海大集团：确立2030年全球5150万吨销量目标，海外成核心引擎

概览

本研报基于瑞银参加广东海大集团年度股东大会获得的信息，详细解读了公司发布的“2030战略”及2026年经营展望。核心结论是：海大集团正加速从国内龙头向全球巨头转型，明确将海外市场作为未来十年的核心增长引擎。尽管国内消费疲软，但凭借行业集中度提升及自身在高端水产饲料领域的绝对优势，公司仍有望实现稳健增长。瑞银维持“买入”评级，给予68.70元人民币的目标价，认为公司强劲的现金流、清晰的全球化路径以及潜在的海外子公司上市计划，将持续释放长期价值。

核心观点

2030战略愿景与盈利结构重塑 管理层在股东大会上明确了2030年的宏伟目标：全球饲料销量达到5150万吨，其中内销超过4000万吨，外销约900万吨。净利润目标锁定在100亿元人民币，其中内销饲料贡献约40亿元，外销饲料贡献约30亿元。这一结构变化凸显了海外业务权重的显著提升。报告指出，水产饲料无论是在国内还是海外市场，均被定位为最高价值的细分领域，是公司利润的核心来源。 2026年短期展望：内需稳健，外需加速 对于2026年，公司指引总饲料销量增长约310万吨，同比增幅10%。其中，海外销量预计增加约8万吨，同比大幅增长23%。这一增速差异表明，虽然国内业务受限于宏观消费弱复苏，但仍能保持适度增长；而国际业务的贡献正在加速兑现，符合其长期全球化战略节奏。 国内竞争格局与核心壁垒 在国内市场，管理层强调行业整合仍在持续，前20大玩家的市场份额已超过50%。海大集团的核心竞争力在于其聚焦饲料主业，并拥有“种苗-饲料-动物健康”一体化的综合服务能力。特别是在水产饲料领域，公司重申了其领导地位，并将2030年水产饲料销量目标上调至1000万吨，旨在占据50%的市场份额。同时，通过维持定价纪律和提升运营效率，公司在禽料和猪料板块也能支持盈利能力改善及市场份额获取。 海外扩张路径与市场潜力 海外市场被确立为未来十年的关键增长支柱。目前公司已布局东南亚、非洲和拉丁美洲，并有长远计划进入欧洲和美国市场。策略上，公司在所有市场优先发展水产饲料，其次是禽料和猪料。目标是成为各国水产饲料的第一名（约30%份额）以及总饲料销量的前三名。到2030年，海外饲料销量指引为900万吨，而长期潜在规模可达3000-4000万吨，其中包含约1000万吨的水产饲料，显示出巨大的成长天花板。 财务健康与股东回报政策 公司保持约40%的资产负债率，近年来每年净经营现金流保持在70-100亿元人民币之间，财务基础稳健。展望未来，除了常规分红，潜在的海外子公司（海大国际）上市可能成为解锁价值的关键催化剂。管理层设定了长期的股东回报目标，即随着时间推移，股东回报率将超过70%（2025年为65%），体现了对股东利益的高度重视。

分析框架

瑞银在本篇研报中采用了“战略拆解+分部估值交叉验证”的分析框架。首先，通过股东大会纪要提炼出公司的长期战略锚点（2030年销量与利润目标），并将整体增长拆解为“国内稳健基本盘”与“海外高增长引擎”两个驱动因子，分别评估其可行性与市场空间。其次，在估值层面，主要采用DCF（现金流折现）模型来捕捉公司长期自由现金流的内在价值，特别是考虑到海外业务扩张带来的远期现金流增量；同时使用SOTP（分部估值法）进行交叉验证，以确保不同业务板块（如高毛利的水产饲料与周期性较强的畜禽饲料）的价值得到合理反映。这种分析方法有助于投资者理解为何在短期国内消费疲软的背景下，机构依然看好其长期估值重估的逻辑。

方法论与常识提炼

• 估值方法DCF 现金流折现

  DCF现金流折现

  研报使用DCF模型计算目标价，该方法通过将公司未来预期的自由现金流折算成当前价值来评估企业内在价值，特别适用于像海大这样有清晰长期资本开支计划和现金流预测的成长型制造业公司。

• 估值方法SOTP 分部估值

  SOTP分部估值

  研报使用SOTP作为交叉验证手段。由于海大拥有国内/海外、水产/畜禽等不同增长属性和利润率水平的业务板块，分部估值能更精准地反映各部分独立价值，避免单一倍数估值的偏差。

• 行业/产业分析框架供需框架

  行业集中度与供需格局

  研报分析了国内饲料行业的供给端整合趋势（前20强份额>50%），指出在需求端消费疲软的背景下，供给端的集中度提升有利于头部企业通过挤压中小厂商份额来实现逆势增长。

• 竞争与战略框架护城河/竞争优势

  一体化协同效应

  研报强调了海大“种苗-饲料-动保”的一体化能力是其核心护城河。这种全产业链服务模式不仅增加了客户粘性，还通过技术和服务溢价提升了产品附加值，尤其在技术门槛较高的水产饲料领域表现明显。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 广东海大集团 (002311.SZ)

  直接受益标的

  优势

  水产饲料全球龙头，拥有“种苗-饲料-动保”一体化壁垒；海外布局早，增长潜力大；现金流充沛，分红稳定。

  劣势

  国内畜禽养殖周期波动可能影响短期饲料需求；原材料价格波动影响单吨净利。

  对比

  相比纯国内饲料企业，海大具备更强的抗周期能力和海外成长第二曲线；相比其他出海企业，海大在水产领域的技术和品牌壁垒更高。

  风险

  海外地缘政治风险；汇率波动；海外拓展不及预期。

关键数据

• 2030年全球饲料销量目标5150万吨其中内销>4000万吨，外销~900万吨
• 2030年净利润目标100亿元内销饲料贡献~40亿，外销饲料贡献~30亿
• 2026年总销量增速指引+10% YoY预计增加约310万吨
• 2026年海外销量增速指引+23% YoY预计增加约8万吨
• 2030年水产饲料销量目标1000万吨目标占据50%市场份额
• 资产负债率~40%财务结构稳健
• 年净经营现金流70-100亿元近年平均水平
• 长期股东回报目标>70%2025年为65%

影响与含义

对投资者而言，海大集团的2030战略意味着其投资逻辑已从单纯的“国内周期成长股”转变为“全球化配置资产”。海外业务的高增长预期（2026年+23% vs 总量+10%）将是支撑估值中枢上移的关键。若海外子公司成功上市，不仅能为母公司带来资本增值收益，还可能通过独立的融资平台加速海外产能扩张。此外，高达70%以上的长期股东回报承诺，结合稳定的经营性现金流，使其具备类债券的防御属性与成长股的进攻弹性，适合长期资金配置。

风险

• 极端天气或流行病导致下游 livestock 或 aquaculture 存栏量下降，进而引发饲料需求萎缩。
• 饲料制造行业竞争加剧，导致饲料销量增长低于预期。
• 极端天气和国际紧张局势可能导致饲料谷物价格上涨，导致每吨饲料净利润低于预期。
• 母猪产能去化缓慢可能延长猪周期下行阶段，从而降低海大的盈利能力。

后续跟踪

• 海外子公司（Haid International）的上市进展及其对估值的重估影响。
• 2026年海外销量是否如期实现23%的高增长，验证全球化战略执行力。
• 国内水产饲料市场份额是否稳步向50%的目标靠近。
• 股东回报率是否按指引逐步提升至70%以上。