UBS维持LRCX买入评级，认为AI驱动WFE超级周期正开启

概览

这是一篇UBS对LAM RESEARCH CORP的业绩点评与投资观点更新。报告核心判断是，LRCX在多年由中国需求驱动的SPE增长后，正进入AI驱动的WFE超级周期。短期看，FQ3:26业绩和FQ4:26指引均体现收入、毛利率和EPS韧性；中期看，cleanroom供给约束缓解、greenfield项目启动、NAND层数迁移、DRAM导体刻蚀新工具Akara、foundry背面供电 adoption，以及选择性提价共同构成盈利上修路径。

核心观点

UBS维持Buy评级和310美元目标价。报告认为，LRCX将是WFE份额提升的主要受益者之一，WFE份额有望从C2025约11.8%提升至C2026约13.2%，并在C2027超过15%。UBS将C2027/C2028 EPS目标从约10/12美元上调至约12/15美元，同时正式模型中06/28E EPS为13.88美元、06/29E EPS为15.00美元。

分析框架

报告结合公司季报、管理层指引、UBS估算、FactSet、LSEG Eikon及行业WFE框架进行分析。核心方法包括：拆解收入、毛利率、EPS和服务业务表现；评估WFE总需求、cleanroom供给约束和greenfield扩产；分析NAND、DRAM、foundry/logic各分部份额变化；并以NTM P/E对目标价进行估值。

方法论与常识提炼

• 估值方法P/E valuation

  市盈率估值法

  UBS使用P/E估值方法，目标价310美元由约27倍NTM P/E乘以C2027E non-GAAP EPS 11.58美元得出。

• industry_cycleWFE supercycle framework

  晶圆厂设备支出超级周期

  报告以WFE需求、cleanroom供给、AI资本开支、制程复杂度和单位晶圆资本强度为核心变量，判断LRCX进入AI驱动的设备上行周期。

• earnings_revisionEPS estimate revision

  盈利预测上修

  UBS将FQ4:26收入/EPS从64.0亿美元/1.57美元上调至67.0亿美元/1.73美元，将CY26E收入/EPS从270亿美元/6.83美元上调至278亿美元/7.23美元。

• segment_analysisWFE share by segment

  按NAND、DRAM、foundry/logic拆分份额变化

  报告重点跟踪LRCX在NAND层数迁移、DRAM导体刻蚀和foundry背面供电相关设备中的份额机会。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• LRCX.US

  核心覆盖标的

  优势

  受益于AI驱动WFE超级周期、NAND层数迁移、DRAM导体刻蚀份额提升、foundry背面供电需求和选择性提价；FQ3收入创新高，FQ4指引强于预期。

  劣势

  对memory尤其是NAND暴露较高，服务业务在行业利用率接近高位后可能更偏波动。

  对比

  UBS认为LRCX与AMAT是WFE份额提升的主要受益者，LRCX WFE份额预计从C2025约11.8%提升到C2027超过15%。

  风险

  宏观、贸易、监管、竞争、memory需求冲击和中国业务地缘政治风险。

• AMAT

  正面读 across

  优势

  LRCX对WFE需求和行业扩张的积极表述对AMAT同样正面。

  劣势

  报告未对AMAT给出独立估值或评级变化。

  对比

  与LRCX同属WFE份额提升潜在受益者。

  风险

  行业WFE周期、设备供给和终端半导体需求变化。

• KLAC

  正面读 across

  优势

  LRCX的WFE展望对半导体设备链条情绪正面，报告明确提及对KLAC有正面读 across。

  劣势

  报告未展开KLAC的公司层面盈利预测。

  对比

  同属半导体设备相关标的，但本报告核心关注LRCX。

  风险

  WFE增速不及预期和半导体资本开支波动。

• ENTG

  正面读 across

  优势

  约75%业务与wafer starts相关，LRCX称行业fab利用率处于或接近高位，对ENTG构成正面信号。

  劣势

  若利用率见顶，增量弹性可能减弱。

  对比

  更偏材料和晶圆开工相关敞口，而LRCX更直接暴露于设备支出和份额提升。

  风险

  fab利用率回落、wafer starts放缓。

• ASML.US

  行业可比和背景参考

  优势

  报告以ASML等设备商份额图表作为WFE行业对比背景。

  劣势

  报告提到ASML仍认为中国WFE今年下降，与UBS对中国WFE至少增长约10%的观点不同。

  对比

  ASML更多体现光刻支出背景，LRCX受益于围绕光刻支出展开的技术设备补充和制程复杂度提升。

  风险

  中国WFE、全球先进制程资本开支和设备供应链变化。

关键数据

• 评级Buy12个月评级维持买入。
• 目标价US$310.00目标价不变。
• 当前价格US$265.55截至2026年4月22日。
• FQ3:26收入US$5.84B创历史新高，高于UBS会前预期58.0亿美元。
• FQ3:26 non-GAAP EPSUS$1.47高于UBS会前预期1.39美元，也高于指引上沿。
• FQ3:26 non-GAAP毛利率49.9%受客户和产品组合及工厂效率改善推动。
• FQ4:26收入指引中值US$6.60B指引区间为62.0亿至70.0亿美元。
• FQ4:26 non-GAAP EPS指引中值US$1.65指引区间为1.50至1.80美元。
• C2026 WFE展望约US$140B管理层从此前约1350亿美元上调，并称存在上行倾向。
• C2027 WFE潜在规模约US$190B-200BUBS认为需求足以支持该区间。
• 长期WFE可支持区间约US$240B-250B前提是半导体收入维持约2万亿美元以上，且设备供给可支撑。
• C2026E收入/EPSUS$27.8B / US$7.23由270亿美元/6.83美元上调。
• C2027E收入/EPSUS$39.9B / US$11.58收入和EPS较此前402亿美元/11.83美元小幅调整。
• 市值US$334B报告交易数据披露。
• 中国收入占比34%略高于公司此前约30%系统收入占比正常化表述。

影响与含义

若UBS的判断兑现，LRCX的投资逻辑将从单纯受益中国设备需求，转向受益AI带来的全球WFE扩张和份额提升。盈利上行的关键不只是行业总量增长，还包括LRCX在NAND升级、DRAM刻蚀和foundry/logic先进制程中的捕获率提升，以及价格和毛利率改善。报告同时对AMAT、KLAC和ENTG给出正面读 across，显示LRCX管理层对WFE和产能利用率的表述可能对更广泛半导体设备与材料链条构成利好。

风险

• 宏观需求走弱可能压制半导体资本开支。
• 贸易和地缘政治限制可能影响中国及非中国客户的设备交付优先级。
• 监管风险和竞争加剧可能影响份额提升路径。
• LRCX对memory尤其是NAND敞口较高，memory需求冲击会影响盈利和估值。
• 如果C2028 memory收入大幅下滑，WFE维持高位的假设将受挑战。
• cleanroom和设备供给约束若持续，可能限制短期收入兑现。
• 服务业务受行业利用率高位影响，后续可能从强劲增长转为更偏波动。

后续跟踪

• C2026 WFE是否继续高于约1400亿美元并存在上行修正。
• cleanroom供给改善和greenfield项目落地节奏，尤其是Terafab等大型项目。
• NAND升级TAM在C2026约150亿美元和C2027剩余约150亿美元的消耗进度。
• LRCX Akara工具在DRAM导体刻蚀中的份额提升。
• TSMC等foundry客户在A16及背面供电上的设备需求。
• 中国收入占比和客户预付款变化，尤其是中国WFE是否同比增长至少约10%。
• 毛利率能否维持在FQ4:26指引约50.5%附近。
• C2027/C2028 EPS是否沿着约12美元/15美元路径兑现。