高盛：2026年Q1中国经常账户盈余收窄，仍看好人民币

概览

本报告分析了2026年一季度中国国际收支平衡表（BOP）初步数据。核心结论是：尽管经常账户盈余较2025年四季度有所收窄，但整体依然稳健；同时资本和金融账户的净流出速度放缓，带动外汇储备显著增加。基于此，高盛上调了对2026年中国进出口量的增长预测，并预计全年广义国际收支将进一步改善，从而维持对人民币的结构性看好立场。

核心观点

经常账户盈余季节性收窄，但基础依然稳固。2026年一季度，中国经常账户盈余为1840亿美元，占GDP比重为3.8%（未季调），低于2025年四季度的4.5%。经季节调整后，盈余占比也从4.3%降至3.9%。这一变化主要源于货物贸易顺差的季节性回落以及服务贸易逆差的小幅扩大，但收入和转移支付的流出规模较上一季度有所减小。 资本外流压力缓解，外汇储备大幅积累。一季度资本和金融账户（含净误差与遗漏）显示净流出速度放缓。其中，直接投资项下呈现100亿美元的净流出，而2025年四季度为60亿美元的净流入。虽然证券投资相关的SAFE外汇净收入下降暗示证券投资可能转为更大规模的净流出，但整体储备资产在一季度增加了480亿美元，远高于上一季度的60亿美元。值得注意的是， headline 外汇储备仅增加70亿美元，这意味着储备资产的大幅增加背后存在约410亿美元的负向估值效应（如汇率或资产价格变动导致的账面损失）。 上调全年贸易预测，维持人民币看涨观点。展望2026年全年，高盛将中国货物出口和进口量的增速预测分别从5.3%和1.5%上调至7.2%和6.8%，并上调了进出口价格增速预测（主要受能源价格走高驱动）。在此背景下，预计2026年货物贸易顺差将微降至GDP的4.8%（2025年为5.4%），结合服务贸易逆差，全年经常账户盈余将温和降至GDP的3.4%。然而，由于预计证券投资流出规模将小于去年，且直接投资格局保持稳定，全年广义国际收支（BBOP）预计将从2025年的1.2%升至1.8%，这为人民币提供了基本面支撑。

分析框架

报告采用标准的国际收支平衡表分析框架，将跨境资金流动拆解为经常账户、资本和金融账户以及储备资产变动三个维度进行逐项追踪。通过对比季度间的环比变化（如盈余占GDP比重的变动）和同比趋势，识别出贸易顺差的季节性特征和资本流动的结构性变化。此外，报告通过对比“储备资产变动”与“headline外汇储备变动”之间的差额，剥离出估值效应的影响，从而更准确地判断实际的资金流入流出情况。最后，将微观的收支数据汇总为广义国际收支（BBOP）指标，作为判断汇率中长期走势的核心依据。

方法论与常识提炼

• 宏观经济框架

  广义国际收支（BBOP）分析

  BBOP是衡量一国对外经济交往总体资金流向的综合指标，通常包含经常账户、直接投资、证券投资等。研报认为BBOP的改善意味着外部资金净流入增加，是支撑本币汇率的重要基本面因素。

• 宏观经济框架

  外汇储备估值效应剥离

  外汇储备的账面变动不仅受实际资金买卖影响，还受汇率波动和资产价格变化的估值影响。通过对比央行口径的外汇储备变动与国际收支表中的储备资产变动，可以推算出估值效应的规模，从而还原真实的资金流动方向。

关键数据

• 2026年Q1经常账户盈余1840亿美元 (占GDP 3.8%)较2025年Q4的4.5%有所下降
• 2026年Q1直接投资净流出100亿美元2025年Q4为净流入60亿美元
• 2026年Q1储备资产增加480亿美元显著高于2025年Q4的60亿美元
• 2026年Q1外汇储备估值效应约 -410亿美元由储备资产增加480亿与headline外汇储备增加70亿的差额推导
• 2026年出口量增速预测7.2%从之前的5.3%上调
• 2026年进口量增速预测6.8%从之前的1.5%上调
• 2026年广义国际收支(BBOP)预测占GDP 1.8%从2025年的1.2%上升

影响与含义

研报认为，尽管短期经常账户盈余受季节性因素影响有所回落，但中国外部账户的整体健康状况依然良好。资本外流速度的放缓和广义国际收支的预期改善，抵消了贸易顺差边际收窄的影响。这一宏观背景支持高盛对人民币保持建设性（看好）的观点，意味着在中期内人民币面临的外部贬值压力较小，甚至可能因资金流入回暖而获得支撑。

后续跟踪

• 6月底即将发布的证券投资和Other investment详细细分数据
• 能源价格走势对进出口价格及贸易顺差的进一步影响
• 直接投资（FDI）流入流出的持续性变化