ABNB与CART增长质量改善，LYFT仍依赖投入换增长

概览

报告复盘ABNB、CART和LYFT的二季度业绩及后续指引。ABNB受房源、用户体验、支付选择和休闲旅行需求推动，预订夜数增速加快；CART受新增用户、用户支出和平均订单金额改善推动，GTV保持健康增长，人工智能购物助手带来额外选择权；LYFT虽然预订额和三季度指引较好，但活跃乘客不足、营销及管理费用超预期，表明其增长质量仍有待验证。

核心观点

三家公司呈现“ABNB增长算法改善、CART稳健增长并具人工智能上行选择权、LYFT依赖投入换增长”的分化格局。ABNB连续第三个季度预订夜数增速超过在线旅行平台同行，全年收入增速及利润率指引上调，可能支持估值逻辑重估，但当前相对BKNG的增长调整后估值溢价仍高。CART在线杂货市场渗透率较低、估值相对同行不高，近期用户和客单价表现健康，人工智能助手可能提升发现、计划和购买转化。LYFT若要获得更高估值，需要证明能够以更有机的方式扩大乘客和行程，并缓解自动驾驶对网约车行业长期估值的压力。

分析框架

报告结合业绩与预期差、管理层指引、用户及交易运营指标、区域增速、费用投入、盈利预测修订和同行估值进行判断，并使用市盈率、企业价值与EBITDA倍数、增长调整后倍数及牛熊情景测算目标价。

方法论与常识提炼

• 相对估值企业价值与EBITDA倍数法

  依据远期调整后EBITDA和同行估值倍数计算企业价值。

  CART的58美元目标价采用约8倍2027—2028年平均调整后EBITDA约16亿美元；LYFT的18美元目标价采用约7倍同期平均调整后EBITDA。

• 相对估值市盈率估值法

  将远期每股收益与目标市盈率结合估算股权价值。

  ABNB的125美元目标价主要基于约22倍2027—2028年平均每股收益约5.66美元，并对应约12倍2027年调整后EBITDA。

• 同业比较增长调整后估值比较

  将估值倍数与预期盈利增速结合，以比较不同增长水平的平台公司。

  CART目标价对应约0.6倍增长调整后EBITDA倍数，较同行中位数折价约30%；ABNB相对BKNG仍存在较高增长调整后估值溢价。

• 情景分析牛市、基准与熊市情景

  通过不同收入、利润率和估值倍数假设测算价格区间。

  ABNB的牛市、基准和熊市价格分别为180、125和90美元；CART分别为70、58和35美元；LYFT已披露牛市30美元与基准18美元。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• ABNB

  增长改善但估值仍偏高

  优势

  预订夜数加速，连续三个季度快于在线旅行平台同行；区域增长广泛改善；全年收入和利润率指引上调。

  劣势

  远期增长依赖新市场投入，执行风险较高；增长调整后估值相对BKNG仍存在显著溢价。

  对比

  相较BKNG，ABNB当前增长调整后估值溢价超过100%，但BKNG的调整后EBITDA及每股收益增速更快。

  风险

  优质房源不足、平均房价回归、在线旅行平台竞争及广告投入增加可能压制增长和利润率。

• CART

  基本面稳健并具有人工智能上行选择权

  优势

  新增用户和用户支出推动GTV健康增长；平均订单金额好于预期；广告业务结构改善；估值相对同行不高。

  劣势

  在线杂货竞争激烈，部分客户群体历史消费趋势仍引发增长和份额担忧。

  对比

  58美元目标价对应约0.6倍增长调整后EBITDA倍数，较同行中位数折价约30%，与EXPE和LYFT等次规模平台接近。

  风险

  线下杂货向线上迁移慢于预期、广告收入结构改善不足、新投资拖累盈利，以及人工智能助手商业效果不及预期。

• LYFT

  短期指引较好但增长质量偏弱

  优势

  二季度总预订额好于预期，三季度总预订额和调整后EBITDA指引上端均高于摩根士丹利预测。

  劣势

  活跃乘客低于预期，销售与营销及管理费用显著超预期，增长对促销和投入的依赖较强。

  对比

  目标估值约为7倍2027—2028年平均调整后EBITDA，与EXPE和CART等次规模互联网平台大致相当。

  风险

  网约车竞争加剧、获客成本居高不下、有机乘客增长不足，以及自动驾驶技术对长期行业估值的压制。

关键数据

• ABNB二季度预期差预订夜数高于预期2%，调整后EBITDA高于预期1%二季度预订夜数实现双位数增长，为2024年第四季度以来最快。
• ABNB全年指引收入至少增长百分之十几，调整后EBITDA利润率至少35.5%均高于摩根士丹利原先约14%收入增长和35%利润率预测。
• CART二季度GTV103.51亿美元，同比增长14%高于102.52亿美元预期约1%。
• CART二季度平均订单金额115美元高于113美元预期约1.3%。
• CART目标价58美元由52美元上调，报告正文估算约有15%上行空间。
• CART估值依据约8倍2027—2028年平均调整后EBITDA平均调整后EBITDA约16亿美元，对应约18倍2027年市盈率。
• LYFT运营与费用偏差活跃乘客低于预期2%，销售与营销费用高于预期40%管理费用亦高于预期16%，反映竞争与增长投入压力。
• LYFT三季度指引上端总预订额高于预期3%，调整后EBITDA高于预期10%短期指引积极，但有机增长能力仍需验证。

影响与含义

ABNB与CART的业绩显示，平台产品改进、数据能力和生成式人工智能工具可能同时提升用户增长、交易活跃度与利润率，市场可能重新评估其远期增长持续性。CART因估值折价和人工智能应用选择权而具备相对更好的风险回报，但仍需观察用户群体消费行为能否持续改善。ABNB的增长加速削弱了原有看空逻辑，但高估值溢价限制了上行空间。LYFT的高营销投入表明竞争压力仍大，若无法证明乘客和行程的有机增长，估值扩张可能受限。

风险

• 宏观休闲旅行需求转弱可能削弱ABNB的预订夜数与平均房价增长。
• ABNB扩张市场的投入回报不确定，且在线旅行平台竞争可能加剧。
• CART所在的美国杂货市场虽然规模约1.8万亿美元、线上渗透率仅约11%，但竞争者众多且资本实力雄厚。
• CART用户消费、广告业务占比或人工智能助手采用率不及预期，可能压低增长和估值。
• LYFT持续依赖营销与促销获取增长，可能限制利润率改善。
• 自动驾驶的发展路径可能改变网约车平台长期竞争格局及估值中枢。
• 目标价高度依赖2027—2028年盈利预测和估值倍数，预测下修会显著影响风险回报。

后续跟踪

• ABNB三季度预订夜数能否在更高比较基数下维持低双位数增长。
• ABNB增长改善的持续性以及模型复核后评级和盈利预测变化。
• CART新增用户、订阅用户、用户支出和平均订单金额的后续趋势。
• CART人工智能助手在北美推广后的使用率、订单金额及GTV增量贡献。
• CART广告收入结构、物流效率和交易变现率能否持续改善。
• LYFT活跃乘客和行程能否转向更有机的增长。
• LYFT销售与营销费用率及调整后EBITDA利润率变化。
• 自动驾驶竞争对网约车平台长期增长与估值倍数的影响。