Bernstein上调RTX目标价至$232，Raytheon强劲增长与Pratt GTF改善是核心驱动

概览

本报告是Bernstein对RTX Corporation的公司研究更新。报告认为，RTX二季度业绩显著强于预期，收入和盈利指引在Pratt & Whitney、Raytheon和Collins三个业务分部均被上调。分析师因此提高2026年和2027年盈利预测，并将12个月目标价上调至$232，但由于相对当前股价的上行空间约8%，评级仍维持Market-Perform。

核心观点

核心观点是：Raytheon的增长和利润率改善是最大正面变量，受战术导弹、导弹防御、国际订单和成熟固定价格项目占比提升推动；Pratt & Whitney在GTF停飞问题上取得可见进展，GTF-A有望缓解此前PW1100问题，但验证仍需时间；Collins收入增长强劲，受商用OE和售后市场带动，但利润率扩张仍需进一步兑现。

分析框架

报告采用分部经营分析与估值上修相结合的方法，先对二季度业绩、订单、积压订单、收入增长、利润率和管理层指引进行对比，再将Raytheon、Pratt & Whitney和Collins的收入及利润展望反映到2026至2027年EPS预测中，最后通过EV/EBITDA相对倍数和未来四年终值方法推导12个月目标价。

方法论与常识提炼

• 估值EV/EBITDA终值法

  以四年后终值为基础，使用EV/EBITDA倍数估算企业价值。

  Bernstein使用四年远期终值和EV/EBITDA倍数为航空航天公司估值，扣除净债务得到股权价值，再折现至估值日，并加入期间股东现金分配；RTX目标价采用20.7x倍数，高于此前20.0x。

• 盈利预测分部预测

  按Pratt & Whitney、Raytheon和Collins分别评估收入、利润率和指引变化。

  报告分别分析三大业务的收入增长来源、利润率驱动和管理层全年指引，再汇总至集团收入、EPS和FCF预测。

• 评级框架相对表现评级

  Market-Perform表示未来12个月相对基准指数表现大致持平。

  Bernstein品牌的美股评级以未来12个月相对S&P 500表现为基准，Market-Perform表示相对表现预计在正负15个百分点以内。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• RTX Corporation

  覆盖标的

  优势

  组合覆盖商业航空和防务，二季度收入和EPS均高于预期，全年收入和盈利指引上调，积压订单达到289bn USD。

  劣势

  当前目标价相对收盘价上行空间约8%，评级仍为Market-Perform；部分分部利润率仍低于分析师预期。

  对比

  二季度调整后收入和EPS均高于一致预期及Bernstein此前预测。

  风险

  商用航空需求、国防预算、项目执行、Pratt GTF可靠性和国际军贸需求变化。

• Raytheon

  核心防务业务分部

  优势

  二季度收入约8.27bn USD，同比增长18%；book-to-bill为2.42x，受Patriot、Standard Missile、AMRAAM和国际订单推动。

  劣势

  防务项目执行、资金拨付和订单交付节奏仍可能影响收入确认和利润率。

  对比

  收入约高于一致预期745mn USD，调整后营业利润约高于一致预期154mn USD。

  风险

  美国和国际防务预算变化、固定价格项目执行风险、机密项目和导弹产能爬坡风险。

• Pratt & Whitney

  航空发动机业务分部

  优势

  二季度收入约8.89bn USD，同比增长16%；商用售后增长25%，军用销售增长23%；GTF相关AOG数量显著下降。

  劣势

  商用OE收入受备用发动机交付下降影响，GTF-A长期可靠性尚需服役后验证。

  对比

  收入约高于一致预期690mn USD，停飞数量由2025年12月底约660架降至约540架。

  风险

  GTF性能问题复发、V2500退役增加、MRO周转能力不足和Airbus关系压力。

• Collins

  航空系统业务分部

  优势

  二季度收入8.21bn USD，有机增长13%；商用OE增长26%，商用售后增长10%。

  劣势

  利润率扩张仍未充分兑现，报告利润率15.9%低于调整后利润率16.7%，受到重组费用影响。

  对比

  收入约高于一致预期345mn USD，调整后营业利润约高于一致预期53mn USD。

  风险

  OE产品结构偏向宽体机、SG&A费用、国防业务组合和已完成剥离事项的影响。

关键数据

• 评级Market-Perform报告维持评级不变。
• 目标价232.00 USD由213.00 USD上调。
• 收盘价215.22 USD截至2026年7月31日。
• 隐含上行空间8%基于报告列示的收盘价和目标价。
• 二季度调整后EPS1.89 USD高于一致预期和Bernstein此前估计的1.66 USD。
• 二季度调整后收入24.71bn USD高于一致预期22.90bn USD。
• 2026年调整后EPS预测7.25 USD由6.97 USD上调。
• 2027年调整后EPS预测7.82 USD由7.51 USD上调。
• 2026年调整后销售指引95.0bn-96.0bn USD此前为92.5bn-93.5bn USD。
• 二季度末积压订单289bn USD商业航空170bn USD，防务119bn USD；高于一季度末271bn USD。
• Raytheon二季度book-to-bill2.42x滚动12个月book-to-bill为1.77x。
• PW1100驱动A320系列停飞数量约540架约占机队26%，较2025年12月底约660架明显改善。

影响与含义

上调目标价反映市场对RTX中期增长和利润率的信心改善，尤其是Raytheon防务需求和Pratt GTF风险缓释带来的估值倍数提升。不过，当前评级仍为Market-Perform，说明报告认为正面因素已部分体现在股价中，后续进一步重估需要Raytheon利润率、GTF-A可靠性、Collins利润率扩张和全年现金流指引持续兑现。

风险

• 商用航空和防务终端需求可能低于预期。
• Pratt & Whitney的GTF执行和可靠性问题仍是主要下行风险。
• GTF-A虽然获得A321飞机认证并计划年内投入服役，但至少需要约两年服役数据才能更充分验证可靠性。
• 随着PW1100驱动飞机重新投入机队，V2500退役数量可能上升，影响售后收入。
• 防务业务面临项目执行、预算资金和国际需求波动风险。
• Collins利润率扩张可能继续滞后于收入增长。

后续跟踪

• Raytheon订单、book-to-bill、积压订单转化和利润率能否持续向13%以上改善。
• Pratt & Whitney的PW1100 AOG数量是否继续下降，以及MRO产出和周转时间改善是否延续。
• GTF-A投入服役后的可靠性、客户接受度和对Airbus关系的影响。
• Collins在737 MAX、787及宽窄体平台产量爬坡中的收入增长和利润率表现。
• RTX能否兑现2026年95.0bn-96.0bn USD销售指引、7.10-7.25 USD调整后EPS指引和8.50bn-8.75bn USD FCF指引。