中国变压器出口维持高增长，美国需求缺口支撑中国供应商机会

概览

本报告是高盛中国电网科技电力变压器出口跟踪的6月更新，核心关注中国变压器出口、美国本土供需缺口、美国变压器价格以及相关电网设备公司投资机会。报告认为，尽管中国总变压器出口同比增速从5月的72%回落至6月的47%，但对美国出口同比增长172%、环比增长52%，显示海外需求尤其是美国市场仍然强劲。

核心观点

核心观点是美国电力变压器供应短缺仍未解决，中国供应商仍有切入空间。高盛估计美国电力变压器需求与本土供应缺口将从当前72%收窄至2028E的57%，但短缺仍会持续；全球变压器交付周期约128周，而Sieyuan Electric约6-9个月可交付，并可在约一年内扩产，体现中国供应链灵活性。NARI Technology受益于国内电网资本开支及换流阀、二次设备出口潜力；Huaming则以18x 12个月远期P/E、较同业更大幅回调后的估值，以及有载分接开关海外份额提升，提供更防御的全球电网升级敞口。

分析框架

报告采用出口数据跟踪、价格指标比较和供需缺口估算相结合的方法：一方面跟踪中国海关变压器出口金额、地区贡献和电压等级结构；另一方面用美国PPI和招标文件估计美国本土变压器价格走势，并与中国出口ASP及GOES等关键原材料价格变化交叉验证。

方法论与常识提炼

• export_trackingPower Transformer Export Tracker

  中国变压器出口金额与地区拆分

  按>10MVA变压器出口金额跟踪同比、环比、目的地区域贡献，并重点观察对美国出口的增速和电压等级结构。

• supply_demand_analysisUS power transformer demand/local supply gap estimate

  美国需求与本土供应缺口

  用需求和本土供应估算缺口，并给出从当前72%到2028E 57%的变化路径，以判断非传统供应商的市场空间。

• pricing_analysisPPI and export ASP comparison

  美国PPI与中国出口ASP比较

  中国海关出口价格以FOB为基础；美国本土价格用招标文件估算后套用变压器PPI，但该PPI覆盖全部功率范围，并非仅220-330MVA。

• equity_research_frameworkGS Factor Profile

  成长、财务回报、估值倍数与综合分位

  高盛披露的GS Factor Profile通过成长、财务回报、估值倍数及综合指标比较股票相对市场和行业同业的特征。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Sieyuan Electric

  Buy key idea; transformer supply-chain beneficiary

  优势

  交付周期约6-9个月，明显短于全球约128周交付周期；扩产约一年；受中国灵活供应链支持。

  劣势

  报告未给出详细公司层面盈利预测，主要基于行业供需与出口逻辑。

  对比

  相对全球供应商，交付和扩产速度更快；相对AI基础设施高beta标的，电网设备逻辑更偏实际供需缺口。

  风险

  美国贸易政策、出口ASP波动、需求缺口收窄速度快于预期、原材料和汇率波动。

• NARI Technology

  Buy key idea; domestic grid capex and export potential beneficiary

  优势

  受益于国内电网资本开支，并在换流阀和二次设备方面具有出口潜力。

  劣势

  报告提供的出口数据主要集中于变压器，对NARI具体产品线的量化贡献有限。

  对比

  相对纯出口链标的，NARI同时具有国内电网资本开支和海外设备出口两类驱动。

  风险

  国内电网投资节奏、海外订单兑现、产品出口认证和竞争格局变化。

• Huaming

  Buy; upgraded to Buy; defensive global grid upgrade exposure

  优势

  估值约18x 12个月远期P/E，较同业回调更明显；有载分接开关处于双寡头市场并有海外份额提升机会；可受益于老旧基础设施、可再生能源并网和全球电网升级。

  劣势

  对AI资本开支的直接弹性可能弱于高beta AI基础设施标的。

  对比

  报告认为Huaming是在AI资本开支可见性和高beta AI基础设施估值存在担忧时，更防御地参与多年全球电网升级周期的方式。

  风险

  海外市场份额提升不及预期、估值修复慢于预期、全球电网投资推迟、竞争加剧。

• China power transformer exporters

  Beneficiaries of persistent US supply shortage

  优势

  6月对美国出口同比+172%、环比+52%；美国本土供需缺口预计到2028E仍有57%。

  劣势

  中国出口ASP波动较大，220-330MVA三个月滚动均价同比为-8%。

  对比

  美国本土价格PPI维持高位，而中国供应商可能凭交付能力和供应链灵活性切入非传统供应缺口。

  风险

  关税和贸易限制、美国本土扩产、产品结构导致ASP波动、客户认证周期。

关键数据

• 中国>10MVA变压器总出口额+47% yoy in June5月同比增速为+72%。
• 中国对美国变压器出口额+172% yoy; +52% mom in June6月对美国出口显著加速。
• 美国电力变压器需求/本土供应缺口72% currently; 57% by 2028E高盛预计缺口将收窄但仍然存在。
• 全球变压器交付周期around 128 weeks与Sieyuan Electric约6-9个月交付形成对比。
• Sieyuan Electric交付周期around 6-9 months, or 24-36 weeks报告称其扩产约一年，受中国灵活供应链支持。
• 美国电力及特种变压器PPI+3.9% yoy in June自2025年10月以来维持在高位且稳定。
• 中国对美国10-220MVA变压器出口ASPJune ASP at 5x yoy; 3-month rolling average at 2x yoy报告提示该区间价格波动较大，趋势不易观察。
• 中国对美国220-330MVA变压器出口ASPJune ASP +3% yoy; April-June 3-month rolling average -8% yoy报告认为可能受产品结构变化影响。
• 地区贡献：中东+141% yoy; 24% contribution6月中国总变压器出口增长的主要区域之一。
• 地区贡献：美洲+108% yoy; 38% contribution对总出口贡献最高。
• 地区贡献：非洲+20% yoy; 6% contribution维持同比增长。
• 地区贡献：欧洲+28% yoy; 21% contribution对总出口贡献较高。
• 地区贡献：亚洲-38% yoy; 12% contribution主要区域中同比下滑。
• 对美国出口电压等级结构97% from 10-220MVA; 3% from 220-330MVA6月对美国出口主要来自10-220MVA分段。
• 中国电子表出口额+1% yoy in June5月为-11%。
• 中国高压断路器出口额-7% yoy in June5月为-16%。
• Huaming估值18x 12-month forward P/E高盛称其估值具吸引力，且较同业回调更明显。

影响与含义

对投资的含义是，全球电网升级、可再生能源并网、老旧基础设施更新以及美国本土供应不足，将继续支撑中国电力设备供应商的外需机会。对高beta AI基础设施链条估值和AI资本开支可见性的担忧下，Huaming被高盛视为更防御的电网升级敞口；Sieyuan Electric受益于短交付周期和快速扩产能力；NARI Technology受益于国内电网资本开支和海外业务潜力。

风险

• 美国电力变压器需求与本土供应缺口收窄速度快于预期，削弱非传统供应商机会。
• 中国对美国变压器出口ASP波动较大，可能影响收入质量和利润率判断。
• 美国贸易政策、关税、合规或本土采购要求可能限制中国供应商出口。
• GOES等关键原材料价格变化可能影响变压器盈利能力。
• AI资本开支可见性和高beta AI基础设施估值担忧可能影响相关电网设备板块情绪。
• 海外市场份额提升、交付能力和扩产进度存在执行风险。

后续跟踪

• 后续月份中国>10MVA变压器总出口额同比增速是否维持高位。
• 中国对美国变压器出口的同比和环比增速是否延续。
• 10-220MVA与220-330MVA分段的出口ASP是否稳定，以及产品结构变化对均价的影响。
• 美国电力及特种变压器PPI是否继续维持高位。
• 美国本土变压器产能扩张进度和交付周期变化。
• Middle East、Americas、Europe等区域对中国变压器出口增长的贡献是否持续。
• 电子表和高压断路器等相邻电网设备出口是否改善。
• Sieyuan Electric、NARI Technology、Huaming的海外订单、产能扩张和估值变化。