台积电外代工复苏，泰瑞达测试需求强劲

概览

本篇研报基于摩根士丹利在台湾的调研纪要，重点分析了半导体资本设备行业的最新动态。核心结论是：代工厂支出正在扩大，不再仅依赖台积电，英特尔和三星的复苏带来了新的活力；同时，测试环节持续供不应求，泰瑞达（Teradyne）凭借在英伟达新一代芯片及网络产品上的优势，需求保持强劲。研报维持半导体资本设备行业“同步大市”评级，但对特定细分领域如网络测试持更积极看法。

核心观点

代工竞争格局动态变化，英特尔与三星重现活力。调研显示，英特尔的EMIB（嵌入式多芯片互连桥接）技术需求远超其代工业务本身，联发科、Trainium等客户寻求台积电替代方案的需求极强。但在代工侧，苹果似乎是唯一的高调客户，预计2029年量产A系列芯片；特斯拉可能在TeraFab上线前下达AI6订单。目前英特尔18A工艺良率约为50%，仍在努力提升，客户获取进展缓慢。另一方面，三星代工业务也表现良好，预计谷歌将在2028年下半年量产采用三星制造的CPU，但挑战在于几乎所有美国客户都倾向于将产能转移至仍在建设中的泰勒工厂。 测试环节持续成为瓶颈，泰瑞达受益明显。整体测试环境需求远超供给。泰瑞达已获得英伟达Rubin芯片的探针测试初始订单，并正在测试英伟达除GPU最终测试（FT）外的大多数应用，包括Mellanox、RTX、Vera CPU和LPU/Groq。随着泰瑞达逐步获得RTX、LPU和芯片探针测试工作，其在英伟达的份额在Rubin Ultra或Feynman架构下不太可能发生显著变化。值得注意的是，GPU最终测试时间可能从Blackwell的约850秒增加到Rubin的1200秒，但这并未使泰瑞达在GPU FT中的地位变得不可或缺，因为Mellanox相关的测试需求足以让泰瑞达保持繁忙。 CPO测试格局尚不明朗，其他领域需求强劲。关于共封装光学（CPO），情况仍具流动性而非定局。各测试插入环节的自动测试设备（ATE）份额尚未最终确定，测试时间也不确定，使得2027年的需求信号更具推测性。目前理解是，插入环节1和2属于台积电管辖，其中插入环节1（EIC/PIC）由爱德万测试（Advantest）主导，插入环节2偏向泰瑞达，但结果仍开放。插入环节4似乎归属泰瑞达，而爱德万正在接触AMD和亚马逊。除英伟达和CPO外，中国和特斯拉是两个需求依然强劲的领域。

分析框架

机构通过实地调研台湾产业链上下游，采用自下而上的验证方法。首先，通过对比英特尔不同业务线（EMIB vs Foundry）的客户反馈和良率数据，拆解其真实竞争力；其次，深入追踪英伟达新一代芯片（Rubin）的测试流程变化，量化测试时长增加对设备商的影响，并区分不同测试环节（探针、最终测试、网络测试）的设备供应商份额；最后，结合CPO技术演进路线图，分析各插入环节的设备竞争格局，从而推导出对泰瑞达、爱德万等设备商的结构性影响。

方法论与常识提炼

• 行业/产业分析框架产业链上中下游传导

  芯片设计变更向测试设备需求的传导

  研报通过分析英伟达芯片架构从Blackwell到Rubin的演变，特别是测试时长从850秒增至1200秒的变化，推导其对测试设备利用率及设备商份额的具体影响，体现了上游设计变化如何传导至中游设备需求。

• 竞争与战略框架护城河/竞争优势

  技术绑定与客户粘性分析

  研报指出泰瑞达在英伟达非GPU应用（如Mellanox）中的深度嵌入，使其即使在不增加GPU最终测试份额的情况下也能保持高负荷，揭示了设备商通过多产品线绑定头部客户构建的竞争壁垒。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Teradyne (泰瑞达)

  受益

  优势

  获得英伟达Rubin芯片探针测试订单；覆盖Mellanox、RTX等非GPU应用；测试需求持续超过供给。

  劣势

  在英伟达GPU最终测试（FT）中的份额可能不会显著增加；CPO测试份额尚未确定。

  对比

  相比爱德万，在非GPU网络和探针测试领域占据优势；爱德万在插入环节1和AMD/Amazon方面更有机会。

  风险

  CPO测试格局变化；2027年需求信号具有推测性。

• Advantest (爱德万测试)

  结构性受益

  优势

  主导插入环节1（EIC/PIC）；正在接触AMD和亚马逊。

  劣势

  在插入环节2面临泰瑞达的竞争；CPO后续环节份额未定。

  对比

  在特定测试插入环节和特定客户（AMD/Amazon）上具有竞争力，与泰瑞达形成错位竞争。

  风险

  CPO测试格局不确定性；泰瑞达在插入环节2的潜在渗透。

• Intel (英特尔)

  分化

  优势

  EMIB需求极强，客户包括联发科、Trainium等；有望获得特斯拉AI6订单。

  劣势

  代工业务客户获取进展缓慢，仅苹果为高调客户；18A良率仅50%。

  对比

  EMIB业务表现远优于代工业务，内部发展不均衡。

  风险

  良率提升不及预期；大客户流失或延迟量产。

• Samsung (三星)

  受益

  优势

  代工业务状况良好；预计获得谷歌2028年CPU订单。

  劣势

  美国客户倾向于转移至泰勒工厂，但该厂产能仍在建设中。

  对比

  作为台积电之外的主要替代选择，受益于客户多元化策略。

  风险

  泰勒工厂产能建设进度；地缘政治导致的客户偏好变化。

关键数据

• 英特尔18A良率约50%仍在努力提升中
• 苹果代工承诺2029年预计量产A系列芯片
• 谷歌CPU代工2028年下半年预计采用三星代工量产
• GPU最终测试时长变化850秒 -> 1200秒从Blackwell架构到Rubin架构的增加量

影响与含义

研报认为，代工支出的多元化有利于缓解对单一供应商的依赖，英特尔和三星的复苏为设备商提供了新的增长点。对于泰瑞达而言，即使在英伟达GPU最终测试份额未显著增加的情况下，其在网络芯片和其他应用领域的强劲需求也足以支撑业绩。CPO测试格局的不确定性意味着相关设备商的短期业绩能见度较低，但长期看，测试复杂度的提升将利好具备综合解决方案能力的头部厂商。

风险

• CPO测试格局尚未定型，2027年需求信号具有高度推测性。
• 英特尔代工良率提升和客户获取进度不及预期。
• 三星泰勒工厂产能建设延迟影响美国客户订单落地。

后续跟踪

• 英特尔18A良率的进一步提升情况及新客户（如特斯拉）订单落地。
• CPO测试各环节（Insertion 1-4）的设备供应商份额最终确定情况。
• 英伟达Rubin芯片量产进度及对测试时长的实际影响。
• 中国和特斯拉领域的半导体测试需求持续性。