中国6月CPI走弱，PPI可能已见顶

概览

本报告分析中国2026年6月CPI和PPI数据。高盛指出，总体CPI同比从5月的+1.2%降至6月的+1.0%，主要由能源和黄金价格下降驱动；PPI同比从+3.9%升至+4.1%，但环比年化动能较5月明显放缓。报告核心判断是，二季度PPI上行更多反映油价驱动的再通胀冲击提前体现，而不是后续持续加速的信号。

核心观点

报告的核心观点包括：第一，CPI通胀边际走弱，食品价格仍处负区间，非食品和核心通胀均放缓；第二，PPI同比小幅上行主要来自下游行业价格，上游油气和化工价格下降被黑色金属和煤炭价格上升抵消；第三，强于预期的二季度PPI显示能源冲击更前置；第四，随着高盛下调油价预测，2026年下半年PPI环比预测被下修，PPI同比预计未来数月回落；第五，2026全年PPI预测维持2.0%，2027全年PPI预测下调至0%。

分析框架

报告采用宏观数据拆解方法，将CPI分为食品、非食品和核心项目，并进一步观察猪肉、鲜菜、鲜果、燃料成本、交通服务和其他商品服务价格；PPI部分则区分上游、下游、生产资料和生活资料，并用同比与经季调的环比年化数据共同判断价格动能。

方法论与常识提炼

• 宏观通胀分析同比与季调环比年化结合

  同时比较同比通胀和经季调环比年化变化

  同比用于衡量价格水平相对去年同期的变化，季调环比年化用于观察近期价格动能。报告显示6月CPI环比年化为-0.4%，PPI环比年化为+1.2%，均较5月放缓。

• 通胀分项拆解CPI食品/非食品/核心拆分

  将CPI拆分为食品、非食品和剔除食品能源后的核心CPI

  该拆分帮助识别通胀变化来源。报告指出6月食品CPI同比为-1.6%，非食品CPI同比为+1.5%，核心CPI同比为+1.0%，能源和黄金价格是总体CPI回落的重要因素。

• 产业链价格传导PPI上游与下游贡献拆解

  比较上游原材料行业与下游制造行业对PPI的贡献

  报告认为6月上游行业对PPI的贡献大体持平，油气和化工价格下行被黑色金属和煤炭价格上行抵消；PPI同比上升的0.2个百分点全部来自下游行业，其中约一半来自电子设备制造。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 中国宏观利率与通胀预期

  CPI回落和PPI可能见顶会影响通胀预期与政策预期

  优势

  通胀压力放缓有助于降低价格上行对政策的约束。

  劣势

  PPI同比仍处于+4.1%，显示工业品价格同比压力尚未消退。

  对比

  相较5月，CPI走弱但PPI同比小幅上行，宏观价格信号分化。

  风险

  如果油价或上游原材料重新上涨，PPI放缓路径可能被打断。

• 能源与油气相关资产

  报告将二季度PPI强势归因于更前置的油价驱动再通胀冲击

  优势

  此前能源价格上行对PPI形成支撑。

  劣势

  高盛大宗商品团队下调后续油价预测，削弱后续PPI上行动能。

  对比

  油气价格下行被黑色金属和煤炭价格上行抵消，使上游对PPI贡献大体稳定。

  风险

  油价预测下调若不兑现，PPI下行判断存在风险。

• 黄金与贵金属

  黄金价格下降是CPI尤其非食品和核心CPI放缓的原因之一

  优势

  黄金价格变化对“其他商品/服务”等分项具有可观察影响。

  劣势

  黄金价格走弱降低了相关通胀贡献。

  对比

  报告将能源和黄金共同列为6月CPI从5月回落的主要解释变量。

  风险

  黄金价格若重新走强，可能抬升相关分项价格表现。

• 化工、黑色金属与煤炭

  这些上游行业共同影响PPI贡献结构

  优势

  黑色金属和煤炭价格上升对PPI形成支撑。

  劣势

  化工价格下降抵消部分上游通胀贡献。

  对比

  6月上游贡献总体与5月大体相当，内部由油气和化工走弱、黑色金属和煤炭走强相互抵消。

  风险

  上游行业价格分化可能导致PPI预测误差上升。

• 下游电子设备制造

  下游部门贡献了6月PPI同比上升，其中约一半来自电脑和通信设备等电子设备制造

  优势

  下游价格上行显示部分制造业价格具备支撑。

  劣势

  PPI生活资料同比仍为-0.9%，消费端价格传导偏弱。

  对比

  与上游贡献大体持平不同，6月PPI同比上升的0.2个百分点全部来自下游行业。

  风险

  若终端需求不足，下游价格支撑可能难以持续。

关键数据

• 6月总体CPI同比+1.0%5月为+1.2%；高盛预测和彭博一致预期均为+1.1%。
• 6月总体CPI季调环比年化-0.4%5月为+0.8%；由高盛季调。
• 6月食品CPI同比-1.6%5月为-1.7%；猪肉价格同比-15.9%。
• 6月非食品CPI同比+1.5%5月为+1.9%；主要受能源和黄金价格下降影响。
• 6月核心CPI同比+1.0%5月为+1.1%；剔除食品和能源。
• 6月PPI同比+4.1%5月为+3.9%；高盛预测+4.2%，彭博一致预期+4.1%。
• 6月PPI季调环比年化+1.2%5月为+8.8%；价格动能明显回落。
• 2026全年PPI预测2.0%高盛维持不变。
• 2027全年PPI预测0%此前预测为0.6%，本次下调。

影响与含义

该报告对宏观资产配置的含义是，中国通胀压力短期仍受到大宗商品尤其是油价路径影响，但6月数据和油价预测下调共同指向PPI同比可能在未来数月回落。对市场而言，这削弱了持续再通胀交易的确定性，并提示投资者关注能源、黄金、化工、黑色金属、煤炭以及下游电子设备制造价格对工业品通胀的分化影响。

风险

• 油价走势高于高盛大宗商品团队预测，可能使PPI同比回落慢于预期。
• 黑色金属、煤炭等上游价格继续上涨，可能抵消油气和化工价格下降的影响。
• 下游行业价格上行若持续扩散，可能使PPI峰值判断面临上修风险。
• CPI中能源和黄金价格若反弹，可能重新推升非食品和核心CPI。
• 报告基于当前公开信息和高盛预测，后续数据修订或政策变化可能改变判断。

后续跟踪

• 未来数月PPI同比是否按报告预期回落。
• 高盛下调后的油价预测是否兑现。
• 油气、化工、黑色金属和煤炭价格对PPI上游贡献的相互抵消是否持续。
• 下游电子设备制造价格是否继续推动PPI。
• 食品CPI中猪肉、鲜菜、鲜果价格是否从负增长区间修复。
• 非食品CPI和核心CPI中黄金、燃料成本及交通服务价格的变化。