臂式高空作业平台出口与北美突破成为浙江鼎力的新增长主线

概览

本报告评估浙江鼎力1H23业绩、产品结构调整、北美市场进展及新产能对未来增长的影响。汇丰前海证券认为臂式高空作业平台将成为核心增长驱动，尽管下调了整体收入和EPS预测，仍认为业绩后股价下跌反应过度并维持买入评级。

核心观点

浙江鼎力1H23净利润为人民币8.32亿元，同比增长45%，对应2Q23盈利同比增长35%，整体业绩基本符合报告预期。盈利增长受成本压力缓解和汇兑收益增加支持：1H23汇兑收益为人民币1.56亿元，高于1H22的人民币8,000万元。1H23臂式高空作业平台出口收入同比增长89%，显示海外需求强劲。2Q23综合毛利率为34%，同比提高6个百分点，主要得益于臂式产品毛利率改善；但由于国内发货占比上升，毛利率环比下降3个百分点。报告预计随着出口发货回升，3Q23毛利率将环比改善。与此同时，商务出行增加推动1H23销售及管理费用同比增长24%。 报告将臂式产品视为未来的关键增长引擎。根据业绩电话会，公司计划于2H23向北美市场发运数百台臂式产品；汇丰前海证券认为，这是2021年贸易调查后在北美市场取得的重要突破。公司新工厂即将进入试生产，按公司披露可新增4,000台高空作业平台产能，进一步强化臂式产品供给能力。臂式产品在出口收入中的占比由1H22的28%升至1H23的37%，叠加发达市场销售突破，构成报告上调臂式产品收入和毛利率预测的依据。海外市场在1H23已占公司收入的60%，因此海外需求、执行能力和市场份额变化对增长的重要性明显提高。 纳入1H23业绩后，报告重估了产品组合。考虑新产能爬坡和海外增长加快，2023-2025年臂式产品收入预测上调1%-19%，毛利率预测上调4.3-4.6个百分点。相对而言，鉴于现有工厂产能利用率较高且后续扩张空间有限，剪叉式产品收入预测下调13%-17%，桅柱式产品收入预测下调17%-37%。报告还上调销售及管理费用率预测，以反映疫情后商务出行增加。综合上述调整，2023-2025年总收入预测较此前下调6.5%-9.6%，EPS预测分别下调2.7%、2.9%和3.5%至人民币3.10元、3.58元和4.21元。调整后的2023-2025年收入预测分别为人民币65.13亿元、81.21亿元和96.39亿元，净利润预测分别为人民币15.71亿元、18.11亿元和21.31亿元。 业绩公布后公司股价下跌10%，同期沪深300指数下跌3%。报告认为，市场可能担忧收入增速低于预期，以及较大汇兑收益对盈利质量的影响，但这一反应过度，因为强劲海外需求、海外市场份额提升和北美销售前景尚未得到充分体现。报告列出的潜在催化因素包括2H23至2024年北美销售增强，以及新增产能更快爬坡。 估值方面，报告继续采用22倍目标市盈率，较2018-2022年28倍的历史平均水平低20%。该倍数考虑了2023-2025年预计EPS复合增速由17%降至16%，而2018-2022年历史EPS复合增速为27%。将22倍市盈率应用于2023-2024年平均EPS人民币3.34元（此前为人民币3.44元），得出人民币73.50元目标价，低于此前的人民币75.60元，但较人民币52.60元的当时股价仍有约40%、精确为39.7%的上行空间。公司当时对应约17倍2023年预测市盈率和15倍2024年预测市盈率，较2018-2021年平均估值低约一个标准差；报告据此认为，在2023-2024年增长可见性及海外份额提升的背景下，股票估值偏低，并维持买入评级。

分析框架

报告先拆解1H23利润增长、汇兑收益、产品出口和毛利率变化，再依据北美发货计划、新工厂投产及不同产品的产能约束调整分部收入、毛利率和费用率预测。随后将这些调整汇总至收入、净利润和EPS预测，并结合业绩后股价表现、历史估值区间及目标市盈率推导目标价和评级。

方法论与常识提炼

• 估值方法PE/PEG 估值

  目标市盈率估值

  报告将22倍目标市盈率应用于2023-2024年平均EPS人民币3.34元，得出人民币73.50元目标价；22倍较2018-2022年28倍历史平均市盈率低20%。

• 公司基本面与财务框架

  分产品收入、毛利率与费用率预测

  报告分别调整臂式、剪叉式和桅柱式产品的收入预测，并结合出口结构、产能利用率、新产能爬坡及商务出行变化，更新毛利率、费用率和整体EPS预测。

• 公司基本面与财务框架盈利质量分析

  区分经营改善与汇兑收益贡献

  报告将成本压力缓解和臂式产品毛利率改善与人民币1.56亿元汇兑收益分别审视，以解释利润增长来源及市场对盈利质量的担忧。

• 事件博弈与行为金融事件驱动分析

  北美销售突破与新产能爬坡催化

  报告把2H23至2024年北美销量增强和新工厂更快爬坡列为可能推动业绩预期与估值重估的事件催化因素。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 浙江鼎力机械（603338.SS；603338CH）

  臂式产品出口增长、北美市场突破和新增产能构成主要增长驱动，报告维持买入并给出人民币73.50元目标价。

  优势

  海外需求强劲，1H23臂式产品出口收入增长89%；臂式产品毛利率改善，海外市场份额提升，新工厂有望增强供给能力。

  劣势

  剪叉式及桅柱式产品受较高产能利用率和有限扩张空间制约；销售及管理费用上升，且1H23利润包含较大汇兑收益。

  对比

  业绩后股价下跌10%，同期沪深300下跌3%；约17倍2023年预测市盈率和15倍2024年预测市盈率较2018-2021年平均水平低约一个标准差。

  风险

  原材料及人工成本上升、国内竞争加剧、海外市场执行风险以及新产能爬坡慢于预期均可能压低收入增长或利润率。

关键数据

• 1H23净利润人民币8.32亿元同比增长45%，对应2Q23盈利同比增长35%。
• 1H23汇兑收益人民币1.56亿元1H22为人民币8,000万元，是上半年利润增长的重要贡献之一。
• 1H23臂式产品出口收入增速+89%同比增长，受强劲海外需求推动。
• 2Q23综合毛利率34%同比提高6个百分点、环比下降3个百分点；环比下降主要因国内发货占比提高。
• 1H23销售及管理费用增速+24%同比增加，主要反映商务出行增多。
• 海外收入占比60%海外市场占1H23公司收入的比例。
• 臂式产品在出口收入中的占比37%1H23水平，1H22为28%。
• 北美计划发货量数百台臂式产品公司计划于2H23发货，报告视为2021年贸易调查后的重要突破。
• 新工厂设计新增产能4,000台高空作业平台新工厂即将试生产，爬坡速度将影响收入和毛利率。
• 臂式产品收入预测调整上调1%-19%覆盖2023-2025年，依据新产能爬坡和海外增长加快。
• 剪叉式及桅柱式收入预测调整分别下调13%-17%和17%-37%覆盖2023-2025年，原因是产能利用率较高且未来扩张有限。
• 臂式产品毛利率预测调整上调4.3-4.6个百分点覆盖2023-2025年，依据出口结构提升及发达市场销售突破。
• 整体收入预测调整下调6.5%-9.6%覆盖2023-2025年，相对于报告此前预测。
• 2023-2025年EPS预测人民币3.10元、3.58元、4.21元较此前预测分别下调2.7%、2.9%和3.5%。
• 2023-2025年收入预测人民币65.13亿元、81.21亿元、96.39亿元对应同比增速19.6%、24.7%和18.7%。
• 2023-2025年净利润预测人民币15.71亿元、18.11亿元、21.31亿元报告调整后的年度盈利预测。
• 业绩后股价表现-10%同期沪深300指数下跌3%，报告认为股价反应过度。
• 目标估值倍数22倍市盈率较2018-2022年28倍历史平均市盈率低20%。
• 2023-2025年EPS复合增速16%此前预测为17%，2018-2022年历史增速为27%。
• 目标价与上行空间人民币73.50元，+39.7%目标价此前为人民币75.60元；当前价格基准为2023年8月18日收盘价人民币52.60元。

影响与含义

报告认为，公司增长重心正从受产能约束的剪叉式和桅柱式产品转向毛利率更高、海外拓展空间更大的臂式产品。北美销售突破和新工厂爬坡有望改善2023-2024年增长可见性，但整体收入及EPS预测因产品组合调整和费用率上升而下调。尽管目标价随平均EPS预测下降而下调，报告仍认为业绩后股价跌幅未充分反映海外需求、市场份额提升和臂式业务改善。

风险

• 若原材料价格突然上涨且公司无法向终端客户转嫁成本，利润率可能下降；中国人工成本上升也可能压制盈利能力。
• 更多国内机械厂商进入高空作业平台市场可能加剧竞争，竞争对手降价或采用激进信用销售政策或将挤压浙江鼎力的市场份额和利润率。
• 海外市场占1H23收入的60%，公司可能面临海外执行、运营或财务风险。
• 新工厂设计新增4,000台产能，若产能爬坡慢于预期，将对收入增长前景和利润率造成压力。

后续跟踪

• 关注2H23计划向北美发运数百台臂式产品的实际进度，以及2H23至2024年北美销量能否增强。
• 关注新工厂试生产及4,000台新增高空作业平台产能的爬坡速度。
• 关注出口发货回升后3Q23综合毛利率能否环比改善。
• 关注臂式产品出口占比、海外市场份额及发达市场销售突破的持续性。