中国高端美妆复苏给EL带来希望，但持续性仍待验证

概览

本报告是Bernstein关于Estee Lauder与Procter & Gamble中国复苏可持续性系列研究的第一篇，重点使用Euromonitor数据分析中国美妆，尤其是高端美妆市场的竞争格局。报告指出，中国大陆已成为EL增长最快的分部，2025年从下滑转为双位数报告增长附近的复苏，因此关键问题转为这一复苏是否具备持续性。

核心观点

报告核心判断是：EL中国复苏有真实积极信号，但证据仍偏混合。高端美妆市场2025年反弹，EL和P&G的SK-II均跑赢市场；但市场增长节奏不稳定，EL份额提升并非连续线性，且Estee Lauder主品牌2025年的改善究竟来自媒体与创新投入，还是旅游零售和渠道迁移等一次性因素，仍难判断。香水是EL最稳健的增长驱动，而护肤和彩妆仍需观察主品牌是否能持续夺回份额。

分析框架

报告以Euromonitor品牌和品类数据为基础，从市场规模、市场份额、品类结构、本土品牌与跨国品牌竞争、高端与大众市场差异等维度判断复苏质量。作者提出可持续复苏需要三个条件：市场稳定增长、持续获得份额、受益于有利的子品类趋势。

方法论与常识提炼

• market_structure_analysisEuromonitor brand-level competitive landscape analysis

  高端美妆竞争格局拆解

  报告按品牌层级界定高端美妆样本，并分析2019年至2025年的市场规模、份额变化和品类组合，以判断EL与SK-II复苏是否可持续。

• turnaround_assessmentDurable turnaround test

  复苏可持续性三因素检验

  报告认为可持续复苏应由稳定扩张的市场、持续份额提升和有利子品类趋势共同支撑；若改善主要来自渠道切换或一次性事件，则持续性较弱。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• ESTEE LAUDER COMPANIES INC (EL.US)

  主要研究对象，报告评估其中国高端美妆复苏质量与持续性。

  优势

  中国大陆2025年恢复增长，高端香水份额持续提升，La Mer表现稳健，Estee Lauder主品牌在2025年出现反转迹象。

  劣势

  护肤和彩妆份额改善不连续，主品牌复苏持续性未验证，美国百货渠道结构仍拖累整体增长前景。

  对比

  EL在2025年跑赢中国高端美妆市场；本土品牌在高端市场份额仍低，跨国品牌优势明显。

  风险

  中国市场增长不稳定、渠道迁移因素不可持续、消费者压力、份额流失、商品成本和汇率波动。

• Procter & Gamble Co (PG) / SK-II

  对照研究对象，报告评估SK-II在中国高端美妆中的反弹是否可持续。

  优势

  SK-II在多年份额下滑后于2025年企稳并获得份额；P&G组合多元，有助于维持低个位数有机销售增长。

  劣势

  SK-II 2019至2025年份额仍从4.0%降至3.3%，此前受日本品牌消费者情绪影响较大。

  对比

  与EL类似，SK-II的2025年反弹需要判断是新趋势起点还是一次性改善。

  风险

  消费者情绪、品类竞争、私有品牌压力、尿布等品类小型竞争者挑战，以及EPS增长低于预期。

关键数据

• EL中国大陆2025年增长9% YoYEuromonitor数据显示，EL在2023年疲软、2024年下滑后，于2025年在中国大陆恢复增长。
• 中国高端美妆市场2025年增长6%2024年下滑后反弹，EL和P&G的SK-II均在2025年跑赢该市场。
• 中国高端美妆市场规模RMB186bn in 20252019年为RMB138bn，约合2025年US$27bn。
• 高端美妆占整体美妆销售比例44% in 2025 vs 37% in 2019高端美妆自2019年以来表现好于大众美妆和整体市场。
• 2019-2025年高端美妆CAGR5.1%同期大众美妆基本持平，整体美妆市场增长约2.0%。
• 本土品牌整体美妆份额47%本土品牌在整体美妆中已是重要竞争者。
• 本土品牌高端美妆份额less than 10%高端美妆仍由跨国公司主导，2025年本土品牌未显著向跨国公司让出份额。
• 2025年高端美妆品类结构Skincare 69%, Color Cosmetics 21%, Fragrance 7%, Hair Care 4%护肤仍为最大品类，彩妆次之，香水和护发占比较小但增速更有利。
• EL高端香水份额11.7% in 2019 to 19.4% in 2025由Jo Malone London、Tom Ford和Le Labo推动，是报告认为最可靠的复苏驱动。
• EL整体高端市场份额16.9% to 18.7%报告指出改善主要出现在2020年和2025年，并非容易外推的稳定增益。
• P&G SK-II高端市场份额4.0% in 2019 to 3.3% in 20252021年后持续承压，2025年出现企稳和份额反弹。

影响与含义

对投资含义而言，EL中国业务的复苏提升了周转故事的可信度，但尚不足以证明增长会持续加速。若媒体投入、创新和香水品类扩张继续推动份额提升，EL中国复苏可能成为多年的正面驱动；若复苏主要来自渠道迁移、旅游零售回流或一次性低基数，则未来增长可能再次波动。对P&G而言，SK-II的2025年反弹同样需要后续渠道和消费者情绪数据验证。

风险

• 中国高端美妆市场增长节奏不稳定，另一个疲软年份与强劲年份同样可能出现。
• EL主品牌2025年反弹可能来自旅游零售转移或渠道因素，而非可持续的媒体和创新回报。
• 护肤和彩妆是EL份额最高的品类，但这些品类增长较慢，形成品类结构逆风。
• 本土品牌在大众和大众高端市场竞争力强，价格通常比跨国高端品牌低20%-40%。
• 宏观压力、通胀和失业可能削弱消费者需求。
• 商品成本和汇率波动可能影响利润与估值。
• P&G的SK-II仍可能受到消费者对日本品牌情绪变化的影响。

后续跟踪

• 下一篇系列报告对中国渠道动态和旅游零售影响的拆解。
• Estee Lauder主品牌在护肤和彩妆中的2026年份额能否继续提升。
• 香水品类中Jo Malone London、Tom Ford和Le Labo的份额增势是否延续。
• 中国高端美妆市场是否能维持2025年的复苏，而非再次出现波动。
• 本土高端品牌如MGPIN、Florasis、Winona与跨国品牌的价格和份额变化。
• P&G SK-II的2025年反弹是否延续为新趋势。