高盛维持友邦保险买入评级，目标价 97 港元

概览

高盛发布研报评估友邦保险在股价疲软下的估值水平。报告认为，尽管近期受在线经纪商监管控制及国务院 outbound investment decree 影响，股价承压，但当前价格已反映了大部分新业务损失预期。机构维持买入评级，认为持续增长动力将驱动估值重评级，12 个月目标价 97 港元。

核心观点

股价定价分析：机构认为当前股价下跌已开始反映 MCV segment 新业务大幅减少及 HK 本土销售 disruption 的预期，包括对近年来内地技术移民的潜在影响。但分析显示，当前股价尚未反映存量保单（back book）可能受到的 disruption，部分投资者担忧更严监管可能导致现有保单早期终止增加。 历史对比视角：自 5 月 22 日以来的股价跌幅与 2016 年 UnionPay 收紧时的反应大致相符，当时友邦股价在 1-2 个月内下跌 12%-15%。参考 2023/24 年经验，若增长担忧持续，投资者关注点可能从增长转向近期股东回报（股息和回购）作为下行保护。鉴于友邦当前收益率溢价（相对 10 年期美债）较 2023-24 年期间 modest，在监管明朗前可能导致股价进一步承压。 增长动力与业绩：股价复苏关键在于展示 HK、内地及其他市场的持续增长动力。1Q26 业绩表现强劲，内地新业务价值同比增长 26%（不受 outbound investment regulation 影响），HK 同比增长 21%（由本土和 MCV segment 共同驱动）。排除 HK，预计 2026-2029 年 VONB 增长 CAGR 为 12%，包含 HK 则为 13%，内地是最大增长驱动。8 月发布的 1H26 业绩将是公司更新 HK 销售动力和增长展望的关键时点。 估值与目标价：基于 1.4 倍 FY27E P/EV 倍数，12 个月目标价定为 97 港元。目标倍数计算公式为 ROEV-g/COE-g，假设长期增长率为 2%。当前股价接近 2016/2022 年历史低位，风险回报具有吸引力。预计 ROE 将从 2023 年的 14% 扩张至 2027E 的 19%，可分配利润增长在 2024-27E 期间可恢复至 8% CAGR，与疫情前水平持平。

分析框架

机构采用历史事件对比法，将当前监管影响与 2016 年 UnionPay 收紧及 2023/24 年内地利润率不确定性进行对比，评估股价反应的合理性。同时使用 P/EV 估值法，基于 FY27E 预测和长期增长假设计算目标价。此外，通过情景分析评估新业务和存量保单受损对估值的影响，帮助投资者理解当前股价已定价和未定价的风险因素。

方法论与常识提炼

• 金融行业专用口径P/EV 保险估值

  P/EV 估值法

  保险公司常用估值方法，股价除以内含价值（Embedded Value）。研报基于 1.4 倍 FY27E P/EV 倍数计算目标价，反映市场对公司未来价值创造能力的定价。

• 事件博弈与行为金融事件驱动分析

  历史事件对比分析

  将当前监管事件与历史类似事件（如 2016 年 UnionPay 收紧）进行对比，评估股价反应的合理性和潜在底部，帮助判断当前估值是否已充分反映利空。

• 公司基本面与财务框架

  VONB 增长 CAGR 分析

  新业务价值（VONB）复合年增长率是衡量保险公司增长潜力的核心指标。研报通过拆分 HK 与非 HK 市场的 VONB 增长预期，分析各区域对整体增长的贡献。

• 估值方法

  ROEV-g/COE-g 目标倍数计算

  基于内含价值回报率（ROEV）、长期增长率（g）和股权成本（COE）计算目标 P/EV 倍数，是保险股估值中常用的理论定价模型。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 友邦保险 (1299.HK)

  受益

  优势

  泛亚领先寿险公司，18 个市场运营，多个最大市场排名前 3；股东回报和长期盈利增长能力强；1Q26 业绩超预期

  劣势

  股价受监管控制影响承压；MCV segment 增长可持续性受关注

  风险

  内地增长放缓，尤其是高利润率保障产品；内地资本管制收紧影响 HK 销售和保单续期；亚洲整体经济增长疲软

关键数据

• 12 个月目标价HK$97.00基于 1.4x FY27E P/EV 倍数
• 当前股价HK$71.00截至 2026 年 6 月 9 日收盘
• 隐含上涨空间36.6%目标价较当前价的潜在涨幅
• 1Q26 内地 VONB 增长+26% yoy不受 outbound investment regulation 影响
• 1Q26 HK VONB 增长+21% yoy由本土和 MCV segment 共同驱动
• 2026-2029 VONB CAGR13% (含 HK)排除 HK 为 12%，内地是最大增长驱动
• FY27E P/EV 倍数1.4x用于计算目标价的核心估值倍数
• ROE 预期14% (2023) → 19% (2027E)预计 ROE 将持续扩张

影响与含义

对投资者而言，当前估值处于历史低位，风险回报具有吸引力。机构认为持续的新保单销售强劲表现和资本生成改善应驱动估值重评级。若增长担忧持续，投资者关注点可能转向股东回报（股息和回购）作为下行保护。8 月 1H26 业绩将是验证 HK 销售动力和增长展望的关键催化剂。

风险

• 内地增长显著放缓，尤其是高利润率保障产品
• 内地新省份监管审批延迟
• 内地资本管制显著收紧，负面影响 HK 销售和保单续期
• 亚洲整体经济增长疲软

后续跟踪

• 8 月发布的 1H26 业绩，关注 HK 销售动力和增长展望更新
• 监管方向明朗化
• 存量保单（back book）是否受到 disruption 影响