Telefonica 1Q26业绩超预期，西班牙增长继续加速

概览

本报告为Goldman Sachs对Telefonica 1Q26业绩的点评。报告重点关注集团固定汇率增长延续、西班牙业务增长加速、德国收入下降触顶后的改善线索，以及巴西对集团表现的贡献。公司重申2026年指引，但报告同时提示多个区域的竞争、监管、宏观和交易执行风险。

核心观点

核心观点是Telefonica 1Q26表现好于市场预期，集团固定汇率收入和EBITDA同比增长分别为0.8%和1.8%。西班牙业务是主要正面驱动，收入增长2%，融合业务和交叉销售改善使高端客户留存更稳，融合客户流失率从1Q25的0.9%和4Q25的0.8%降至1Q26的0.7%。高端市场竞争环境相对理性，但低端市场竞争仍然激烈。

分析框架

报告通过实际业绩与共识预期对比、2026年指引口径分析、区域业务拆解和关键KPI跟踪来评估Telefonica的短期经营表现。由于公司指引采用有机增长口径且不包含VMO2，报告对隐含的FY26有机收入和EBITDA增长率进行了测算。

方法论与常识提炼

• equity_factor_analysisGS Factor Profile

  成长、财务回报、估值倍数和综合分位比较

  Goldman Sachs Factor Profile通过销售、EBITDA、EPS增长，ROE、ROCE、CROCI等财务回报指标，以及P/E、P/B、P/D、EV/EBITDA、EV/FCF等估值指标，将个股与市场和行业同业进行分位比较。

• m_and_a_assessmentM&A Rank

  收购目标概率评分

  Goldman Sachs使用1到3的M&A评分评估公司成为收购目标的概率，1代表高概率，2代表中等概率，3代表低概率；高或中等概率可能纳入目标价分析。

• financial_databaseQuantum

  专有财务数据库

  Quantum是Goldman Sachs用于查看公司历史财务、预测和比率的专有数据库，可用于单公司深度分析和跨公司比较。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Telefonica (TEF.MC)

  报告核心覆盖公司

  优势

  1Q26业绩好于预期，集团固定汇率增长延续，西班牙高端客户留存改善，2026年指引重申。

  劣势

  低端市场竞争激烈，德国业务仍面临竞争压力，部分增长改善依赖区域执行。

  对比

  西班牙高端市场竞争相对理性，而低端市场更激烈；报告还将德国、巴西、拉美和英国相关风险分别列示。

  风险

  西班牙竞争和流失、德国竞争、巴西税务与监管迁移执行、拉美汇率和宏观波动、英国未并表业务资本开支和M&A风险。

关键数据

• 集团固定汇率收入/EBITDA同比增长0.8% / 1.8%1Q26集团增长延续，是投资者关注重点。
• 报告收入增长+0.4%较4Q25的+0.7%同比增长有所放缓，但相较FY25其余阶段的下滑有所改善。
• 西班牙收入增长2%受融合业务、交叉销售和高端客户留存改善支持。
• 西班牙融合客户流失率0.7%低于4Q25的0.8%和1Q25的0.9%。
• 2026年指引reiterated公司重申2026年指引；指引为有机增长口径且不包含VMO2。
• Goldman Sachs全球股票覆盖数量3,074 equity securities截至2026年4月1日的披露口径。

影响与含义

业绩超预期和西班牙增长加速有助于改善市场对Telefonica经营拐点的信心，尤其是在德国收入下降接近触顶、巴西继续贡献改善的背景下。不过，电信行业竞争、客户流失、巴西监管迁移和拉美宏观及汇率波动仍可能限制估值重估。

风险

• 西班牙市场竞争加剧或客户流失率上升。
• 德国市场竞争压力。
• 巴西税务风险、监管制度迁移执行风险、相关资产出售风险，以及移动预付费受宏观影响。
• 巴西IT和新收入流增长战略执行风险，以及移动后付费和固定宽带竞争。
• 拉美汇率和宏观经济波动。
• 英国未并表业务的有线网络升级周期可能导致资本开支高于预期。
• 价值毁损型M&A和M&A执行风险。

后续跟踪

• 西班牙融合客户流失率是否继续下降。
• 西班牙高端市场竞争环境是否维持理性。
• 德国收入下滑是否确已在1Q26触顶。
• 巴西监管迁移、资产出售和新收入流执行进展。
• FY26有机收入和EBITDA增长是否与公司重申指引一致。
• 拉美汇率和宏观环境对经营表现的影响。