4月挖掘机销量延续高增长，涨价或支撑利润率修复
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4月挖掘机销量延续高增长，涨价或支撑利润率修复
摩根士丹利认为，中国4月挖掘机销售同比增长30%，内销和出口均保持动能，5月起多家主机厂涨价有望带来环比利润率改善。
- 2026年4月中国挖掘机总销量同比增长30%，4个月累计同比增长22%。
- 国内销量同比增长35%，出口销量同比增长23%，海外增长受中国品牌份额提升和全球矿业需求支撑。
- Sany Heavy、XCMG、Liugong等5月至6月宣布约3%-5%涨价，原因包括材料成本上升，可能支持利润率环比修复。
- 报告继续看好国内工程机械上行周期，偏好Sany、Zoomlion和Hengli Hydraulic。
研报解读
概览
本报告点评中国4月挖掘机销售数据。根据CCMA数据，4月总销量为28,745台，同比增长30%、环比下降23%；2026年前4个月累计销量102,081台，同比增长22%。摩根士丹利认为，国内利用率和开工小时环比改善，叠加出口份额提升和矿业需求强劲，显示工程机械景气度仍有支撑。
核心观点
核心观点是国内工程机械上行周期仍在延续。内销4月同比增长35%，快于整体增速；出口同比增长23%，累计前4个月同比增长32%。同时，5月开始的挖掘机涨价可能对冲材料成本上升，并推动利润率环比修复。报告偏好Sany、Zoomlion和Hengli Hydraulic，但行业整体观点仍为In-Line。
分析框架
报告以月度销量、同比和环比变化、内外销拆分、价格调整以及重点公司的估值方法为主要分析框架。对公司层面，报告使用P/E倍数、A-H溢价以及DCF等方法解释目标价或估值基础。
方法论与常识提炼
通过挖掘机销量、同比、环比以及国内和出口结构判断工程机械需求动能。
4月总销量、国内销量和出口销量均实现同比增长，报告据此判断行业上行周期仍有持续性。
将目标市盈率倍数应用于2026年预期盈利或剔除外汇影响后的EPS。
报告提到Zoomlion H股使用13x 2026e P/E，A股目标价加入20% A-H溢价；Sany使用23x 2026e P/E；Hengli核心业务使用35x 2026e P/E。
对长期现金流折现以估算业务价值。
Hengli的人形机器人零部件业务采用DCF，折现2025-50e现金流，WACC为11%，永续增长率为4%。
标的映射与对比
研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。
- Sany Heavy Industry Co., Ltd. (600031.SS)报告偏好的工程机械整机标的之一，受益于国内工程机械上行周期、挖掘机需求和海外渗透。
- 优势
- 估值采用23x 2026e P/E；外汇损失被认为是短期影响且大体已被市场计入。
- 劣势
- 竞争加剧可能削弱议价能力，海外发展中市场销售可能低于预期。
- 对比
- 与行业周期高度相关，是观察中国挖掘机销量与股价联动的核心标的之一。
- 风险
- 基建和地产投资增长低于预期、竞争导致议价能力低于预期、海外销售表现低于预期。
- Zoomlion Heavy Industry (000157.SZ/1157.HK)报告偏好的工程机械标的之一，受益于替换需求、挖掘机和高空作业平台需求。
- 优势
- H股估值基于13x 2026e P/E，A股目标价采用20% A-H溢价推导。
- 劣势
- 对基建、地产和海外需求敏感。
- 对比
- 与Sany同属整机厂，均受行业上行周期和涨价影响。
- 风险
- 基建和地产投资增速低于预期、海外需求低于预期。
- Jiangsu Hengli Hydraulic Co.Ltd (601100.SS)报告偏好的液压零部件和人形机器人零部件相关标的。
- 优势
- 核心业务按35x 2026e P/E估值，人形机器人零部件业务采用DCF；目标价为Rmb133。
- 劣势
- 对中国挖掘机和泵阀需求以及非挖掘机零部件扩张依赖较高。
- 对比
- 相较整机厂，Hengli更偏零部件和供应链渗透逻辑，同时包含人形机器人零部件期权。
- 风险
- 中国挖掘机和泵阀需求大幅下滑、非挖掘机零部件份额扩张失败、人形机器人渗透慢于预期。
关键数据
- 4月挖掘机总销量28,745台，同比+30%，环比-23%2026年前4个月累计102,081台，同比+22%。
- 4月国内销量16,920台，同比+35%，环比-30%2026年前4个月累计56,499台，同比+15%。
- 4月出口销量11,825台，同比+23%，环比-11%2026年前4个月累计45,582台，同比+32%。
- 涨价幅度Sany Heavy +5%，XCMG +3%-5%，Liugong +5%涨价分别自5月15日、6月1日和5月20日起执行，主要原因是材料成本上升。
- Hengli Hydraulic目标价Rmb133由核心业务35x 2026e P/E与人形机器人零部件业务DCF合并得出。
影响与含义
销量数据和涨价动作共同指向工程机械需求与盈利能力的改善可能。对整机厂而言，国内替换需求、基建和地产施工强度以及海外渗透是主要驱动；对零部件公司而言，挖掘机、泵阀需求和新业务渗透可能带来估值支撑。若涨价被市场接受，行业利润率可能出现环比修复。
风险
- 基建和地产投资增长低于预期，可能拖累国内工程机械需求。
- 海外需求低于预期或海外发展中市场销售表现较弱。
- 市场竞争加剧导致企业议价能力弱于预期，涨价难以完全落地。
- 中国挖掘机和泵阀需求大幅下降。
- 人形机器人渗透慢于预期，影响相关零部件估值。
后续跟踪
- 后续月度挖掘机销量的同比与环比变化。
- Sany、XCMG、Liugong等涨价政策的实际执行情况和经销端接受度。
- 材料成本变化与主机厂利润率环比修复幅度。
- 国内开工小时、设备利用率、基建和地产施工活动。
- 中国品牌海外市场份额和全球矿业需求变化。
- Hengli在人形机器人零部件供应链中的渗透和份额变化。