NOA渗透提升与舱驾一体方案推动Horizon Robotics增长预期
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NOA渗透提升与舱驾一体方案推动Horizon Robotics增长预期
Goldman Sachs在Asia Communacopia + Technology会议后指出，Horizon Robotics受益于高阶AD/ADAS功能普及、海外扩张和Horizon Starry芯片与KaKaClaw OS的舱驾一体化方案，管理层预计出货量与ASP增长将延续。
- 管理层预计高阶AD/ADAS功能在主流车型中的渗透提升，将继续带动公司芯片和解决方案需求。
- Horizon Starry芯片和KaKaClaw OS可在一个芯片平台上整合座舱与驾驶功能，帮助客户节省内存、PCB、散热等成本。
- 2025年公司受益于更高端AD芯片出货实现显著ASP增长，管理层预计2026年趋势延续。
- 高盛给出12个月目标价HK$15.30，基于2029E EBITDA的28.0x EV/EBITDA并折现至2026E。
研报解读
概览
本报告为Goldman Sachs在2026年5月18-19日香港Asia Communacopia + Technology会议期间接待Horizon Robotics后的要点纪要。核心议题包括公司增长预期、即将推出和近期发布的产品规划，以及智能驾驶和智能座舱融合趋势。报告认为，高端AD/ADAS功能在主流车型中持续渗透、NOA功能向更低价位车型扩散、中国车企海外扩张，以及舱驾一体方案降低整车客户成本，是公司后续增长的主要驱动。
核心观点
报告核心观点包括：第一，Horizon Robotics管理层预计出货量和ASP增长仍将稳健，主要来自高阶AD/ADAS功能渗透率提升和更高端AD芯片出货。第二，Highway/City NOA功能正在中国主流车型中普及，并有望进一步下探至更亲民价位车型，从而拉动公司芯片和解决方案需求。第三，公司近期推出Horizon Starry芯片与KaKaClaw OS，目标是在一个平台上整合智能驾驶和智能座舱，降低内存、PCB、散热等部件成本。第四，受当前硬件架构和车企组织结构限制，管理层预计软件层面的整合会快于硬件层面整合。
分析框架
报告主要采用会议纪要与管理层沟通要点整理方式，围绕产品路线、渗透率、出货量、ASP、客户成本和估值假设进行分析。估值方面，高盛使用EV/EBITDA倍数法，以公司2029E EBITDA为基础，参考同业EBITDA增长与交易EV/EBITDA的相关性，使用28.0x EV/EBITDA并以11.5%股本成本折现至2026E，得到12个月目标价HK$15.30。
方法论与常识提炼
以远期EBITDA和同业交易倍数推导企业价值，再折现回目标年份。
高盛基于公司2029E EBITDA，采用28.0x EV/EBITDA倍数，并用11.5% COE折现至2026E，形成12个月目标价HK$15.30。
从Growth、Financial Returns、Multiple和Integrated四个维度比较股票与市场及行业同业。
该框架使用高盛分析师预测，对销售增长、EBITDA增长、EPS增长、ROE、ROCE、CROCI以及估值倍数等指标做标准化排序，并形成综合百分位。
以定性和定量因素评估公司成为收购目标的概率。
高盛将覆盖公司按1至3评分，1代表高概率，2代表中等概率，3代表低概率；只有1或2通常会在目标价中纳入并购成分。
标的映射与对比
研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。
- Horizon Robotics (9660.HK)报告主体公司，受益于智能驾驶和舱驾一体化趋势。
- 优势
- 高阶AD/ADAS渗透提升、NOA功能下探、海外扩张和高端AD芯片出货推动量价增长；舱驾一体方案可降低OEM总成本。
- 劣势
- 硬件架构和车企组织结构可能限制完整舱驾一体化落地速度。
- 对比
- 估值使用同业EBITDA增长与交易EV/EBITDA关系作为参考，目标倍数为28.0x 2029E EV/EBITDA。
- 风险
- 竞争加剧、汽车供应链价格压力、产品组合升级慢于预期、客户扩张慢于预期和地缘政治导致的供应链风险。
关键数据
- 会议时间与地点2026年5月18-19日，中国香港Goldman Sachs Asia Communacopia + Technology会议。
- 12个月目标价HK$15.30基于2029E EBITDA的28.0x EV/EBITDA并折现至2026E。
- 估值折现率COE 11.5%包含6.5%股权风险溢价、3.0%无风险利率和1.3 beta。
- 披露价格HK$5.97公司特定披露中列示的Horizon Robotics价格。
- 评级历史2024年12月1日起为Buy图表显示当前分析师覆盖后评级为B。
- 产品方案Horizon Starry芯片与KaKaClaw OS用于舱驾一体化，支持自然语言命令并同时连接智能驾驶和智能座舱系统。
影响与含义
若NOA和高阶AD/ADAS功能继续向主流及更低价车型渗透，Horizon Robotics的芯片出货量和解决方案需求可能继续增长；同时，更高端AD芯片出货有助于维持ASP上行。舱驾一体方案若被OEM认可，可通过降低内存、PCB、散热等总成本增强客户吸引力，并推动公司从硬件芯片供应向软硬件一体化平台延展。不过，硬件与组织结构限制意味着整合节奏可能先体现在软件层面。
风险
- 竞争强度或汽车供应链价格压力高于预期，尤其在需求放缓背景下可能压缩盈利空间。
- 产品组合向AD升级慢于预期，可能影响ASP增长。
- 客户基础扩张慢于预期，可能限制出货量增长。
- 地缘政治紧张带来的供应链风险可能影响生产和交付。
- 舱驾一体硬件整合受现有硬件架构和车企组织结构影响，落地速度可能慢于软件整合。
后续跟踪
- Highway/City NOA在中国主流及更低价位车型中的渗透速度。
- 高端AD芯片出货占比与ASP变化。
- Horizon Starry芯片和KaKaClaw OS在OEM客户中的采用情况。
- 中国汽车品牌海外扩张对公司出货量的拉动。
- 汽车供应链价格压力、竞争格局和地缘政治供应链风险。