摩根士丹利：中国工业迎来更强更广的资本支出周期，AI与苹果链驱动升级

概览

本报告基于摩根士丹利近期对中国工业企业的实地调研，核心结论是强化了对“超级资本支出周期”的信心。此次周期由AI硬件设备引领，并广泛扩散至通用设备、自动化及先进装备升级领域。调研反馈显示，AI硬件设备和苹果供应链的表现最超出预期，电池和半导体设备需求也呈现爆发态势。与以往周期不同，本轮AI驱动的资本支出结合了巨大的规模效应与快速的技术迭代，导致设备升级需求持续不断。大多数受访公司正在扩大产能，并将强劲的需求向上游机械电气产品传导，这不仅增强了企业向更高端设备转型的能力，也支持了利润率的扩张。此外，工程机械尤其是海外需求强于市场预期，主要得益于基础设施建设的强劲和中国品牌市场份额的提升。

核心观点

AI需求是跨板块最强的共同主题，设备供应商对2026-27年的增长普遍持乐观态度。国内公司正从全球AI供应链中受益，主要体现在三个方面：一是AI推动产品和设备升级，带来更高的平均售价（ASP）和利润率，例如大族激光用于AI服务器的超快激光钻孔设备、Megmeet在Rubin电源架上的机会以及GKG精密用于AI服务器的锡膏印刷设备（毛利率约65%）；二是技术迭代和量产带来的增量设备需求，如光模块组装自动化（替代人工）和测试设备（如Unicomp的X射线CT检测、Autowell的AOI设备）；三是由于快速的产品升级、交付能力以及海外同行的产能瓶颈，国内玩家有望继续夺取市场份额。 苹果供应链的反馈强于预期，2026-27年的创新周期支撑了坚实的设备需求。机会已从传统的3C自动化扩展到3D打印、均热板、摄像头模组和UTG玻璃等领域，特别是今年的折叠屏手机和明年的六款新机型。所有苹果供应链的设备/组件公司都给出了积极的预期。同时，下一代技术路线图如SST、HVDC、CPO、玻璃基板、固态电池等正从概念讨论转向早期产品研发和客户验证。例如，Megmeet已开始HVDC侧车相关测试，RoboTechnik已与海外客户进行早期CPO接触（大规模量产可能在2027年后），Lens、大族激光和Hymson均在从事TGV/玻璃基板相关工艺，但供应链尚不成熟，试点线机会更可能出现在明年。 人形机器人仍是重要的中长期主题，但美国领先公司的近期爬坡速度慢于早期预期。调研显示，美国领先公司的进展略有延迟，当前产量有限，第四季度不太可能达到每周1000台的水平，但对2027年的产量预期更为积极。相反，国内人形机器人前景更为活跃，Leaderdrive、兆威机电、新洁能、雷赛智能和华研精机等组件供应商正应对高出货预期并持续扩大产能。领先的组件玩家，尤其是谐波减速器供应商，应能脱颖而出。 在通用需求方面，自动化、工程机械和电池基本面稳固。自动化公司订单势头强劲，AI相关需求是关键增长驱动力，如雷赛智能年初至今收入同比增长40%以上，新捷五月订单同比增长35%以上。电池设备方面，先导智能表示二季度新订单增长至少持平甚至优于一季度60%的同比增速，固态、SOFC和MLCC设备是额外驱动力，且新订单毛利率环比恢复。工程机械方面，三一重工预计二季度收入同比增长约20%（海外>20%，国内~15%），营业利润增长>40%；中联重科看到未来几个季度盈利增长加速，并维持全年约60亿元人民币的净利润指引。 全球化产能正成为关键的竞争差异化因素，而不仅仅是关税对冲。多家公司强调了海外产能准备和海外客户交付。例如，Megmeet为Nvidia电源产品准备泰国产能，恒立液压为美国领先公司准备墨西哥丝杠产能，兆威机电为海外人形机器人客户准备泰国产能，拓斯达为苹果相关精密设备准备越南产能。这表明“中国工程+海外交付能力”是AI时代的关键护城河。

分析框架

机构采用了自下而上的调研汇总方法，通过走访多家细分领域的龙头公司（涵盖自动化、AI设备、电池/太阳能设备、工程机械等），交叉验证行业景气度。分析逻辑主要围绕“需求驱动因素”展开：首先识别出超预期的细分赛道（AI硬件、苹果链），然后深入分析其背后的结构性变化（技术迭代带来的ASP提升、国产化替代、产能瓶颈）。其次，机构关注企业的微观指标，如订单增速、毛利率趋势、产能扩张计划及海外布局，以此判断业绩能见度。最后，通过对比国内外竞争对手的进度（如人形机器人量产节奏、半导体设备验证阶段），评估市场竞争格局和潜在风险。这种“宏观主题验证+微观财务/运营数据交叉”的方法，旨在捕捉资本支出周期中的Alpha机会。

方法论与常识提炼

• 行业/产业分析框架供需框架

  供需框架分析

  研报通过分析下游需求（AI、苹果、新能源）的爆发与上游设备供给（产能瓶颈、技术迭代速度）之间的匹配关系，判断行业景气度和定价权。例如，指出海外同行产能瓶颈有利于国内厂商抢占份额。

• 行业/产业分析框架产业链上中下游传导

  产业链传导机制

  研报追踪需求从终端应用（如AI服务器、折叠屏手机）向中游设备制造商（如激光设备、自动化线）再向上游零部件（如丝杠、减速器）的传导过程，识别受益环节的时间差和价值量分配。

• 竞争与战略框架护城河/竞争优势

  全球化交付能力作为护城河

  研报提出“中国工程+海外交付能力”是新的竞争壁垒。这不仅是规避关税的手段，更是满足全球大客户（如Nvidia、Apple）对供应链稳定性和响应速度要求的核心优势，体现了地缘政治背景下的供应链重构逻辑。

• 行业/产业分析框架渗透率 S 曲线

  新技术渗透率与量产节奏

  研报区分了不同技术的成熟度阶段，如AI服务器设备已进入快速渗透期，而CPO、玻璃基板、人形机器人仍处于早期验证或试点阶段（S曲线底部）。这种分类帮助投资者判断业绩兑现的时间窗口，避免过早介入尚未量产的概念。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 先导智能 (300450.SZ)

  受益于锂电需求稳健及固态/钠离子电池新技术驱动，市场份额持续提升

  优势

  国内份额37-38%，全球27%，新订单毛利率健康（国内~40%，海外~45%）

  对比

  份额远高于赢合科技（15%）和杭可科技（10%）

• 大族激光 (002008.SZ)

  受益于PCB资本支出周期及苹果3D打印/折叠屏创新

  优势

  超快激光钻孔设备ASP 500-700万元，苹果3D打印首批订单优先获取

  劣势

  新能源业务亏损虽收窄但仍拖累整体

• 恒立液压 (601100.SS)

  人形机器人丝杠主导供应商，工业丝杠第二增长曲线

  优势

  美国领先公司人体丝杠份额>70%，墨西哥产能布局完善

  劣势

  二季度同比增速因高基数放缓

• 三一重工 (600031.SS)

  工程机械出海龙头，电动化产品提升单机利润

  优势

  海外收入增长>20%，电动化产品ASP高30-40%且毛利相当

• 绿的谐波 (688017.SS)

  谐波减速器核心供应商，受益于人形机器人放量

  优势

  五月出货量约5万台，持续扩产，供应美国领先公司及国内客户

  劣势

  非人形需求相对平稳

  对比

  对标Harmonic Drive次年200万台年产能

• 纽威股份 (603699.SS)

  阀门龙头，受益於LNG、核电及中东战后重建

  优势

  offshore工程新订单占比32%，中长期毛利率目标37-40%

  劣势

  中东发货暂停导致二季度交付压力

  风险

  中东地缘政治风险

• 博众精工 (688097.SS)

  苹果供应链核心设备商，拓展光模块及AI服务器自动化

  优势

  2026年新订单指引115-120亿元，光模块设备毛利率高（50-60%）

关键数据

• 大族激光2026年收入指引>260亿元人民币其中消费电子预计翻倍至约40亿元，PCB约100亿元+
• 先导智能国内/全球市场份额国内37-38%/全球27%长期目标提升至45%，二季度新订单同比增速≥60%
• 三一重工二季度业绩指引收入+20%/营业利润+40%海外收入增长>20%，挖掘机海外净利率20%+
• 恒立液压人形机器人丝杠份额>70%美国领先公司人体丝杠产品，年底产能目标支持10万台机器人
• GKG精密服务器应用毛利率~65%显著高于其他下游应用，光模块自动化线单条价值约1000万元
• 博众精工2026年新订单指引115-120亿元人民币3C和新能源各约50亿元，同比均增长20-30%

影响与含义

研报认为，中国工业设备行业正处于一个由技术创新（AI、新一代消费电子）和全球化扩张双轮驱动的强劲上升周期。对于相关公司而言，这意味着收入增长的可见度提高，且由于高附加值产品（如AI专用设备、电动化工程机械）占比提升，利润率结构有望优化。特别是具备海外交付能力和核心技术迭代能力的龙头企业，将在全球供应链重构中获得更大的市场份额。然而，新技术（如CPO、人形机器人）的大规模商业化仍需时间，短期内更多体现为估值溢价而非业绩贡献，投资者需关注量产节点的兑现情况。

风险

• 新技术（如CPO、人形机器人）量产进度不及预期或竞争激烈导致利润率下滑
• 地缘政治因素导致海外交付受阻或关税政策变化
• 宏观经济下行导致传统制造业资本支出缩减
• 原材料价格波动影响设备制造成本

后续跟踪

• 美国领先公司人形机器人的实际周产量爬坡情况（重点关注2026年四季度是否达到1000台/周）
• 苹果2026年下半年折叠屏手机及3D打印设备的订单落地情况
• AI服务器光模块自动化生产线的批量交付进度及毛利率表现
• 国内企业在海外（墨西哥、泰国、越南）产能的建设进度及投产效率
• 固态电池设备全线招标的时间点（预计今年年底）