恒立液压滚珠丝杠与直线导轨订单或超预期，人形机器人链条带来正面传导

概览

本报告聚焦恒立液压（601100.SS）的滚珠丝杠、直线导轨及人形机器人零部件机会。花旗认为，日本同行THK与NSK在中国市场供应紧张，叠加中国半导体、高精密制造、注塑机、机床、AI和人形机器人需求，可能使恒立液压相关业务表现超过当前指引。

核心观点

核心观点包括：第一，恒立液压滚珠丝杠与直线导轨年初至今订单约Rmb500mn，已超过公司2026年Rmb300mn收入指引，存在上修空间；第二，公司不仅受益于半导体和高精密制造需求，也更直接受益于中国注塑机和机床领域的进口替代；第三，CATL电池换电站建设可能带来增量需求，管理层估计每座换电站对应滚珠丝杠和直线导轨价值量约Rmb50k；第四，Seenpin在Tesla Optimus供应链中的直线执行器毛利率较高，支持恒立液压人形机器人行星滚柱丝杠业务毛利率高于公司综合平均水平的判断。

分析框架

报告采用产业链读通、同行供需验证、订单与收入指引对比、可比业务毛利率读通以及P/E估值框架。产业证据来自THK、NSK供应紧张与Seenpin招股书披露，估值则以2027E盈利和目标P/E倍数为核心。

方法论与常识提炼

• 估值P/E估值

  50x 2027E P/E

  目标价Rmb160基于50x 2027E P/E，报告称该倍数等于公司平均P/E加0.5倍标准差，用于反映强劲核心业务和人形机器人敞口提升。

• 产业链验证同行供需读通

  THK与NSK供应紧张

  日本机械分析师预期THK FY12/26 Q2结果强劲且上调经营利润指引，同时THK和NSK在中国滚珠丝杠与直线导轨供应紧张、交期延长至约9个月，支持恒立液压受益于供应溢出的判断。

• 情景分析Bull/Base/Bear

  62x、50x、38x 2027E P/E情景

  报告披露牛市情景为强产品需求下62x 2027E P/E重估，基准情景为50x 2027E P/E，熊市情景为需求弱化下38x 2027E P/E降估值。

• 利润率读通Seenpin毛利率对标

  人形机器人执行器业务毛利率读通

  Seenpin物理AI直线执行器2023/2024/2025年毛利率分别为62.4%/70.3%/59.5%，报告据此推断恒立液压人形机器人行星滚柱丝杠业务可能高于公司综合毛利率。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 恒立液压（601100.SS）

  核心覆盖标的

  优势

  滚珠丝杠和直线导轨订单已超过2026年收入指引；受益于中国进口替代、机床和人形机器人需求；目标价对应显著上行空间。

  劣势

  新业务盈利仍依赖规模化生产和产品组合兑现，且报告提到墨西哥工厂和滚珠丝杠业务规模经济不足可能拖累盈利。

  对比

  相较THK和NSK，恒立液压更偏向受益于中国PIMM、机床、AI和人形机器人需求，以及国产替代趋势。

  风险

  工程机械和非工程机械部件需求弱于预期、滚珠丝杠和墨西哥工厂盈利弱于预期、产品组合改善带来的毛利率低于预期。

• CATL（300750.SZ / 3750.HK）

  潜在需求来源

  优势

  中国电池换电站建设可能带来滚珠丝杠和直线导轨增量需求。

  劣势

  报告仅给出管理层对单站价值量的估计，未提供实际订单或收入确认数据。

  对比

  CATL不是本报告核心覆盖标的，而是恒立液压潜在下游场景。

  风险

  换电站建设节奏或设备配置若低于预期，相关传动部件需求可能不及预期。

• THK（6481.HK）与NSK（6471.T）

  同行供需读通

  优势

  中国滚珠丝杠和直线导轨供应紧张、交期延长，支持行业景气度判断。

  劣势

  报告主要使用其作为供需验证，不直接展开投资评级。

  对比

  日本企业更受中国半导体和高精密制造需求驱动，恒立液压更受PIMM、机床和进口替代驱动。

  风险

  若日本同行供需紧张缓解，恒立液压的供应溢出逻辑可能减弱。

• Seenpin（新剑传动）

  人形机器人利润率读通

  优势

  其物理AI直线执行器毛利率在2023至2025年保持约60%或以上，支持人形机器人执行器链条盈利能力较强的判断。

  劣势

  Seenpin是类比和产业链读通来源，不等同于恒立液压自身已实现毛利率。

  对比

  Seenpin位于Tesla Optimus供应链，提供线性执行器相关参考；恒立液压对应的是人形机器人客户的行星滚柱丝杠产品。

  风险

  不同产品、客户和量产阶段的毛利率可能不可完全类比。

关键数据

• 当前价格Rmb107.420截至2026年7月23日15:00。
• 目标价Rmb160.000基于50x 2027E P/E。
• 预期股价回报48.9%目标价相对当前价的预期股价回报。
• 预期股息收益率0.6%表格披露的预期股息收益率。
• 预期总回报49.6%股价回报加股息收益率。
• 市值Rmb144,031M / US$21,266M报告表格披露。
• 滚珠丝杠和直线导轨订单Rmb500mn YTD管理层近期表示相关订单年初至今已达约人民币5亿元。
• 2026年收入指引Rmb300mn报告认为当前指引可能被超越。
• 换电站单站价值量约Rmb50k管理层估计CATL电池换电站每站滚珠丝杠和直线导轨价值量。
• Seenpin物理AI直线执行器毛利率62.4% / 70.3% / 59.5%分别对应2023/2024/2025年。

影响与含义

若订单与毛利率判断兑现，恒立液压的增长驱动将从传统液压核心业务扩展到高精度传动和人形机器人零部件，并可能获得更高估值倍数。对投资含义而言，报告强调当前市场可能低估滚珠丝杠、直线导轨和行星滚柱丝杠业务的收入弹性与毛利率贡献。

风险

• 工程机械和非工程机械部件需求弱于预期。
• 滚珠丝杠业务和墨西哥工厂因生产规模经济不足导致盈利弱于预期。
• 有利产品组合变化带来的毛利率提升低于预期。
• 人形机器人相关需求、客户放量或产品认证进度低于市场预期。
• 供应链读通来自同行和Seenpin披露，若外部供需或毛利率参考失效，估值重估逻辑可能减弱。

后续跟踪

• 2026年滚珠丝杠和直线导轨收入是否上修并超过Rmb300mn指引。
• 年初至今Rmb500mn订单向收入确认的节奏和毛利率。
• THK 2026财年二季度业绩及经营利润指引是否如预期上调。
• 中国滚珠丝杠和直线导轨交付周期是否继续维持紧张。
• CATL换电站建设节奏及单站传动部件价值量兑现情况。
• 恒立液压2027年面向半导体行业推出非磁性、耐强腐蚀或高速滚珠丝杠/直线导轨产品的进展。
• 人形机器人客户的行星滚柱丝杠订单、量产进度和毛利率表现。