AI云营收大增79%抵消广告下滑，野村维持百度买入
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AI云营收大增79%抵消广告下滑，野村维持百度买入
百度2026年一季度AI云基础设施营收同比激增79%，有效对冲在线营销收入21%的下滑；野村维持买入评级，目标价186美元。
- Q1总营收260亿元超预期4%，AI云基础设施营收同比增79%至88亿元
- 在线营销收入同比降21.3%，但AI核心业务占比已提升至总营收的52%
- 非GAAP经营利润40亿元，虽同比降19%但超共识20%
- 资本开支增至58亿元，管理层预计全年维持此水平
- 确认获批H200芯片购买资格，但尚未完成采购
- 计划于昆仑芯IPO后宣布2026年现金分红，并加速股票回购
研报解读
概览
野村证券发布研报点评百度2026年一季度业绩。报告指出，尽管传统在线营销业务持续承压，但AI云基础设施业务的强劲增长（同比+79%）有效抵消了这一拖累，推动百度核心业务（BGB）营收超预期。机构维持对百度的“买入”评级，目标价186美元，认为公司正向AI驱动的业务模式成功转型，且昆仑芯（KLX）的芯片业务及未来的资本运作（如分拆、港股转主要上市）有望进一步释放股东价值。
核心观点
业绩呈现明显的结构性分化。百度核心业务（BGB）一季度营收达到260亿元人民币，同比增长2.1%，超出彭博一致预期4%。其中，传统的在线营销服务收入为126亿元，同比下降21.3%，低于预期4%，成为主要拖累项；然而，AI云基础设施收入实现79%的同比高速增长，达到88亿元，超出野村预期9%。这一增长主要由GPU云收入扩张184%驱动，背后得益于其芯片子公司昆仑芯（KLX）的支持。 盈利能力方面，受在线营销疲软及在AI和自动驾驶领域的持续投入影响，BGB非GAAP经营利润同比下降19%至40亿元，但仍超出市场共识20%。非GAAP经营利润率为15.2%，虽较去年同期下降3.9个百分点，但高于预期2.1个百分点。目前，AI核心赋能业务营收达136亿元，同比增长49%，占BGB总营收的比例已提升至52%，标志着公司业务重心的实质性转移。 管理层指引与资本动作值得关注。虽然未提供正式季度指引，但管理层暗示AI云基础设施将在昆仑芯芯片业务支持下保持强劲势头，而广告收入跌幅可能较一季度的-21%略有收窄。资本开支方面，一季度达到58亿元，显著高于去年每季度20-30亿元的水平，预计全年将维持在此高位。此外，百度确认已获准购买H200芯片，但受限于监管审批尚未实际采购。资本回报方面，公司计划在一季度花费1.72亿美元回购股票，并计划在昆仑芯IPO后、年底前宣布2026年现金分红，同时考虑将港股从二次上市转为主要上市，以解锁更多资产价值。
分析框架
野村采用分部估值法（SOTP）对百度进行估值，重点关注其传统广告业务与新兴AI云业务的独立价值贡献。分析逻辑上，机构通过拆解BGB营收结构，量化AI云基础设施增速对整体增长的贡献度，并将其与竞争对手阿里巴巴的云业务增速及AI产品占比进行横向对比，以评估百度的行业地位。同时，结合管理层对资本开支（Capex）的指引和昆仑芯的IPO预期，判断公司未来的现金流状况及股东回报潜力。
方法论与常识提炼
分部加总估值法
将公司不同业务板块（如广告、云、自动驾驶）分别估值后加总，适用于业务多元化且各板块发展阶段差异较大的公司，能更准确反映各部分真实价值。
营收驱动因素拆解
将总收入拆分为不同产品线（如在线营销 vs AI云），分析各部分的量价变化，从而识别增长引擎和拖累项，帮助投资者看清业务转型的实际进展。
资本开支与自由现金流关系
关注资本开支（Capex）的大幅增加对短期自由现金流的挤压，以及长期来看这些投入能否转化为更高的盈利能力和现金流，是评估重资产科技转型的关键。
标的映射与对比
研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。
- 百度 (BIDU.US/09888.HK)直接受益标的，AI云业务高速增长驱动估值重塑
- 优势
- AI云基础设施增速快（+79%），昆仑芯芯片自研能力，自动驾驶领先
- 劣势
- 传统广告业务持续下滑，资本开支大幅增加挤压短期利润
- 对比
- 云营收规模约为阿里云外部客户收入的40%，但AI相关产品占比更高
- 风险
- 搜索广告恶化速度快于预期，云和芯片收入增长放缓
关键数据
- BGB营收260亿元同比+2.1%，超共识4%
- 在线营销收入126亿元同比-21.3%，低预期4%
- AI云基础设施收入88亿元同比+79%，超野村预期9%
- BGB非GAAP经营利润40亿元同比-19%，超共识20%
- GPU云收入增速184%同比扩张，加速增长
- 一季度资本开支58亿元显著高于去年季度均值
影响与含义
研报认为，百度正处于从搜索广告向AI云服务转型的关键期。AI云收入占比的提升不仅抵消了广告下滑的影响，还改善了收入质量。随着昆仑芯芯片业务的成熟和潜在IPO，以及自动驾驶业务的价值释放，百度有望获得更高的估值重估。维持买入评级意味着机构看好其中期表现，认为当前15倍的2026年预期市盈率未能充分反映其AI成长潜力。
风险
- 搜索广告业务恶化速度快于预期
- 云服务和芯片收入增长慢于预期
- 其他广告垂直领域面临新的监管风险
后续跟踪
- 昆仑芯（KLX）IPO进展及时间表
- 2026年现金分红的具体派息比率
- 港股从二次上市转为主要上市的进程
- H200芯片的最终采购获批情况