片仔癀业绩低于预期，但高盛仍看涨

概览

高盛在片仔癀发布FY25年报及1Q26季报后，对业绩低于预期进行点评：FY25收入90亿元、净利21.6亿元，分别同比下滑17%与27%，双双低于预期；1Q26收入27.4亿元、净利7.4亿元，继续同比下滑13%与26%。报告将2026-28年收入与净利预测平均下调20%-40%，目标价由230元降至200元，但维持“买入”，认为终端需求已出现拐点，估值具备修复空间。

核心观点

需求端：报告将业绩下滑主因归结为高端中药消费意愿下降，导致公司核心产品销量承压。 供给端：前期渠道库存偏高，但3月终端销售同比大增36%，连续两月环比改善，库存压力已明显缓解，预计2Q26起公司出货增速将转正。 盈利与估值：尽管下调盈利预测，片仔癀仍具备品牌护城河，毛利率与EBIT利润率长期维持40%/30%左右；当前估值显著低于五年均值，50倍2026E PE处于历史低位，具备估值修复基础。 催化剂：终端需求回暖、库存去化完成、销售增速转正将成为股价催化剂。

分析框架

高盛采用业绩跟踪+终端数据验证的方法：先比对财报数据与自身预测差异，再通过第三方药房销售数据监测终端动销，结合库存周期判断拐点。估值层面以50倍2026E PE为锚，参考历史估值区间及盈利恢复预期给出目标价。

方法论与常识提炼

• 估值方法PE 估值

  以50倍2026年预期市盈率作为目标价核心锚点

  高盛用未来一年盈利乘以目标PE倍数得出目标价，50倍对应片仔癀品牌溢价与盈利恢复预期

• 行业/产业分析框架量价拆分

  将收入变动拆分为销量与价格贡献，并关注渠道库存对销量的滞后影响

  报告通过终端销量与渠道库存变化，预判公司出货量何时转正

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 片仔癀(600436.SS)

  核心覆盖标的，品牌中药龙头，业绩短期承压但长期护城河稳固

  优势

  品牌力强、核心产品毛利率高、渠道库存拐点显现

  劣势

  高端消费疲软导致销量下滑、短期业绩低于预期

  风险

  品牌受损、新品回报低于预期、提价后销量不及预期、消费力持续疲弱、成本上涨、ESG风险及CDl调查不确定性

关键数据

• FY25收入90.01亿元同比-17%，低于预期96.36亿元
• FY25净利21.59亿元同比-27%，低于预期25.64亿元
• 1Q26收入27.41亿元同比-13%，低于预期31.14亿元
• 1Q26净利7.43亿元同比-26%，低于预期10.49亿元
• 3月终端销售增速+36%连续两月环比改善
• 2026E EPS3.88元较原预测下调22.7%
• 目标PE50倍对应目标价200元
• 当前市值866亿元对应2026E PE 37倍

影响与含义

报告认为，虽然短期业绩承压，但终端需求回暖与库存去化已出现积极信号，盈利低点或已出现。估值低于历史中枢为股价提供安全垫，一旦销售增速转正，估值与盈利有望迎来双击。投资者可关注2Q26起销售数据验证拐点。

风险

• 品牌声誉受突发事件影响
• 新品及投资回报低于预期
• 提价后销量恢复不及预期
• 高端可选消费持续低迷
• 渠道调整带来额外冲击
• 原材料成本上涨及供应安全
• ESG相关风险
• CDl调查进展不确定

后续跟踪

• 2Q26起公司销售增速是否如期转正
• 终端药房动销数据持续跟踪
• 渠道库存水平变化
• 后续提价策略及市场反应