高盛《The 720》：看好部分亚洲消费、互联网与银行股，维持油价和黄金的建设性判断

概览

这是一篇高盛全球投资研究的多主题研究汇总，覆盖亚洲公司业绩点评、公司事件、AI颠覆与应用、油价和黄金走势。报告的主线并非单一公司，而是围绕亚洲消费、互联网、银行、软件服务、能源与贵金属等资产，给出12个月目标价、盈利预测调整和投资评级观点。整体基调偏建设性：高盛继续看好若干具备执行力、规模优势、股东回报或AI应用能力的公司，同时对地缘政治、利润率压力、AI替代风险和宏观不确定性保持谨慎。

核心观点

核心观点包括：第一，Yum China、Miniso、Eastroc、Busy Ming、Bank of China、CR Mixc、CR Land、Meitu和Meituan等多家公司仍获买入评级，尽管部分公司盈利预测因利润率或费用压力被小幅下调。第二，油价方面，高盛认为地缘政治冲突扩大和红海、霍尔木兹相关流量风险将使Brent原油保持在$110/bbl以上。第三，黄金方面，高盛维持端到2026年$5,400/toz的建设性基准情景，认为近期回调更多反映中东冲突引发的清算和鹰派美联储定价。第四，亚洲AI策略上，高盛认为市场将更区分真正受AI替代冲击的传统软件服务模式，以及拥有专有数据、系统记录和防御性护城河的高质量AI应用。

分析框架

报告采用多资产、多公司快评方式，将业绩预览、业绩复盘、公司活动、管理层交流、商品供需冲击和主题策略判断结合起来。公司层面主要依据销售增长、同店销售、利润率、净利润、开店、股东回报、资产质量、订阅用户、EBIT亏损收窄等指标进行判断；商品层面关注地缘政治、油流量、商业库存、央行购金、美联储降息和投机仓位；主题策略层面关注AI对软件服务估值和盈利预期的影响。

方法论与常识提炼

• 股票因子框架GS Factor Profile

  成长、财务回报、估值倍数和综合分位

  高盛因子画像通过前瞻销售、EBITDA、EPS、ROE、ROCE、CROCI、P/E、P/B、EV/EBITDA等指标计算标准化分位，用于比较股票相对市场和行业同业的成长性、回报水平与估值。

• 并购概率框架M&A Rank

  被收购概率评分

  高盛使用1到3的并购排名评估公司成为收购目标的可能性，1代表较高概率，2代表中等概率，3代表较低概率；排名为1或2时可能在目标价中纳入并购因素。

• 研究数据库Quantum

  财务历史、预测和比率数据库

  Quantum是高盛的专有数据库，用于查看公司财务报表历史、预测和比率，可支持单公司深度分析或跨行业、跨市场比较。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• YUM CHINA HOLDINGS INC / US.YUMC

  公司业绩预览与买入评级

  优势

  执行力稳健，新增长举措支撑2026年增长能见度，销售和经营利润仍预计同比增长。

  劣势

  1Q26面对高基数，配送占比和人工成本上升压低餐厅利润率。

  对比

  KFC同店销售预计仅增长1%，Pizza Hut预计同比持平，反映短期同店销售动能放缓。

  风险

  消费疲弱、成本上行、配送结构变化和高基数压力。

• MINISO GROUP HOLDING LTD / US.MNSO

  业绩点评与买入评级

  优势

  IP产品、北美开店和大店升级支撑高质量增长，管理层指引2026年收入高双位数增长。

  劣势

  产品组合变化带来利润率压力，2026-27E调整后净利润被下调6%-8%。

  对比

  当前约10倍2026E市盈率被认为未充分反映全球化潜力。

  风险

  开店执行、海外扩张、产品组合和利润率压力。

• Meituan / 03690.HK

  管理层路演反馈与买入评级

  优势

  食品配送规模领先和单位经济改善，Keeta国际化和Ella Supermarket即时零售提供新增增长点。

  劣势

  食品配送仍处亏损阶段，新业务投入可能拖累利润。

  对比

  高盛预计食品配送EBIT亏损从FY25的Rmb24bn收窄至FY26E的Rmb12bn。

  风险

  行业补贴竞争、监管变化、国际化执行和即时零售投入。

• Gold

  商品策略观点

  优势

  央行多元化配置、投机仓位正常化和美联储降息支持中期目标价$5,400/toz。

  劣势

  近期因中东冲突相关清算和鹰派美联储定价从高位回落约15%。

  对比

  图表显示从当前约$4,550/toz到端到2026年$5,400/toz的价格贡献拆分。

  风险

  若股市回调延续，短期下行风险仍偏高。

• Brent crude oil

  商品供需与地缘政治判断

  优势

  地缘政治冲突扩大、红海和霍尔木兹流量风险支撑高油价。

  劣势

  部分油流通过Yanbu和Fujairah港口重定向，管道接近满负荷运行，缓和部分冲击。

  对比

  高盛认为Brent将维持在$110/bbl以上，高于其2026年年均$85/bbl预测假设。

  风险

  冲突缓和、供应重定向效率提升或需求走弱可能削弱油价支撑。

• 亚洲AI基础设施和高质量AI应用

  主题策略观点

  优势

  拥有专有数据、系统记录和防御性护城河的AI应用在估值压缩后更具吸引力。

  劣势

  传统软件服务商业模式可能面临AI代理替代和盈利下修。

  对比

  亚太软件与服务板块自1月下旬以来明显降估值，市场开始区分AI替代风险。

  风险

  AI商业化不及预期、盈利预测继续下调和估值重估不足。

关键数据

• Yum China 1Q26预期销售、餐厅利润和经营利润分别同比增长+8.7%、+6.4%、+9.1%KFC同店销售预计放缓至1%，Pizza Hut预计同比持平；餐厅利润率预计同比下降0.3个百分点。
• Yum China目标价US$57.7 / HK$450高盛维持买入，2026-28E净利润预测下调不到2%。
• Brent原油判断高于$110/bbl红海与霍尔木兹相关地缘政治风险推升油价判断；全球商业油品库存净冲击估计为11.4mb/d。
• 黄金目标价端到2026年$5,400/toz支撑来自投机仓位正常化、50bp美联储降息和央行持续多元化配置。
• Recruit回购最高¥350bn规模显著高于此前¥200bn年度假设，体现管理层对股东回报和Indeed长期盈利增长的信心。
• Miniso目标价US$21.3 / HK$42高盛维持买入，虽因产品组合利润率压力下调2026-27E调整后净利润6%-8%。
• Eastroc Beverage目标价Rmb300高盛维持买入，预计2026年销售和净利润均增长24%。
• Busy Ming门店规模21,948家门店2H25加速开店，4Q25调整后净利率达到4.5%。
• Bank of China目标价Rmb6.69 / HK$5.354Q25业绩超预期，NPAT同比增长5%，零售不良生成自2H25逐步改善。
• Meituan目标价HK$112高盛预计食品配送EBIT亏损从FY25的Rmb24bn收窄至FY26E的Rmb12bn。
• GS Yuasa评级变化由卖出上调至中性，目标价¥4,800反映国内铅酸电池提价、土耳其亏损业务剥离和ESS需求前景改善。
• Mainfreight首次覆盖中性，目标价NZ$63.65高质量经营商处于周期低谷，但中东冲突和宏观不确定性限制近端盈利。

影响与含义

对投资组合而言，报告支持在亚洲股票中偏向具备确定性增长、股东回报、规模优势或AI应用能力的公司，同时对被AI代理替代风险较高的传统软件服务资产保持选择性。商品方面，油价判断受地缘政治主导，可能影响能源、运输和通胀预期；黄金的中期上行情景则强化其作为央行和私人部门资产多元化工具的配置价值。

风险

• 地缘政治冲突扩大或缓和均可能显著改变油价、黄金和运输相关资产定价。
• AI代理可能对传统软件服务和招聘平台的既有变现模式形成结构性压力。
• 消费公司面临同店销售放缓、产品组合变化、人工成本、配送成本和门店扩张执行风险。
• 银行和地产相关资产仍受净息差、资产质量、地产风险出清和宏观政策路径影响。
• 若美联储降息不及预期或风险资产下跌延续，黄金短期可能继续承压。
• 部分目标价和盈利预测已经下调，显示利润率和费用投入压力并未完全消失。

后续跟踪

• Yum China 1Q26实际同店销售、餐厅利润率和全年增长指引。
• Miniso 2026年510-550家净开店目标、大店升级进展和北美扩张速度。
• Meituan食品配送补贴强度、EBIT亏损收窄节奏、Keeta国际化和Ella Supermarket放量情况。
• 日本银行新中期计划中ROE和ROTE目标能否被市场重新定价。
• 红海、霍尔木兹和波斯湾油流量变化，以及Yanbu和Fujairah重定向能力。
• 黄金投机仓位、美联储降息路径、央行购金速度和私人部门去西方资产多元化趋势。
• 亚洲软件与服务板块盈利预测是否继续被下调，以及AI应用公司是否体现专有数据或系统记录护城河。