1Q26银行盈利仍具韧性，但重估可能推迟

概览

本报告是摩根士丹利对英国与亚洲银行1Q26业绩的预览。核心判断是盈利仍然有韧性：英国银行受益于较高利率与NII支撑，亚洲银行虽面临HIBOR下行压力，但非息收入受市场波动带动有望补位。与此同时，中东局势、宏观不确定性、地缘政治风险和IFRS9模型驱动的拨备上调，可能使估值倍数重估延后。

核心观点

报告维持对Standard Chartered在欧洲和亚洲上市主体的Overweight观点，并看好Barclays与Lloyds。Barclays受益于交易和投行业务费用增长，Lloyds受益于NII和NIM动能，Standard Chartered受益于RoTE改善、资本回报和估值不高。NatWest虽然收入可能位于公司指引高端并有上调空间，但评级维持Equal-weight。HSBC的资本回报、费用增长和成本控制提供防御性支撑，但宏观与地缘政治风险仍在。

分析框架

报告通过1Q26收入、NII、NIM、拨备、成本、资本回报和估值指标评估银行业绩弹性，并结合利率路径、GDP假设、HIBOR变化、市场波动、IFRS9拨备、回购计划和RoTE预测，对各银行进行相对比较。

方法论与常识提炼

• 估值方法概率加权Gordon Growth Model

  HSBC和Standard Chartered的目标价基于牛市、基准、熊市情景的概率加权估值。

  HSBC采用30%牛市、65%基准、5%熊市的概率权重，并使用三阶段Gordon Growth Model；Standard Chartered使用10%牛市、80%基准、10%熊市权重，核心假设包括股本成本、分配股本回报率和2.5%终端增长率。

• 盈利预测NII与非息收入拆分

  将银行收入拆分为净利息收入和非利息收入，分别评估利率、贷款增长、交易活动和费用收入影响。

  英国银行重点关注存款、按揭、掉期利率和贷款增长；亚洲银行重点关注HIBOR下降对NII的压力，以及市场波动对交易、财富和费用收入的提振。

• 信用成本IFRS9拨备上调

  在宏观风险上升背景下，对模型驱动拨备进行前置或上调。

  报告在1Q中纳入中东相关风险和GDP侵蚀假设，预计英国银行和亚洲银行可能出现一定IFRS9拨备或管理层overlay。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Barclays

  Top Pick / Overweight

  优势

  交易收入和投行业务费用增长强，集团1Q收入预测高于一致预期，估值为0.89x P/2027E TBV且2028E潜在RoTE为14-15%。

  劣势

  存在CIB相关MFS拨备和IFRS9拨备上调压力。

  对比

  相对其他英国银行，Barclays的投行业务弹性和费用增长更突出。

  风险

  私募信贷和资产质量担忧、宏观走弱、拨备高于预期。

• Lloyds Banking Group

  Overweight

  优势

  NII动能稳健，1Q NII预计环比增长约2%，NIM升至3.15%，成本低于一致预期。

  劣势

  贷款增长可能受按揭需求前置和未来需求回落影响。

  对比

  相较NatWest，Lloyds在NII和RoTE吸引力上更明确。

  风险

  Motor Finance相关费用、IFRS9拨备、按揭增长放缓。

• NatWest Group

  Equal-weight

  优势

  全年收入预测位于公司指引上端，保守指引后续可能上修，CET1预计14.2%。

  劣势

  1Q NII预计环比持平，COVID时期按揭滚动到期和季节性因素拖累。

  对比

  估值和RoTE较强，但相对Barclays和Lloyds缺少更明确的上行催化。

  风险

  NII推进慢于预期、重组费用、拨备增加。

• HSBC

  Equal-weight / Overweight by listing

  优势

  高十几位数RoE、资本回报、财富和企业银行非息收入增长、成本控制支撑股价。

  劣势

  利率周期见顶带来NIM压力，1Q或有US$250mn管理层overlay。

  对比

  相较Standard Chartered，HSBC防御性更强，但部分上市主体评级更中性。

  风险

  全球增长放缓、中国宏观风险、地缘政治和关税紧张、利率降幅超预期、成本控制不及预期。

• Standard Chartered

  Overweight

  优势

  RoTE预计2027年起超过14%，2026-27E股息和回购约US$8.8bn，估值不高，亚洲增长和非息收入可缓冲NIM压力。

  劣势

  成本收入比较高，使利润对收入和信用成本的小幅变化敏感。

  对比

  相较HSBC，Standard Chartered对亚洲宏观和信用质量更敏感，但估值和RoTE改善带来更高弹性。

  风险

  亚洲宏观恶化、利率压力加大、资产质量恶化、未能达成成本目标、地缘政治风险推高股本成本。

关键数据

• 英国银行2026E NII增长高个位数增长5年期掉期利率高于4%，报告认为可抵消贷款增长放缓压力。
• 1Q26拨备成本假设48bp CoR annualized与50bp GDP侵蚀假设一致，反映IFRS9模型驱动的拨备上调。
• Barclays集团1Q收入预测高于一致预期2%交易和费用收入强劲，预计CIB相关MFS拨备£200mn，并预计£500mn回购。
• Lloyds 1Q NII环比增长约2%NIM预计上升5bp至3.15%，较一致预期高1%。
• NatWest全年收入预测£17.6bn位于公司£17.2-17.6bn指引上端，后续存在上调空间。
• 亚洲银行HIBOR变化平均HIBOR环比下降约66bp对HSBC和Standard Chartered的NII形成压力，但非息收入可能抵消。
• HSBC资本回报2026年起约US$6-12bn回购报告预计50%派息率和资本回报支撑股价。
• Standard Chartered RoTE2026E为12.8%，2027年起高于14%RoTE改善和高资本回报是Overweight观点的重要依据。
• Standard Chartered资本回报2026-27E约US$8.8bn股息和回购高派付支撑投资回报，但盈利对收入和信用成本变化较敏感。

影响与含义

投资含义是银行股仍有盈利支撑，但市场对估值重估的耐心可能下降。英国银行的NII和资本回报仍有防御性，Barclays和Lloyds的相对吸引力更高；亚洲银行的关键变量转向非息收入、资本市场活动、亚洲宏观韧性和资产质量。若宏观或地缘政治风险升温，拨备和股本成本可能上行，压制估值倍数。

风险

• 中东局势和地缘政治风险可能推升IFRS9拨备和信用成本。
• 利率下行或HIBOR进一步走低可能压制NII和NIM。
• 贷款增长可能因按揭需求前置而在后续走弱。
• 宏观增长放缓、尤其是亚洲或中国宏观风险，可能带来资产质量恶化。
• 资本市场活动若低于预期，非息收入对NII压力的抵消能力会下降。
• 成本控制不及预期会削弱RoTE改善和估值支撑。
• 投资银行业务、私募信贷或相关资产质量问题可能带来额外拨备。

后续跟踪

• 1Q26各银行实际NII、NIM和非息收入表现。
• IFRS9拨备、管理层overlay和信用成本是否高于预期。
• Barclays是否宣布约£500mn回购，以及交易和投行业务收入是否兑现。
• Lloyds NIM是否达到3.15%左右，全年NII是否高于£14.9bn指引。
• NatWest是否在年内上调收入或利润相关指引。
• HSBC和Standard Chartered 5月投资者研讨会释放的资本回报、成本和增长信号。
• HIBOR、短端利率、亚洲宏观指标和市场波动对NII及非息收入的影响。
• Standard Chartered是否实现2027年起RoTE超过14%的路径。