存储芯片迎超级周期，美银大幅上调产业链目标价

概览

美银这份周报对全球存储芯片行业表达了极其乐观的看法。报告指出，近期台湾存储公司（如南亚科技、群联电子）及韩国半导体出口数据均出现三位数的同比暴增，远超市场预期。核心驱动力在于DRAM和NAND芯片平均售价（ASP）的强劲上涨以及AI需求带动的长期增长前景。基于此，美银大幅上调了所覆盖的三星电子、SK海力士等7家存储产业链公司2026-2028年的盈利预测，并相应调高了目标价，认为即便在股价已有大幅上涨后，多数公司仍有30-50%的上行空间。

核心观点

需求端，AI的爆发是核心驱动力。报告指出，美国五大科技巨头（亚马逊、微软、谷歌、Meta、甲骨文）的资本支出在2025年强劲增长65%后，2026年预计将继续增长60%以上，达到6000亿美元，到2027年更将超过7500亿美元。这些巨额投资主要用于AI服务器和数据中心，直接拉动了对高带宽内存（HBM）和大容量存储的需求。 供给端，产能向高利润产品倾斜导致传统产品供应紧张。芯片制造商积极将产能分配给HBM和服务器级DRAM，导致传统DRAM（如DDR4）的供应受限，这成为推高其价格至历史高位的关键因素。报告指出，当前16Gb DDR4的现货价格约为60美元，而2017年的前高仅为10美元左右。 价格端，存储芯片价格处于历史性的景气周期。美银自研的存储行业指标已飙升至180以上，远超历史峰值（约140），显示行业景气度空前。尽管近期部分现货价格有所回调，但整体水平仍远高于正常值。报告特别提到，DDR5价格近期保持稳定，而DDR4因前期涨幅过大出现修正。 公司层面，盈利上调是目标价提升的核心。美银普遍上调了2026-2028年每股收益（EPS）预测，上调幅度在10%上下。对于芯片制造商（三星、海力士、南亚），主要基于更高的ASP和销售预测；对于设备商（如韩美半导体、ASMPT），则更多是基于2028年新晶圆厂投产后带来的强劲订单预期。

分析框架

该报告采用了一种典型的“自上而下”与“自下而上”相结合的分析框架。 首先，从宏观中观层面入手，通过追踪高频数据（如韩国半导体出口月报、台湾公司月度营收）和自研的美银存储指标，判断行业当前所处的周期位置和景气强度。报告论证了行业正处于一个由AI需求驱动的、异常强劲的上升周期中，其景气度超过了以往任何一轮周期。 接着，在行业判断的基础上，将宏观利好逻辑传导至公司基本面。分析团队逐一推演了更强的芯片价格和出货量如何影响各公司的销售收入、毛利率和最终的EPS。报告中详细列出了对各公司2026-2028年ASP、出货量、利润率等关键假设的修订，并展示了新旧模型的对比数据。 最后，进入估值环节。分析师为每家公司选择了合适的估值方法（主要是市盈率P/E估值法），并根据其不同的行业地位、成长阶段和业务特性，给予了不同的目标市盈率倍数。例如，对于处于领导地位且盈利能见度高的SK海力士，尽管目标P/E有所上调，但仍远低于其历史平均水平，分析师认为其估值有进一步重估的空间。而对于设备商，则根据其受益于本轮资本开支周期的时间点（如2028年），使用了对应年份的远期盈利进行估值。

方法论与常识提炼

• 行业/产业分析框架量价拆分

  存储芯片行业营收驱动因素可拆分为出货量（Bit Growth）和平均售价（ASP）

  美银在分析存储芯片制造商（如三星、海力士）的业绩时，明确将收入增长拆分为DRAM/NAND的出货量增长和ASP变化。通过分别预测这两个核心变量，来推导公司未来的营收和盈利能力。

• 周期与景气框架景气拐点分析

  通过构建综合指标来识别行业景气的拐点与强度

  美银使用了自研的“美银存储指标”，该指标综合了DRAM/NAND价格、韩国出口、ASP、出货量等多个维度。指标值超过100通常意味着景气度上行。报告指出该指标已达到189的历史新高，远超以往峰值，以此作为判断当前处于超级景气周期的重要证据。

• 估值方法PE/PEG 估值

  市盈率（P/E）估值法，即股价与每股盈利的比率，是衡量股票估值水平的核心指标

  这是本报告对7家公司进行估值和设定目标价的核心方法。分析师为每家公司设定一个基于未来1-3年预期盈利的“公平市盈率”，然后乘以对应的每股盈利预测，得出目标价。报告详细论证了为何给予各公司不同的目标P/E倍数，并将其与历史平均水平和行业周期阶段进行对比。

• 行业/产业分析框架供需框架

  商品价格由供给和需求的相对关系决定

  本分析的核心逻辑线：AI驱动需求（需求端）快速增长，而芯片制造商将产能转向HBM导致传统DRAM供给（供给端）受限，供需失衡从而驱动了存储芯片价格（ASP）的历史性上涨。

• 行业/产业分析框架产业链上中下游传导

  分析一个行业景气度如何从上游芯片制造，传导至中游的设备、材料和下游的产品应用

  报告不仅覆盖了三星、海力士等芯片制造商，也覆盖了韩美半导体、ASMPT等设备供应商。其逻辑是：AI需求拉动芯片需求 -> 芯片厂盈利大增并上调资本开支 -> 资本开支转化为对半导体设备的新订单，从而利好设备商。

• 公司基本面与财务框架ROIC–WACC 利差

  股本回报率（ROE），衡量公司利用股东资金创造利润的效率

  在为群联电子设定估值时，分析师特别提到其2026年预测ROE将达到50%以上，远超过去10-30%的水平。极高的资本回报率是支撑其能获得高于历史平均市盈率的关键论据。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 三星电子 (005930 KS)

  作为全球最大的存储芯片制造商，直接受益于DRAM/NAND价格暴涨和AI驱动的HBM需求。

  优势

  1Q26业绩乐观，对HBM4前景高度看好，在传统DRAM领域有较高敞口。

  劣势

  报告提示其在2Q26之后营业利润环比增长可能有限，且面临美国关税、代工业务亏损等风险。

  对比

  目标市盈率（10倍）低于海力士（8倍），市值更大但增长弹性相对较小。

  风险

  美国关税风险，12/16层HBM执行风险，存储芯片价格下行，代工业务巨额亏损，激进的资本开支。

• SK海力士 (000660 KS)

  在HBM3e/4市场占据主导地位，是AI服务器存储升级的最大受益者之一。

  优势

  1Q26业绩强劲，HBM领导地位稳固，利润率极高。

  对比

  研报认为其已证明的强劲业绩和AI领导地位，应使其估值（8倍）向历史均值（12倍）重估。

  风险

  竞争对手更激进的产能扩张，以及来自美国科技巨头需求的不确定性。

• 南亚科技 (2408 TT)

  受益于本轮DRAM超级周期，4月营收创历史新高，ASP大幅上涨。

  优势

  2026年1-4月营收均创纪录，同比增幅高达500-700%。

  劣势

  与三星、海力士相比，技术实力和HBM布局较弱。

  对比

  目标市盈率（8倍）低于历史平均（13倍），但高于上一轮周期峰值（6倍），研报认为AI主题下估值有望重估。

  风险

  传统DDR4需求减弱（向DDR5转换过快），以及中国存储芯片产能扩张带来的竞争。

• 群联电子 (8299 TT)

  作为NAND存储方案供应商，受益于NAND价格坚挺和AI生态模块解决方案（eSSD, aiDAPTIV等）需求爆发。

  优势

  1Q26营业利润率创纪录（36%），AI生态产品占比从10%以下跃升至38%，管理层表示高毛利可持续。

  劣势

  其P/E估值高于历史均值，部分依赖于高增长的持续性。

  对比

  与其他设备商相比，其盈利爆发力更强，但估值倍数在被下调，反映了市场对其周期性波动的担忧。

• 韩美半导体 (042700 KS)

  核心受益于HBM产能扩张，特别是SK海力士龙仁厂和三星平泽P5厂在2028年大规模投产所需的大量TCB设备订单。

  优势

  在TCB（热压键合）设备领域具有强势地位，受益于HBM产能扩张最为直接。

  对比

  目标市盈率（47倍）远高于Wonik IPS（23倍），反映了其在HBM设备领域的独特地位和更高的增长确定性。

  风险

  市场份额被竞争对手（如ASMPT、Hanwha Semitech）侵蚀的风险。

• ASMPT (522 HK)

  同样受益于存储和逻辑芯片对TCB（热压键合）设备的强劲需求，尤其在2027-2028年的长周期订单增长。

  优势

  预计2027-28年EPS将进入上升周期，公司对TCB订单展望乐观。

  劣势

  面临韩国和欧洲竞争对手的激烈竞争。

  对比

  估值（35倍）高于其长期历史均值（25倍），但低于2024-25年因EPS异常低导致的高点（100倍以上）。

  风险

  市场份额流失给韩国/欧洲竞争对手。

• Wonik IPS (240810 KS)

  作为CVD设备供应商，受益于三星等存储芯片厂资本开支的增加，但需与全球巨头竞争。

  优势

  报告认为其盈利将随着存储芯片厂资本开支增加而迎来拐点。

  劣势

  必须与Applied Materials、LAM Research、Tokyo Electron等全球领先企业竞争，护城河相对较弱。

  对比

  是唯一被给予“逊于大盘”评级的公司，P/E估值（23倍）低于韩美和ASMPT，反映了其竞争劣势。

  风险

  市场份额被外国设备商大幅侵蚀，或来自三星、海力士的订单大幅削减。

关键数据

• 南亚科技4月营收同比增速+717%远超预期，是本次上调盈利预测的关键触发因素之一
• 群联电子4月营收同比增速+237%同样远超预期，显示NAND生态链需求强劲
• 韩国半导体出口同比增速+173%宏观数据验证了微观公司层面的强劲表现
• DRAM/NAND ASP环比涨幅+40-50%远超市场共识的30%左右，是盈利超预期的直接驱动力
• 美银存储指标（2026年2/3月）186/189创历史新高，远超上一轮周期峰值（约140），表明行业景气度极强
• 群联电子1Q26营业利润率36%创纪录新高，主要得益于AI生态解决方案业务的强劲贡献
• 美国Top5科技巨2026年资本支出预测年增60%+至6000亿美元AI需求驱动，是行业长期增长的核心信心来源
• 三星电子目标价上调幅度+19%新目标价W370,000，基于10倍2026-27E市盈率
• SK海力士目标价上调幅度+17%新目标价W2,100,000，基于8倍2026-27E市盈率

影响与含义

研报认为，存储器行业正处于一轮由AI需求驱动的、前所未有的超级周期中。短期来看，强劲的芯片价格将直接转化为相关公司创纪录的盈利。长期来看，AI模型的持续迭代和超大规模云厂商的巨额资本开支，为2027-2028年乃至更长远的需求增长提供了极高确定性。 这对相关公司意味着：芯片制造商（三星、海力士、南亚）将享受量价齐升的戴维斯双击，盈利能力有望在2026年达到顶峰；存储方案商（群联）将受益于高价值AI产品出货占比提升，实现结构性利润率改善；而半导体设备商（韩美、ASMPT、Wonik）则将迎来新一轮由新建晶圆厂驱动的资本开支周期，订单可见度有望延伸至2028年。

风险

• 存储芯片价格在经历暴涨后可能出现超预期下跌，尤其是DDR4等传统产品
• AI资本开支若不及预期，可能导致HBM等高端存储需求增速放缓
• 三星电子面临美国关税风险、12/16层HBM技术执行风险及代工业务持续亏损
• 中国存储芯片厂商更成功的产能扩张可能带来新的供给冲击
• Wonik IPS等设备商面临来自全球巨头（应用材料、TEL等）的激烈竞争，市场份额存疑

后续跟踪

• 关注DRAM/NAND现货及合约价的后续走势，尤其是DDR5能否保持稳定、DDR4回调是否结束
• 跟踪美国Top5科技巨头实际的季度资本开支情况，验证AI需求假设
• 关注三星、海力士、美光等大厂2027-2028年具体的新晶圆厂建设进度和资本开支计划
• 留意群联电子AI生态模块产品（eSSD, aiDAPTIV等）的营收占比能否持续提升
• 监控Wonik IPS等设备商的订单获取情况，验证其能否在竞争中拿到份额