教育行业5月追踪：平板量跌价升，留学签证回暖

概览

这篇研报是高盛对中国教育行业的月度高频数据追踪，覆盖2026年5月的AI教育应用、学习平板销售、移动端用户活跃度、教培机构牌照、出国留学趋势及东方甄选电商表现。核心结论显示行业呈现结构性分化：AI原生学习工具用户增长强劲，传统K-12在线平台增速放缓；学习平板销量受去年高基数影响大幅下滑，但产品高端化推动均价企稳；出国留学需求边际改善；直播电商业务依赖新渠道拉动增长。基于基本面与估值，机构看好新东方和好未来，看淡东方甄选和中公教育。

核心观点

AI教育应用方面，字节跳动旗下豆包爱学（Doubao Study）日活跃用户（DAU）截至5月底同比增长146%，稳居中国第六大AI原生应用；Gauth保持领先地位，月流水同比增长24%至约110万美元。相比之下，传统K-12在线教育平台增长趋缓，学而思网校MAU同比增速降至10%，培优APP维持19%的增长，而有道等平台MAU持续同比下降。 学习平板市场在5月遭遇显著逆风，六大主流品牌在主要电商平台的合计GMV同比下降35%，主要受去年同期高基数影响。其中好未来销售约9.6万台，GMV约3.55亿元人民币，同比下降24%。积极信号在于好未来平板均价（ASP）同比降幅已收窄至-4%，显示产品结构优化和高端化策略正在对冲销量压力。从季度维度看，好未来2026财年一季度（5月起算）跟踪GMV同比微降1%，低于机构此前预期的+11%。 出国留学需求出现边际回暖迹象。2026年一季度，加拿大、澳大利亚和英国向中国公民签发的学生签证总数同比下降9%，相比2025年全年-16%和2025年一季度-22%的降幅已有明显收窄，表明海外留学需求正在逐步修复。 东方甄选的电商业务呈现新旧动能转换特征。5月抖音GMV同比增长38%至约10.3亿元，主要由新平台GMV同比大增246%驱动，而原有三个核心账号GMV同比下降2%。自有品牌商品GMV占比提升至29%。东方甄选APP月活用户同比增长38%，但主频道日均观看人数同比下降21%，流量结构仍在调整中。 线下教培供给端持续收缩。5月非学科类培训机构数量环比下降0.2%至11.73万家，学科类机构数量环比降0.1%至9015家，显示合规化进程中供给侧出清仍在延续。

分析框架

研报采用高频另类数据追踪框架，通过整合电商平台销售数据、移动应用活跃度监测、政府签证统计及教培牌照数据库，构建了一套领先于财报的行业景气度观测体系。分析逻辑上，机构将总量数据拆解为"量"与"价"两个维度（如平板GMV拆分为出货量与ASP），以区分周期性波动与结构性趋势；同时对存量业务与增量业务进行分层评估（如东方甄选的新旧平台拆分），从而更精准地判断企业真实增长动力。最终，这些高频指标被用于校验和修正盈利预测，并作为SOTP估值模型的输入变量。

方法论与常识提炼

• 公司基本面与财务框架

  SOTP分部估值法在教育集团中的应用

  对于新东方、好未来这类业务多元化的教育集团，研报未使用单一市盈率估值，而是将高中辅导、素质教育、内容解决方案等业务板块分别赋予不同的EV/NOPAT倍数，再加总净现金并扣除控股折价。这种方法能更准确反映各业务线差异化的成长性和盈利能力，避免高增长业务被低增长业务平均化低估。

• 行业/产业分析框架量价拆分

  GMV的量价归因分析

  研报在分析学习平板市场时，不仅关注GMV总量的同比变化，还将其拆解为出货量增速和均价（ASP）增速。当总量下滑时，若ASP降幅收窄或转正，说明厂商正通过产品升级抵消需求疲软，这是判断行业是否触底的重要先行信号。

• 行业/产业分析框架渗透率 S 曲线

  AI原生应用的用户增长阶段判断

  研报通过对比豆包爱学等AI应用的DAU增速（+146%）与传统教育APP的低个位数增长，隐含运用了技术采纳生命周期理论。处于S曲线陡峭段的AI新产品展现爆发式增长，而成熟期产品则进入存量竞争，这种分化帮助投资者识别行业中真正的增量机会所在。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 新东方 (EDU/9901.HK)

  受益标的：留学需求回暖叠加低估值构成双重催化

  优势

  CY26E P/E仅11倍，剔除净现金后仅3倍；留学签证降幅收窄直接利好其出国考试与咨询业务；多元化新业务（非学科辅导、文旅）提供第二增长曲线

  劣势

  课程注册相关APP MAU 5月同比下降8%，显示部分传统业务获客仍有压力

  对比

  估值低于好未来（12x CY26E P/E），但业务结构更偏传统留学，AI硬件布局弱于好未来

  风险

  K-12人口萎缩压制长期TAM；留学需求再次受阻；AI对学习场景的颠覆性冲击

• 好未来 (TAL)

  受益标的：AI学习硬件高端化策略见效，素质教育用户粘性高

  优势

  学习平板ASP降幅持续收窄，产品力获市场认可；学而思智能APP MAU同比翻倍至360万；培优业务MAU维持19%稳健增长

  劣势

  5月平板GMV同比降24%，1QFY26跟踪GMV低于预期；学而思网校MAU增速放缓至10%

  对比

  AI硬件和用户活跃度指标优于新东方，但估值略高（12x vs 11x CY26E P/E）

  风险

  线下产能扩张不及预期；智能硬件新品发布效果不佳；海外业务拓展困难

• 东方甄选 (1797.HK)

  受损标的：核心账号流量衰退，增长过度依赖新渠道

  优势

  新平台GMV同比增246%展现渠道拓展能力；自有品牌占比提升至29%增强毛利潜力；APP MAU同比增38%沉淀私域用户

  劣势

  原有三大核心账号GMV同比下降2%；主频道日均观看人数同比降21%；当前股价对应估值仍高于电商平台可比公司

  对比

  增长质量弱于新东方和好未来，流量依赖性更强，因此被给予卖出评级

  风险

  新渠道增长不可持续；母公司支持力度减弱；股东回报改善不及预期

关键数据

• 豆包爱学DAU同比增速+146%截至2026年5月底，位居中国第六大AI原生应用
• 六大品牌学习平板线上GMV同比-35%2026年5月主要电商平台数据，受去年高基数影响
• 好未来学习平板ASP同比变化-4%降幅较4月的-5%进一步收窄，环比下降7%系618促销所致
• 加澳英中国学生签证数同比-9%2026年一季度，较2025年全年-16%明显改善
• 东方甄选抖音GMV约10.3亿元同比+38%，环比+7%；新平台贡献+246%增量
• 新东方CY26E P/E11倍剔除现金后仅3倍，估值处于历史低位

影响与含义

研报认为当前教育板块呈现明显的结构性机会。AI教育工具的快速渗透验证了技术赋能学习的商业可行性，利好具备AI研发能力和用户基础的头部企业。学习平板虽然短期承压，但ASP企稳暗示行业竞争正从价格战转向价值战，有利于拥有优质内容和硬件生态的厂商恢复利润率。留学业务的边际改善为新东方的传统优势业务提供了底部支撑。相反，纯流量型直播带货模式面临增长瓶颈，东方甄选亟需证明其多渠道和新业务的可复制性。整体而言，估值已充分反映悲观预期的龙头公司具备配置价值。

风险

• K-12适龄人口持续萎缩压缩行业长期市场空间
• 市场竞争加剧或消费属性增强导致定价承压
• 出国留学需求再次受到地缘政治或政策干扰
• AI技术对传统学习场景产生颠覆性替代效应
• 运营效率提升和利润率改善低于预期
• 教育行业监管政策发生不利变化

后续跟踪

• AI教育应用的用户留存率和付费转化率变化
• 学习平板618大促后的ASP走势及库存去化情况
• 各国对华学生签证政策的后续调整动向
• 东方甄选新销售渠道的盈利模型验证进展
• 线下教培机构牌照数量的拐点信号