Worley 受益 Fluor 业绩疲软，高盛维持买入评级

概览

本报告通过分析 Fluor Corporation（未覆盖）2026 年一季度业绩，评估其对高盛覆盖的 Worley Ltd.（WOR.AX）的参考意义。Fluor 作为全球工程与建设公司，与 Worley 在能源、化工及资源领域存在业务重叠。报告核心结论为：Fluor 新订单与收入下滑反映非资源需求疲软，但 Worley 在能源解决方案领域具备相对优势，高盛维持其买入评级。

核心观点

Fluor 一季度总收入同比下降 8%，主要受 Energy Solutions 部门收入骤降 42% 拖累，但 Urban Solutions 部门收入增长 13% 部分抵消负面影响。新订单方面，集团整体新订单同比下滑 54%，其中 Urban Solutions 新订单降 60% 至约 20 亿美元，Energy Solutions 新订单降 32% 至 2.13 亿美元。管理层指出新订单利润率较当前积压订单利润率提升 200 个基点，但总新订单与积压订单下降暗示非资源需求疲软。 分部表现分化明显：Urban Solutions 积压订单占总量 74%，但受美洲采矿项目成本上升影响，EBIT 利润率从 3.3% 降至 0.2%；Energy Solutions 因三个项目有利结算项推动盈利改善，FY26 利润率指引从 4%-5% 上调至 5%-6%。管理层预计大型新订单将集中于 2026 年下半年。 对 Worley 的启示：Fluor 的 Energy Solutions（与 Worley 能源及化工业务重叠）和 Urban Solutions（与 Worley 资源业务重叠）合计占 Fluor 2025 年三季度总收入 30%。Fluor 在核能、LNG 及天然气发电领域的进展（如加拿大 LNG 二期、加州气体压缩项目）为 Worley 提供正向参考，但资源领域需求疲软可能影响 Worley 资源板块表现。

分析框架

高盛采用跨公司比较分析法，通过 Fluor 业绩推导 Worley 所处行业环境。首先识别两家公司业务重叠领域（能源、化工、资源），再对比分部收入、新订单及利润率变化。估值层面，对 Worley 采用 DCF（WACC 9.6%，永续增长率 2.5%）与 EV/EBIT（12.3 倍）各占 50% 的混合估值法，目标价 A$16.00。分析逻辑强调：1）通过 Fluor 非资源需求疲软推断行业共性压力；2）利用分部数据定位 Worley 优势领域；3）结合估值模型量化目标价。

方法论与常识提炼

• 估值方法SOTP 分部估值

  对 Worley 采用 DCF 与 EV/EBIT 混合估值

  将公司不同业务分部适用不同估值方法（如能源板块用 EV/EBIT，稳定现金流业务用 DCF），再加总得到整体估值。本篇中 DCF 与 EV/EBIT 各占 50% 权重，反映 Worley 业务多元性。

• 行业/产业分析框架供需框架

  通过新订单与积压订单变化判断需求景气度

  工程行业需求常通过新订单增速与积压订单规模衡量。Fluor 新订单大幅下滑且积压订单减少，暗示行业需求疲软，尤其非资源领域。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Worley Ltd. (AU.WOR)

  与 Fluor 在能源、化工及资源领域业务重叠，Fluor 业绩提供行业参考

  优势

  能源解决方案部门与 Fluor 重叠，受益于核能及 LNG 项目进展

  劣势

  资源板块可能受 Fluor Urban Solutions 需求疲软拖累

  风险

  客户项目延迟、订单不及预期、利润率变动

关键数据

• Fluor 总收入同比变化-8%2026 年一季度，受 Energy Solutions 部门拖累
• Fluor 新订单同比变化-54%集团整体新订单下滑，仅 Mission Solutions 部门例外
• Urban Solutions 新订单约 20 亿美元同比下降 60%，含中东金属项目、制药设施及智利采矿基建
• Energy Solutions 新订单2.13 亿美元同比下降 32%，涉及核能、LNG 及天然气发电项目
• Worley 目标价A$16.00基于 50% DCF（WACC 9.6%） + 50% EV/EBIT（12.3 倍）

影响与含义

研报认为 Fluor 业绩疲软反映工程行业非资源领域需求承压，但能源领域（核能、LNG、天然气发电）仍有结构性机会。对 Worley 而言，其能源与化工业务重叠部分可能受益于 Fluor 在该领域的订单进展，但资源板块需警惕需求下滑风险。高盛维持 Worley 买入评级，隐含对其能源业务韧性的信心。

风险

• 客户项目潜在延迟
• 订单或总收入低于预期
• 利润率 profile 变化

后续跟踪

• 2026 年下半年大型新订单落地情况
• 能源解决方案部门核能及 LNG 项目进展
• Urban Solutions 部门利润率修复进度