台湾之行强化对HDD偏好，内存涨价风险仍存

概览

摩根士丹利通过在台湾的调研，更新了对IT硬件行业的看法。整体来看，服务器需求依然强劲，尤其是DELL在企业客户和二级云服务商中份额提升；而PC需求则出现疲软迹象，消费者和中小企业销售下滑。内存供应虽有所改善，但仍存在紧张情况，特别是高端产品。HDD方面，由于AI推动的需求增加，供应短缺问题愈发严重，预计价格将持续上涨。AI服务器领域，标准化趋势增强，可能削弱OEM厂商的竞争优势。

核心观点

服务器市场是当前IT硬件行业中最具韧性的部分。DELL凭借其强大的供应链关系和规模优势，在服务器市场中占据领先地位，特别是在企业级和二级云服务提供商市场。相比之下，HPQ面临更大的内存采购成本压力，利润率承压。 PC市场则表现出明显的疲态。消费者和中小企业的购买力下降，导致PC销量下滑，渠道库存积压的风险上升。高端PC销售尚可，但低端市场因内存成本过高而难以盈利。 HDD市场供需矛盾突出。随着AI应用的增长，对大容量硬盘的需求激增，供应端却受限于技术瓶颈，预计到2028年将出现显著供不应求的局面，价格有望达到3美分/GB。 AI服务器方面，L10级别的标准化正在推进，虽然有助于降低制造复杂度，但也可能导致OEM厂商议价能力减弱。DELL将继续成为Vera Rubin平台的重要客户之一，但其他厂商也在积极布局。

分析框架

研报采用了实地调研的方式，通过对台湾当地厂商和客户的访谈获取一手资料，并结合行业数据分析得出结论。在评估不同细分市场的前景时，报告重点关注了供需关系、价格走势和技术发展趋势等因素。对于个别公司（如DELL、HPQ等），则侧重分析其在特定领域的竞争优势及面临的挑战。 此外，报告还利用了历史数据和预测模型来支持其观点。例如，在讨论HDD市场时引用了具体的EB短缺量和价格预期；在分析内存供应问题时提到了各OEM厂商的成本排序等。

方法论与常识提炼

• 供需框架供需框架

  通过分析供需关系来判断市场价格走势

  该方法通过比较市场上产品的供给量与需求量，从而预判价格的变化趋势。如果供不应求，则价格上涨；反之则下跌。这种方法常用于大宗商品和电子产品等领域。

• 行业/产业分析框架量价拆分

  分别考察产品销量和单价变化对收入的影响

  量价拆分是一种常用的财务分析工具，可以帮助理解销售收入变动是由销量还是价格引起的。这对于制定营销策略和成本控制措施具有重要意义。

• 估值方法P/E 估值

  市盈率法用来衡量股票相对于每股收益的价值

  市盈率(P/E)反映了投资者愿意为每一元的盈利支付多少钱。较高的P/E比率通常表明市场对公司未来增长持乐观态度。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Dell Technologies Inc. (DELL.N)

  服务器需求强劲，内存供应稳定，AI服务器布局领先

  优势

  强大的供应链管理能力和广泛的客户基础

  劣势

  需应对原材料成本波动带来的短期利润压力

  对比

  相比HPQ有更好的内存供应条件和更强的盈利能力

  风险

  若AI资本支出放缓，将影响其长期增长潜力

• Hewlett Packard Enterprise (HPE.N)

  企业级服务器订单平稳，但在AI服务器市场竞争激烈

  优势

  网络设备业务整合带来新增长机遇

  劣势

  内存采购成本较高，毛利率受挤压

  对比

  与DELL相比，缺乏足够的规模效应以降低成本

  风险

  Juniper Networks整合进度不及预期

• HP Inc. (HPQ.N)

  PC市场需求疲软，面临激烈的价格竞争

  优势

  品牌知名度高，渠道覆盖广泛

  劣势

  利润率较低，容易受到上游成本波动冲击

  对比

  在四大PC厂商中处于弱势地位

  风险

  若内存超级周期持续更长时间，将进一步侵蚀利润空间

• Seagate Technology (STX.O)

  HDD供应紧张局面加剧，价格上涨空间巨大

  优势

  拥有先进的HAMR技术和较高的市场份额

  劣势

  新产品开发周期较长，难以快速响应市场需求变化

  对比

  在机械硬盘领域具备绝对领先地位

  风险

  固态硬盘替代速度加快

• Lenovo (0992.HK)

  笔记本电脑需求超出预期，但下半年增长乏力

  优势

  在中国市场具有较强的渠道优势

  劣势

  智能手机和数据中心业务复苏缓慢

  对比

  相较其他国际品牌，在亚洲市场表现较好

  风险

  内存价格上涨对利润率构成威胁

关键数据

• HDD短缺量(CY26)300EB相较此前预期的200EB进一步扩大
• HDD短缺量(CY27)400EB与CY26相比继续恶化
• HDD目标价格(CY28)$30/TB (3c/GB)较目前水平上涨近100%
• DELL AI服务器目标出货量(CY26/FY27)接近12k架将成为Vera Rubin平台首批客户之一
• PC需求预测(H2)同比下降最多20%主要受到消费电子和中小企业市场需求疲软影响

影响与含义

此次台湾之行的结果显示，尽管宏观经济环境充满不确定性，但IT硬件行业内部分化明显。服务器和存储设备受益于云计算和人工智能的发展，展现出较强的增长动力；而传统PC市场则继续面临下行压力。对于投资者而言，应更加关注那些能够在新兴领域取得突破的企业，同时警惕那些过度依赖成熟业务的公司可能遭遇的困境。

风险

• 内存价格进一步上涨将压缩PC和智能手机业务利润空间
• AI服务器标准化进程加速可能削弱OEM厂商议价能力
• 公共云迁移加速将拖累传统硬件设备销售

后续跟踪

• DELL是否能够成功执行内部运营费用削减计划
• HPQ是否会采取进一步措施缓解内存成本压力
• HPE与Juniper Networks整合进展以及协同效应实现情况
• STX下一代HAMR技术量产进度及其对毛利率的影响