AI服务器需求推动台湾PCB与CCL产业链延续供给紧张

概览

本报告是花旗对台湾PCB与层压板产业在Citi Taiwan Tech Conference 2026上的会议纪要。核心结论是AI服务器、ASIC和800G相关需求继续拉动PCB与CCL产业链，但CCL新增产能低于PCB扩张速度，行业可能继续面临供给紧张和涨价。报告重点覆盖Elite Material（EMC）、Gold Circuit Electronics（GCE）和TUC。

核心观点

花旗认为，AI需求强劲是本轮PCB和CCL景气的主线。EMC和TUC均表示CCL扩产落后于PCB扩产，因此CCL短缺和价格上调仍可能延续；GCE则强调现有ASIC客户份额提升，并有机会自2026年四季度起支持另一个新的ASIC客户。泰国扩产是GCE和TUC未来增长与区域化供应的重要变量，但设备交付、利用率爬坡和客户政策仍需观察。

分析框架

报告以会议管理层反馈为主，结合公司扩产计划、客户需求、原材料供给、定价策略和估值倍数进行判断。估值上主要使用2027E EPS对应目标市盈率，并辅以2026E/2027E PB或EPS倍数说明目标价合理性。

方法论与常识提炼

• 行业供需产能扩张与供需缺口分析

  比较PCB新增产能与CCL新增产能的扩张节奏，判断供给紧张和价格上调空间。

  EMC和TUC均观察到CCL产能增加低于PCB行业扩张，报告据此认为CCL短缺可能持续，并对价格和利润率形成支撑。

• 公司竞争力AI服务器供应链份额分析

  通过AI GPU、AI ASIC、800G和服务器主板项目中的客户份额变化评估增长质量。

  GCE在既有ASIC客户中看到份额提升，并认为获取新增ASIC客户主板项目的概率较高；EMC和TUC则受益于AI服务器规格升级和CCL价格上涨。

• 估值目标市盈率估值

  以2027E EPS乘以目标PE倍数推导目标价。

  EMC目标价基于2027E EPS平均值的30x PE，GCE目标价基于2027E EPS的26x PE，TUC目标价基于2027E EPS的25x PE。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Elite Material（EMC，2383.TW）

  AI GPU和AI ASIC相关CCL供应商，受益于规格升级、供给紧张和价格上调。

  优势

  管理层认为中国扩产效率较高且客户需求充足；公司处于AI GPU和ASIC CCL供应的重要位置，花旗认为规格升级和涨价有助于利润率扩张。

  劣势

  PTFE材料导入仍处于早期评估，ABF CCL用于ASIC项目的认证结果预计到2026年底才会明朗。

  对比

  相较TUC，EMC在M8 CCL定价策略上被TUC视为对齐对象；相较GCE，EMC更偏上游CCL材料环节。

  风险

  CCL升级慢于预期、AI服务器需求弱于预期、玻纤布或铜箔等供应链瓶颈、关键AI服务器项目份额流失、终端客户更严格执行OOC政策。

• Gold Circuit Electronics（GCE，2368.TW）

  PCB、MLB与HDI产能扩张受益者，重点受AI服务器和ASIC客户需求驱动。

  优势

  计划2027至2029年每年新增一座绿地工厂，并投资HDI产能；现有ASIC客户份额提升，且有较高概率获得额外ASIC客户主板项目。

  劣势

  即使持续扩产，管理层仍认为产能可能不足以完全满足需求；泰国工厂盈利改善依赖利用率爬坡。

  对比

  相较EMC和TUC的CCL供给紧张逻辑，GCE更直接体现PCB产能、客户份额和泰国产能贡献。

  风险

  服务器复苏弱于预期、新服务器平台爬坡较慢、AI需求不及预期、更多PCB同业进入AI供应链、客户因地缘政治更严格执行China+1政策。

• TUC（6274.TWO）

  CCL供应商，受益于AI ASIC服务器、800G和泰国扩产。

  优势

  管理层计划对M7及以下CCL采取更积极定价策略，M8 CCL定价与EMC策略保持一致；AI ASIC服务器、800G和供给紧张支持利润率扩张。

  劣势

  泰国厂收入贡献时间推迟至2026年三季度末，主要受设备交付延迟影响。

  对比

  与EMC同样受益于CCL短缺和涨价，但TUC更强调M7及以下产品的积极定价以及泰国扩张带来的美国客户OOC需求。

  风险

  CCL升级慢于预期、AI服务器或800G需求弱于预期、AI供应链生产瓶颈、关键AI服务器项目份额流失、客户OOC政策执行弹性、东南亚PCB产业发展缓慢。

关键数据

• 报告日期2026-06-07报告页数为13页。
• EMC当前价格与目标价NT$4,885.0 / NT$5,100目标价基于2027E EPS平均值的30x目标PE。
• GCE当前价格与目标价NT$1,315.0 / NT$1,650目标价基于2027E EPS的26x目标PE。
• TUC当前价格与目标价NT$1,610.0 / NT$1,600目标价基于2027E EPS的25x目标PE。
• GCE泰国工厂月营收贡献约NT$600mn提升至NT$1.3bn管理层指引从2026年二季度到三季度环比增长，并随利用率提升逐步改善盈利。
• GCE绿地工厂计划2027、2028、2029年每年新增一座管理层仍认为规划产能可能不足以完全满足客户需求。
• TUC泰国厂收入贡献时间2026年三季度末晚于此前预期，主要因为设备交付延迟。
• TSMC AI相关需求参考未来五年接近50%+ CAGR报告用该增长预期支持高增长AI相关标的可获得较高PE倍数的判断。

影响与含义

若AI服务器、ASIC和800G需求持续，台湾PCB与CCL龙头仍可能受益于供需紧张、产品规格升级和涨价。对投资者而言，GCE的新增ASIC客户、EMC和TUC的CCL定价能力、以及泰国扩产爬坡将是估值能否兑现的关键。与此同时，AI服务器规格升级若低于预期、关键材料或代工环节瓶颈、客户OOC或China+1政策变化，均可能削弱目标价兑现。分类信息中的贵金属标签更可能来自Gold Circuit名称误读，正文实质聚焦PCB与CCL产业链。

风险

• AI服务器、AI ASIC或800G需求低于预期。
• CCL规格升级进度慢于预期，导致ASP提升和利润率扩张不及预期。
• 玻纤布、铜箔、晶圆代工或OSAT等AI供应链环节出现生产瓶颈。
• 关键AI服务器或ASIC项目出现份额流失。
• 终端客户更严格或更灵活执行OOC、China+1等供应链政策，影响订单与区域扩产节奏。
• 泰国扩产因设备交付、利用率爬坡或客户认证进度延后，导致收入和盈利贡献推迟。

后续跟踪

• GCE是否能在2026年四季度起支持新的ASIC客户。
• GCE泰国工厂月营收是否按指引从2026年二季度约NT$600mn提升至三季度约NT$1.3bn。
• EMC和TUC后续CCL涨价能否顺利传导原材料成本和供需溢价。
• Low-Dk2、E-glass和铜箔供应紧张程度是否影响2026年下半年至2027年生产。
• EMC ABF CCL用于ASIC项目的认证结果，预计到2026年底才会明朗。
• TUC泰国厂是否能在2026年三季度末开始贡献收入。
• AI服务器规格升级和客户OOC需求是否持续支持高估值倍数。