报告首页列示收盘价。
• 隐含上行空间22.1%由目标价相对当前价格计算。
• 2026F EPSCNY1.65用于目标价测算。
• 同业平均2026F P/E26.4x可比公司平均估值。
• 目标P/E22x相对同业折价。
• 2026-28F收入CNY255,926mn / CNY277,119mn / CNY298,396mn对应三年复合增速约9%。
• 2026-28F净利润CNY14,274mn / CNY16,753mn / CNY18,733mn对应三年复合增速约20%。
• 数据中心用大缸径发动机销量2025年约1,400台；1Q26超过500台同比增长约259%和超过240%。
• 新能源收入2025年CNY3.04bn；1Q26 CNY1.69bn同比增长约100%和约200%。

影响与含义

若AIDC投资持续、数据中心备用电源订单兑现、新能源商用车渗透率继续提升，潍柴动力的高价值产品占比和毛利率可能改善，并推动市场重新评估其从传统内燃机龙头向多元动力解决方案公司的转型价值。

风险

• 宏观和行业景气度下行可能拖累重卡及传统业务复苏。
• 大缸径发动机、SOFC或其他新兴业务客户开发低于预期，可能削弱增长和估值弹性。
• AIDC投资放缓可能导致相关备用电源需求不及预期。
• 原材料价格上涨可能压缩制造业务毛利率。
• 海外收入占比较高，人民币升值可能影响收入折算、出口毛利率和汇兑损益。

后续跟踪

• 全球和中国AIDC基础设施投资节奏。
• 数据中心备用电源用大缸径发动机订单与出货。
• 新能源重卡销量和潍柴新能源电驱、电池、电控业务收入增速。
• SOFC客户拓展、许可合作和商业化进展。
• 动力总成及零部件板块毛利率是否按预测改善。
• 公司分红比例和股东回报政策能否维持。