4月财政支出回落映射FAI收缩，二季度若失速或提高下半年财政支持概率

概览

本报告跟踪中国4月财政状况。核心结论是，4月一般公共预算支出和政府性基金支出明显收缩，与固定资产投资特别是基建投资的回落相互印证。收入端仍有一定韧性，尤其税收收入增长较好，但支出端偏弱、财政存款大幅上升、地方政府债尤其专项债发行放缓，显示财政支持并未像市场原先预期那样前置。

核心观点

报告认为，4月FAI意外收缩并非孤立现象，而是财政投放偏慢、可投项目供给不足、债务偿还优先级上升以及政策性银行工具落地较慢共同作用的结果。短期看，这会加大二季度内需和GDP下行风险；但从全年看，由于财政发力没有明显前置，下半年财政政策脉冲的回落可能较温和。如果4月疲弱延续，项目审批、政府债发行和资金拨付可能加快；若二季度增长明显低于4.5%至5%的全年目标区间，下半年追加财政支持的概率上升。

分析框架

报告通过财政收支、政府性基金、土地出让、财政存款、政府债发行和FAI之间的联动来判断财政脉冲。它将一般公共预算与政府性基金分开观察，并把基建支出、基础设施FAI、公共FAI、专项地方债和政策性银行工具作为验证财政投放是否真实落地的关键指标。

方法论与常识提炼

• 宏观财政分析财政收支与财政脉冲跟踪

  用一般公共预算收入、支出和财政存款变化判断财政投放强弱。

  收入保持增长但支出转为收缩，同时财政存款异常上升，说明财政资金并未充分转化为当期需求。

• 宏观财政分析政府性基金与土地财政观察

  通过政府性基金收入、土地出让和相关支出衡量地方财政压力。

  政府性基金高度依赖土地出让，土地收入继续大幅下降会限制地方政府支出能力和基建相关资金来源。

• 投资周期分析FAI与基建支出交叉验证

  将财政基建支出与基础设施FAI、公共FAI对照，验证财政资金对实体投资的传导。

  4月基建类财政支出和FAI同步回落，支持财政投放偏慢是投资走弱原因之一的判断。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 中国宏观增长

  财政支出偏慢拖累短期内需和工业活动。

  优势

  出口反弹提供部分抵消，且财政发力仍有后置空间。

  劣势

  4月财政支出、FAI和政府性基金均走弱，显示内需基础不稳。

  对比

  与年初市场预期的财政前置相比，实际投放节奏更慢。

  风险

  若5月和6月工业增加值不能明显反弹，二季度GDP可能低于基准路径。

• 基础设施与公共投资

  财政基建支出和基础设施FAI同步回落，是报告分析的核心传导链条。

  优势

  项目审批加快、政府债发行提速和城市更新推进可能带来温和支撑。

  劣势

  合格项目储备有限、债务偿还优先和政策性银行工具落地慢限制短期反弹。

  对比

  4月表现较1至2月改善阶段明显逆转。

  风险

  专项债发行和资金使用若继续偏慢，基建反弹可能推迟。

• 地方财政与土地财政

  政府性基金依赖土地出让，土地收入下滑直接压制地方支出能力。

  优势

  若房地产和城市更新政策推进，相关投资可能获得边际支撑。

  劣势

  土地出让收入降幅扩大至34.8%，显示地方财政压力仍大。

  对比

  降幅较2025全年14.7%的收缩明显加深。

  风险

  房地产和土地市场持续下行会进一步削弱地方政府基金收入和支出。

• 中国政府债与财政政策预期

  中央政府债发行有所加快，但地方政府债尤其专项债在4月和5月明显放缓。

  优势

  若经济下行压力加大，政府债发行和资金拨付存在提速空间。

  劣势

  发行节奏偏慢削弱了财政对实体投资的即时拉动。

  对比

  中央政府债与地方政府专项债节奏出现分化。

  风险

  政策目标区间较宽提高了决策灵活性，也降低了市场对额外刺激的确定性。

关键数据

• 4月一般公共预算收入+6.7% yoy年初至今增长3.5%，高于全年预算目标2.2%。
• 4月税收收入+8.2% yoy一般公共预算收入增长主要由税收收入驱动。
• 4月非税收入-5.3% yoy非税收入转弱，与税收收入形成分化。
• 4月一般公共预算支出-3.2% yoy从一季度增长2.6%转为收缩，低于全年预算目标4.4%的节奏。
• 4月基建类财政支出-18.6% yoy由1至2月短暂改善至2.4%后明显逆转。
• 4月基础设施FAI-4.5% yoy与财政基建支出回落方向一致。
• 4月公共FAI-6.3% yoy显示公共部门投资活动同步走弱。
• 民生支出增速+1.2%低于一季度5.3%的增速，尽管政策强调教育、医疗和城市发展等投资于人的方向。
• 4月政府性基金收入-26.4% yoy受土地出让下行拖累。
• 4月土地出让收入-34.8% yoy降幅较2025全年-14.7%进一步扩大，反映房地产和土地市场压力延续。
• 4月政府性基金支出-20.8% yoy资金来源受压导致支出同步收缩。
• 4月财政存款增加7390亿元人民币约为通常季节性增幅的2至3倍，升至近年高位。
• 二季度GDP基准4.0% q/q saar / 4.9% yoy若要达到该路径，5月和6月工业增加值需连续出现超过1%的环比季调反弹。
• 全年增长目标区间4.5%-5%若二季度明显低于该区间，下半年追加财政支持的理由会增强。

影响与含义

对资产和宏观判断而言，4月数据指向短期内需和投资动能偏弱，尤其基建、公共投资和房地产相关财政收入面临压力。但财政没有明显前置也降低了下半年政策脉冲快速衰减的风险。若后续项目审批、政府债发行和资金拨付提速，基建与公共投资可能从4月低点反弹；若增长继续低于目标区间，财政政策追加支持的概率上升。

风险

• 4月疲弱若延续，二季度GDP相对基准路径的下行风险上升。
• 合格项目储备不足可能限制基建投资反弹。
• 地方政府债务偿还优先级上升可能挤压新增投资。
• 政策性银行工具作为新项目种子资本的落地速度偏慢。
• 房地产和土地市场下行继续拖累政府性基金和地方财政。
• 全年目标区间较宽可能使额外财政支持的时点和力度不确定。

后续跟踪

• 5月和6月工业增加值是否连续出现超过1%的环比季调反弹。
• 地方政府债尤其专项债发行是否重新提速。
• 政府债募集资金是否更快拨付并转化为项目开工。
• 项目审批和政策性银行工具落地速度。
• 土地出让收入和政府性基金收支是否继续恶化。
• 财政存款是否从高位回落，显示资金投放加快。
• 二季度GDP是否明显低于4.5%至5%的全年目标区间。