高盛重申 Prysmian Buy：光纤供需紧张或延续至2028年前

概览

这是一篇 Goldman Sachs 对 Prysmian 的公司研究报告，核心议题是全球光纤预制棒供需在数据中心、防务无人机和新增产能扩张共同作用下的变化路径。报告认为，光纤行业瓶颈主要在预制棒而非下游电缆生产；在2026/27年，强劲数据中心和防务需求叠加产能建设周期，预计推动供需偏紧和价格上涨，但到2028年后新增产能上线可能使市场转为过剩。

核心观点

报告重申 Prysmian Buy 评级和€167目标价。高盛认为，虽然2028年后行业可能过剩，但短期供需紧张足以支撑 Prysmian Digital Solutions 的价格和利润率；同时，Prysmian 的40-50%潜在产能扩张与大型框架协议绑定，可能降低公司受到未来行业过剩冲击的风险。高盛预计其2026/27E DS分部EBITDA较共识高10%/10%，集团层面较共识高2%/8%。

分析框架

报告建立光纤预制棒供需模型，将需求拆分为数据中心、通信资本开支和防务无人机三部分，并结合主要厂商产能公告估计未来供给。模型进一步通过五类情景压力测试，考察数据中心CAGR、AI数据中心占比、单位GW光纤密度、防务无人机需求和额外产能扩张对供需平衡及 Prysmian EBITDA 的影响。

方法论与常识提炼

• 估值方法sector-relative EV/IC vs. ROIC/WACC

  相对估值框架

  Prysmian 12个月目标价€167仍基于行业相对 EV/IC 与 ROIC/WACC 框架。

• industry_modelfiber optic preform supply/demand model

  光纤预制棒供需模型

  模型以mn fkm为物理单位，聚焦预制棒产能瓶颈，结合需求增长、厂商扩产公告和建设周期判断供需缺口。

• scenario_analysisS/D stress tests

  供需压力测试

  报告测试数据中心需求更强、AI占比提升、AI光纤密度10x、防务无人机需求回落及未公告产能扩张等情景对2029/2030供需和EBITDA的影响。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Prysmian (PRY.MI)

  核心覆盖公司，报告重申Buy评级

  优势

  受益于2026/27年光纤供需紧张、Digital Solutions利润率扩张、潜在大型框架协议锁定新增产能。

  劣势

  集团非光纤业务占比高，光纤直接暴露有限；报告称非光纤业务约占销售96%，DS分部约占FY25集团销售8%，其中超过50%暴露于光纤。

  对比

  报告认为其DS分部2026/27E EBITDA较共识高10%/10%，集团层面较共识高2%/8%。

  风险

  防务无人机需求下降、传输大订单执行风险、价值破坏型并购。

• Corning

  全球主要光纤预制棒生产商和行业供给扩张参考

  优势

  被列为全球最大预制棒生产商之一，并宣布美国光纤产能扩张50%。

  劣势

  新增产能需要24-30个月建设周期，短期无法立即缓解供给紧张。

  对比

  与YOFC、Hengtong同列全球主要预制棒生产商。

  风险

  若行业新增产能集中上线，2028年后可能推动过剩。

• YOFC

  主要光纤预制棒生产商和供需模型样本

  优势

  为报告用于验证2025需求和估算产能的重要行业公司。

  劣势

  新增产能贡献相对有限，报告估计2025投资对应约3mn fkm新产能。

  对比

  与Corning、Hengtong并列全球主要预制棒生产商。

  风险

  行业产能扩张后价格和利润率承压。

• Fujikura

  光纤产能扩张参与者

  优势

  宣布日本和美国光纤及光缆产能扩张，计划约3x当前水平，增量约43mn fkm。

  劣势

  产能预计FY3/30上线，对短期供需缓解有限。

  对比

  其扩产节奏偏后，更多影响2029/2030供给格局。

  风险

  若需求不及预期，新增产能可能加剧过剩。

关键数据

• 12个月目标价€167目标价维持不变。
• 最新披露收盘价€142.10目标价历史表中02-Jul-26对应收盘价。
• 2025-27E需求CAGR约9%受数据中心增长和防务需求支撑。
• 2026/27供给缺口约10%/15%基础情景下需求显著超过供给。
• 2025全球光纤需求549mn fkm电缆需求；调整后约609mn fkm原始光纤需求基于CRU、YOFC、Sterlite及10%调整。
• 数据中心/通信/防务需求拆分12%/73%/15%作为2025年需求结构假设。
• 数据中心光纤需求CAGR约21% CAGR 2025-29E基础情景下数据中心相关光纤增长。
• 防务光纤需求CAGR约6% CAGR 2025-29E主要来自中国和俄罗斯系留无人机相关需求假设。
• Prysmian潜在产能扩张40-50%，中点45%；约18mn fkm与潜在$4.7bn长期合同和$1.2bn三年资本开支相关。
• Digital Solutions利润率路径EBITDA利润率由2025年16.6%升至2028年27.6%受光纤价格和供需紧张支撑。

影响与含义

对 Prysmian 而言，2026/27年光纤供需紧张和价格上涨是短期盈利上修的关键驱动，尤其体现在 Digital Solutions 分部。中期投资判断更依赖供需拐点：若数据中心CAGR仅约25%或更低，2029年可能趋于平衡或过剩；若AI数据中心密度显著提升或数据中心增长超过30%，则行业可能继续面临供给约束并带来盈利上行。

风险

• 防务系留无人机需求因地缘冲突缓和而回落，可能使光纤市场从2028年起明显过剩。
• 主要厂商新增产能集中上线，可能使2028年后价格和利润率承压。
• AI数据中心光纤密度、AI占比和改造需求仍处早期，模型假设不确定性高。
• Prysmian传输业务大订单存在执行风险。
• 价值破坏型并购可能拖累股东回报。

后续跟踪

• 数据中心电力需求和2025-29E CAGR是否超过30%。
• AI数据中心单位GW光纤密度是否明显高于传统数据中心，特别是是否接近10x情景。
• Prysmian 40-50%产能扩张是否按当前时间表上线，以及是否由大型框架协议锁定。
• 中国和俄罗斯系留无人机相关光纤需求是否维持当前水平。
• Corning、Fujikura、YOFC、ZTT、Fiberhome等厂商扩产项目的实际投产节奏。
• 光纤价格趋势，尤其是中国和欧洲市场ASP变化。