2Q26业绩符合预期，订单高增与利润率修复支撑A/H股买入观点

概览

报告点评先导智能2Q26业绩，并重点分析订单景气、储能与全固态电池设备需求、海外业务、利润率修复及新业务进展。高盛认为季度净利润符合预期，强劲订单和业务结构改善有望支持中长期盈利增长，因而维持A/H股买入评级。

核心观点

先导智能2Q26收入、毛利、EBIT和净利润分别为人民币44.98亿元、13.76亿元、4.45亿元和5.51亿元，同比分别增长28%、18%、99%和47%，环比分别增长22%、11%、7%和36%；相对高盛预测分别低1%、10%、28%和高2%。每股收益为人民币0.33元，同比增长37%、环比增长36%，较高盛预测高2%。毛利率、营业利润率和净利率分别为31%、10%和12%，同比分别变动-2、+4和+2个百分点，相对预测分别低3、低4和持平。1H26收入和净利润达到人民币81.89亿元和9.56亿元，同比分别增长24%和29%；经营现金流净流入人民币40.9亿元，同比增长74%，显示回款进一步改善。毛利率偏弱主要源于地缘政治因素推高海运费和原材料成本，1H26海外毛利率同比下降6个百分点至33.7%；公司通过降本增效部分抵消压力，2Q26期间销售及管理费用率降至17.8%，使净利率基本符合预期。 订单是报告判断后续增长的主要依据。1H26新订单约人民币180亿元，同比增长50%-60%，其中2Q26约人民币90亿元，同比增长38%。国内锂电、海外锂电和消费电子分别约占订单的60%、20%和10%；储能电池与动力电池订单当前约各占一半，储能需求正逐步超过动力电池。管理层预计FY26订单增速将明显超过最初同比增长30%的指引，3Q26迄今接单速度接近1Q和2Q，订单能见度已延伸至2027年8月、约一年之后。支撑因素包括头部客户超过90%的产能利用率以及订单向头部客户进一步集中。展望2027年，头部客户指引动力电池需求同比增长30%-50%、储能需求增长50%以上，报告据此判断锂电设备订单仍可维持较快增长。 全固态电池设备构成另一条增长线。管理层预计2026年全固态电池订单将增至约3倍。多家海外客户已公布2027年规模化装车计划，部分客户还通过人形机器人应用推进全固态电池开发；国内方面，宁德时代宜宾项目和比亚迪重庆项目在1H26取得进展，目标于2H26启动初步规模化生产。报告由此认为，尽管全固态电池当前基数较小，其产业化进度正在转化为设备需求。 人形机器人、固体氧化物燃料电池（SOFC）和多层陶瓷电容器（MLCC）被视为新增长动力。先导智能与X-Humanoid（北京人形机器人创新中心）合作，推动机器人进入锂电、光伏和半导体工业场景，初始订单及相关准备工作可能于3Q26落地，之后开始贡献收入。SOFC和MLCC核心设备可复用公司现有电池设备平台的技术，并据公司指引拥有高于电池设备的综合毛利率；两项业务均预计在2026年实现数倍增长，但其2025年订单基数均低于人民币1亿元。 利润率方面，若剔除人民币4,100万元汇兑损失，2Q26净利润同比增速将接近80%，净利率接近15%，说明降本和效率提升已经抵消部分汇率及投入成本压力。7月至8月毛利率已开始恢复，管理层预计3Q26毛利率继续回升，海外毛利率重返40%以上。1H26海外收入同比增长111%至人民币24.4亿元，占总收入约30%；随着海外收入占比提升，管理层认为综合毛利率将得到进一步支撑，并指引中期净利率恢复至15%-16%。 中长期投资逻辑建立在电池设备主业和非电池业务共同增长之上。先导智能在全球智能锂电设备市场的份额约为25%，高盛预计公司约80%的业务敞口将来自电池资本开支。主要驱动因素包括储能系统加速扩产、公司在一线电池厂商中的份额进一步集中，以及钠离子电池和全固态电池的长期潜力。高盛预计2026E-2030E期间储能将贡献约40%的电池设备订单。其余约20%的业务敞口来自非电池领域，公司正通过3C消费电子设备和人形机器人等业务构建第二增长曲线。 高盛预测2026E-2030E收入和净利润复合增速分别为28%和34%，净利率将从电池行业下行及应收账款恶化造成的2024年2.7%和2025年10.8%低位，恢复至2030E的14.5%。最新收入预测为2026E人民币185.454亿元、2027E人民币260.809亿元、2028E人民币330.312亿元；对应每股收益预测为人民币1.31元、2.03元和2.82元。高盛根据季度业绩和利润率指引，将2026E-2030E净利润预测调整-2%至0%，并将A/H股12个月目标价由人民币50.80元/46.30港元微调至人民币50.90元/46.40港元。估值分别采用2027E市盈率30倍和24倍，H股估值包含相对A股20%的折价，该折价来自中国工业股平均交易折价的回归分析。按2026年8月28日收盘价人民币33.44元和30.10港元计算，A/H股目标上涨空间分别为52.2%和54.2%，高盛维持两类股份买入评级。

分析框架

报告首先将2Q26收入、利润和利润率与上年同期、上一季度及高盛预测进行比较，并拆解运费、原材料、汇兑损失和费用效率对盈利的影响；随后通过订单规模、订单结构、客户利用率和订单能见度判断需求延续性，再评估全固态电池及非电池新业务的增量贡献。最后，高盛结合公司数据、自身盈利预测及FactSet价格数据，以2027E市盈率和H/A股折价回归确定目标价。

方法论与常识提炼

• 估值方法PE/PEG 估值

  2027E市盈率目标估值

  高盛将预测盈利乘以目标市盈率估算股价，A股采用2027E市盈率30倍，H股采用24倍，据此得到人民币50.90元和46.40港元的12个月目标价。

• 量化/因子/组合理论

  中国工业股H/A交易折价回归分析

  报告利用中国工业股平均交易折价的回归关系，为先导智能H股相对A股设定20%的估值折价，而非直接沿用A股估值倍数。

• 行业/产业分析框架供需框架

  以客户产能利用率、扩产需求和设备订单判断行业需求

  报告结合头部客户超过90%的利用率、动力及储能电池需求指引、订单增速和能见度，推导后续电池设备需求与收入增长。

• 公司基本面与财务框架盈利质量分析

  利润率、现金回款和一次性汇兑影响拆解

  报告同时观察毛利率、费用率、净利率和经营现金流，并剔除人民币4,100万元汇兑损失，以判断主营盈利修复及现金回款改善的真实程度。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 先导智能A股（300450.SZ）

  报告明确覆盖的主要股份类别，维持买入评级，12个月目标价人民币50.90元。

  优势

  约25%的全球智能锂电设备市场份额、订单高增长、现金回款改善，以及储能和海外业务扩张。

  劣势

  2Q26毛利率受海运费和原材料成本上升影响，EBIT低于高盛预测28%。

  对比

  采用2027E市盈率30倍作为基础估值；报告认为其目标回报高于覆盖范围平均水平，交易市盈率低于历史平均。

  风险

  电动车需求显著回落、储能扩产弱于预期或非电池新业务发展放缓。

• 先导智能H股（00470.HK）

  报告明确覆盖的H股股份类别，维持买入评级，12个月目标价46.40港元。

  优势

  共享公司电池设备订单、海外增长和利润率修复逻辑；报告认为H股估值及目标回报具有吸引力。

  劣势

  运营层面同样承受成本、汇率及行业周期压力，估值还包含相对A股折价。

  对比

  采用2027E市盈率24倍，较A股30倍估值折价20%，该折价基于中国工业股交易折价回归分析。

  风险

  电动车及储能设备需求不及预期、新业务扩张放缓，以及报告所述汇率和投入成本压力。

关键数据

• 2Q26收入/毛利/EBIT/净利润人民币44.98亿元/13.76亿元/4.45亿元/5.51亿元同比分别增长28%/18%/99%/47%，环比分别增长22%/11%/7%/36%；相对高盛预测分别为-1%/-10%/-28%/+2%。
• 2Q26每股收益人民币0.33元同比增长37%、环比增长36%，较高盛预测高2%。
• 2Q26毛利率/营业利润率/净利率31%/10%/12%同比分别变动-2/+4/+2个百分点，相对高盛预测分别为-3/-4/0个百分点。
• 1H26收入/净利润人民币81.89亿元/9.56亿元同比分别增长24%和29%。
• 1H26经营现金流净流入人民币40.9亿元同比增长74%，反映现金回款进一步改善。
• 1H26新订单约人民币180亿元同比增长50%-60%；2Q26约人民币90亿元，同比增长38%。
• 订单结构国内锂电约60%；海外锂电约20%；消费电子约10%储能电池与动力电池订单目前约各占一半，储能正逐步超过动力电池。
• 订单能见度延伸至2027年8月约一年能见度；3Q26迄今接单速度接近1Q和2Q。
• 2027年客户需求指引动力电池增长30%-50%；储能增长50%以上来自头部客户的需求指引，是高盛判断锂电设备订单持续增长的重要依据。
• 1H26海外收入人民币24.4亿元同比增长111%，占总收入约30%；同期海外毛利率为33.7%，同比下降6个百分点。
• 中期利润率指引净利率15%-16%管理层预计3Q26海外毛利率回升至40%以上。
• 全固态电池订单2026年约增长至3倍国内项目目标于2H26初步规模化生产，部分海外客户计划2027年规模化装车。
• SOFC及MLCC业务增长2026年均预计增长数倍2025年各自订单基数低于人民币1亿元，且公司称其综合毛利率高于电池设备。
• 2026E-2030E收入/净利润复合增速28%/34%高盛预计净利率由2024年2.7%和2025年10.8%的低位恢复至2030E的14.5%。
• 2026E/2027E/2028E收入预测人民币185.454亿元/260.809亿元/330.312亿元2025年收入基数为人民币144.431亿元。
• 2026E/2027E/2028E每股收益预测人民币1.31元/2.03元/2.82元2025年每股收益为人民币1.00元；2026E预测此前为人民币1.34元。
• 盈利预测调整2026E-2030E净利润调整-2%至0%反映2Q26业绩及最新利润率指引。
• A/H股目标价及上涨空间人民币50.90元/46.40港元；52.2%/54.2%基于2027E市盈率30倍/24倍，H股相对A股采用20%折价。

影响与含义

报告认为，订单快速增长和约一年的能见度降低了短期收入增长的不确定性，储能需求上升也有助于抵消动力电池需求可能放缓的影响。海外收入占比提高、费用效率改善及运费和原材料压力缓解，被视为毛利率和净利率恢复的主要路径。 中长期而言，全固态电池、钠离子电池以及人形机器人、SOFC和MLCC业务可扩大公司的增长来源。高盛据此预计2026E-2030E净利润增速快于收入增速，并维持A/H股买入评级及超过50%的目标上涨空间。

风险

• 若中国及全球电动车发展进一步显著放缓，将削弱动力电池净新增产能需求；约50%的公司总订单与国内动力电池市场相关。
• 若储能产能扩张弱于预期，将难以充分抵消动力电池需求放缓，并可能因较低平均售价和设备利用率而扰动回款、收入及净利润预测。
• 若光伏、消费电子和人形机器人等非电池业务扩张慢于预期，公司可能过度集中于电池设备，令第二增长曲线及盈利预测承压。

后续跟踪

• 关注3Q26整体毛利率能否继续回升，以及海外毛利率能否重返40%以上。
• 跟踪3Q26接单速度和FY26订单增速能否明显超过最初30%的同比增长指引。
• 观察订单能见度延伸至2027年8月后的实际收入转化，以及头部客户产能利用率和订单集中度变化。
• 关注2027年动力电池增长30%-50%及储能增长50%以上的客户需求指引能否兑现。
• 跟踪国内全固态电池项目2H26初步规模化生产及海外客户2027年规模化装车进展。
• 关注人形机器人3Q26初始订单、后续收入贡献，以及SOFC和MLCC业务数倍增长目标。
• 观察现金回款、经营现金流和人民币4,100万元汇兑损失后的利润率表现。