SK海力士目标价上调至4,700,000원，AI存储需求仍是核心驱动

概览

这是一篇关于SK海力士2Q26业绩复盘的公司研究报告。报告指出，公司2Q26营业利润低于市场一致预期，但营业利润率创季度新高，且低于预期的原因主要是高附加值产品出货递延导致综合ASP偏低，而不是终端需求走弱。分析师认为，随着3Q26 DRAM价格继续上涨、HBM4量产出货启动以及AI基础设施投资持续，公司的盈利上行趋势仍然清晰。

核心观点

核心观点是：短期业绩低于一致预期不改变中期向上逻辑。报告认为，出货递延会转化为3Q26业绩改善因素，DRAM bit growth和价格表现均有望强于此前假设；同时，HBM与先进制程切换会限制有效供给扩张，使2026年下半年至2027年的供需紧张进一步加深。市场对AI投资持续性的怀疑造成股价调整，但报告认为基本面正在通过业绩兑现。

分析框架

报告以季度业绩复盘、分业务盈利拆解、价格与出货假设、HBM/DRAM预测、PBR估值和目标价调整为主要分析框架。估值上使用12个月远期BPS 779,636원和目标PBR 6倍，得出4,700,000원目标价。

方法论与常识提炼

• 估值方法12个月远期PBR估值

  目标价基于12MF BPS与目标PBR倍数

  报告采用12MF BPS 779,636원并给予6倍目标PBR，推导出4,700,000원目标价，同时维持买入评级。

• earnings_forecast分业务收入与利润预测

  按DRAM、NAND、HBM拆分价格、出货和利润率假设

  报告将2Q26业绩与1Q26、2Q25和一致预期对比，并进一步上调2026/2027年收入、营业利润、EPS、BPS等预测。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• SK海力士（000660）

  核心覆盖公司

  优势

  DRAM、NAND和HBM盈利能力强，2Q26营业利润率达到高位；HBM4量产出货和AI基础设施需求提供增长动力。

  劣势

  2Q26营业利润低于一致预期，显示短期价格与出货节奏仍会影响市场预期。

  对比

  相较市场一致预期，报告对2026/2027年营业利润更乐观，并上调目标价。

  风险

  AI投资放缓、存储价格涨幅不及预期、客户出货节奏变化、CapEx扩张导致供给压力。

• DRAM业务

  主要盈利驱动

  优势

  报告预计3Q26价格涨幅可达约20%，2026年bit growth有望达到20%中段。

  劣势

  2Q26价格涨幅低于市场预期，是营业利润低于一致预期的主要原因。

  对比

  报告将DRAM表现视为2026/2027年盈利上修的关键来源。

  风险

  ASP回落、出货递延未能兑现、行业供给增加。

• HBM业务

  AI需求相关增长引擎

  优势

  HBM4从3Q26起量产出货，价格上涨效果有望叠加到盈利中。

  劣势

  扩产受TSV产能和先进制程转换约束，短期交付节奏可能影响收入确认。

  对比

  报告认为HBM与先进制程转换会结构性限制供给增长，从而支撑行业紧缺。

  风险

  AI服务器需求低于预期、主要客户采购节奏变化、竞争加剧。

• NAND业务

  补充业务板块

  优势

  2Q26 NAND营业利润率估计约67%，同比改善明显。

  劣势

  2Q26 NAND收入和营业利润相对报告估计存在低于预期。

  对比

  相较DRAM和HBM，NAND在报告中的战略驱动权重较低。

  风险

  NAND价格波动、需求复苏不及预期。

关键数据

• 2Q26收入79.3万亿韩元同比增长257%，环比增长51%。
• 2Q26营业利润60.5万亿韩元同比增长557%，环比增长61%，低于64.7万亿韩元一致预期6.4%。
• 2Q26营业利润率76%报告称为季度高位；DRAM和NAND营业利润率分别估计为78%和67%。
• 3Q26 DRAM价格假设环比上涨约20%高于报告原先约10%的估计。
• 2026年营业利润预测270万亿韩元较此前预测上调约10%。
• 2027年营业利润预测418万亿韩元较此前预测上调约11%。
• 目标价4,700,000원目标价上调24%，基于12MF BPS 779,636원和目标PBR 6倍。
• 当前股价1,401,000원报告Stock Data显示为2026-07-29价格。

影响与含义

对投资含义而言，报告认为近期股价调整更多反映市场对AI投资可持续性的怀疑，而非SK海力士基本面恶化。若AI基础设施资本开支持续、客户继续提前要求出货、HBM和先进制程转换继续限制供给，则公司盈利和估值仍有向上支撑。

风险

• AI基础设施投资持续性低于报告假设。
• DRAM或HBM价格涨幅不及预期。
• 高附加值产品出货递延未能在后续季度兑现。
• CapEx增加带来的供给压力高于预期。
• 汇率、非经营性损益和投资资产相关损益波动影响净利润。

后续跟踪

• 3Q26 DRAM实际ASP涨幅是否接近或超过20%。
• HBM4量产出货节奏和客户拉货强度。
• 2026年DRAM bit growth是否达到20%中段。
• AI hyperscaler资本开支是否继续维持高位。
• 存储供应商和客户安全库存水平是否持续偏低。
• 2026年下半年至2027年供需紧张是否如报告预期加深。