EVE Energy获管理层指引2027年出货量增长超50%，但估值与需求能见度令评级维持中性

概览

报告评述EVE Energy的2Q26业绩、出货结构、单位盈利、海外扩产和2027年增长指引。摩根大通认可大圆柱电池、商用车电动化及海外储能带来的结构性增长，但认为行业需求能见度和估值对应的风险回报更趋均衡，因此维持中性评级及人民币60元目标价。

核心观点

EVE Energy在8月19日收市后公布2Q26业绩，盈利位于此前预告区间的高端。季度电池出货量达到46GWh，同比增长71%、环比增长32%，推动1H26出货量达到80GWh。分应用看，2Q电动车电池出货量约22GWh，同比增长98%、环比增长55%；储能系统出货量约24GWh，同比增长53%、环比增长22%。报告据此认为，季度增长并非仅由单一客户或短期波动推动，而是来自多个结构性机会。 电动车电池增长主要有三条驱动线索。第一，商用车约占EVE Energy电动车电池出货量的一半，公司基本覆盖国内前十大商用车客户，可受益于商用车电动化提速。第二，欧洲大圆柱电池业务进入放量阶段，荆门工厂的46系列产品持续爬坡，对宝马的交付量较上年明显增加。第三，公司获得新客户并提高现有乘用车客户份额：在小鹏维持稳定的主供应商份额，同时吉利和零跑开始贡献增量。这些因素共同支撑管理层对2027年电动车电池出货量同比增长超过60%的判断，其中乘用车电池出货量可能翻倍，大圆柱电池需求预计约40GWh，宝马贡献大部分新增需求。 利润端需要剔除一次性因素观察。EVE Energy因SK On相关交易处置盐城和金能股权，确认超过人民币4亿元的一次性投资收益。摩根大通剔除政府补助及该笔投资收益后，估算2Q26动力电池单位利润约为人民币0.02元/Wh，环比大致稳定。报告认为，从3Q26起，海外储能客户进入批量交付有望推动单位利润逐步改善。这些订单主要采取客户自提方式，EVE Energy无需承担物流、关税或出口增值税退税相关成本，因此其单位盈利能力优于一般出口订单。 海外储能占比提升是盈利改善的重要机制。管理层预计海外储能约占2026年储能出货量的20%，到2027年接近50%；预计2至3家国际客户将贡献2027年储能交付量的40%以上。随着高盈利海外订单占比增加，储能业务利润率仍有上行空间。与此同时，管理层预计2027年储能出货量同比增长40%至50%，主要由核心海外客户的新增需求支持。 政策成本传导仍在推进。针对9月1日起生效的消费税，公司已与超过70%的客户达成成本转嫁安排，其余客户仍在谈判。出口增值税退税下调方面，公司已把新增成本计入新项目和新客户报价，但由于现有客户接受度较低，存量项目的成本转嫁更具挑战。这意味着出货增长能否转化为利润改善，还取决于剩余客户谈判及存量项目的价格调整进度。 管理层对2027年整体出货前景保持乐观，预计总电池出货量同比增长超过50%。除电动车电池增长超过60%外，储能出货量预计增长40%至50%。产能方面，马来西亚工厂二期已进入试生产，目标是在2027年形成10至15GWh产能；匈牙利项目按计划推进，预计于2027年年中开始量产。新业务方面，公司预计BBU于2H26开始交付，并向AIDC备用电源和钠离子电池拓展，钠离子电池的初期商业化重点是储能应用。 公司当前业务还包括消费电池，并持有Smoore（6969 HK）约31%的股权，计划将持股比例降至28%；Smoore约贡献公司净利润的8%至10%。摩根大通最终仍基于估值给予中性评级，将Jun-27目标价设为人民币60元，对应15倍2027年预期市盈率；此前Dec-26目标价为人民币70元，对应21倍2026年预期市盈率。目标估值倍数降低，反映报告认为当前风险回报更加均衡，且2027年行业需求增长能见度有所减弱。在中国电池产业链中，摩根大通将CATL列为首选。

分析框架

报告先按电动车电池和储能拆分季度出货量及同比、环比变化，再追溯商用车、大圆柱电池和客户份额等结构性驱动；随后剔除政府补助和资产处置收益，估算可比口径单位利润，并分析海外储能订单模式、业务组合和政策成本传导对盈利的影响。最后结合管理层2027年出货指引、海外产能和新业务进度，以2027年预期市盈率确定目标价并评估风险回报。

方法论与常识提炼

• 行业/产业分析框架量价拆分

  按出货量、应用结构和单位利润拆分经营表现

  报告分别观察电动车电池与储能的出货增速，并用每Wh单位利润判断增长是否同步转化为盈利改善。

• 公司基本面与财务框架盈利质量分析

  剔除政府补助和一次性投资收益后的单位利润

  报告从披露利润中排除超过人民币4亿元的资产处置收益及政府补助，以约人民币0.02元/Wh的可比单位利润衡量2Q26动力电池业务的基础盈利水平。

• 估值方法PE/PEG 估值

  基于2027年预期市盈率的目标价估值

  摩根大通以15倍2027年预期市盈率设定Jun-27人民币60元目标价，并与此前基于21倍2026年预期市盈率的人民币70元目标价进行比较。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• EVE Energy（300014.SZ, 300014 CH）

  报告主体；电动车电池、储能和海外产能扩张构成主要增长来源。

  优势

  商用车客户覆盖广，大圆柱电池开始放量，海外储能客户和产能持续扩张。

  劣势

  2Q26剔除一次性因素后的动力电池单位利润仅环比大致稳定，存量项目成本传导仍有难度。

  对比

  摩根大通对EVE Energy维持中性评级，并将CATL列为中国电池产业链首选。

  风险

  电池出货不及预期、价格及利润率压力加大，以及电子烟监管政策弱于预期。

• Smoore（6969 HK）

  EVE Energy持有其约31%股权并计划降至28%，其贡献EVE Energy约8-10%的净利润。

  优势

  为EVE Energy提供来自电子烟设备ODM业务的利润贡献。

  劣势

  相关利润暴露于电子烟行业监管变化。

  风险

  电子烟监管政策可能好于或差于预期。

• CATL - H（3750.HK）

  摩根大通在中国电池产业链中的首选标的。

  对比

  相较维持中性评级的EVE Energy，CATL被列为产业链首选。

关键数据

• 2Q26电池出货量46GWh同比增长71%，环比增长32%
• 1H26电池出货量80GWh由2Q26强劲出货增长推动
• 2Q26电动车电池出货量约22GWh同比增长98%，环比增长55%
• 2Q26储能出货量约24GWh同比增长53%，环比增长22%
• 商用车出货占比接近电动车电池出货量的一半公司基本覆盖国内前十大商用车客户
• SK On相关一次性投资收益超过Rmb400mn来自处置盐城和金能股权
• 2Q26可比动力电池单位利润约Rmb0.02/Wh剔除政府补助及SK On资产交易一次性投资收益后，环比大致稳定
• 2027年总电池出货增长指引同比增长超过50%管理层指引
• 2027年电动车电池出货增长指引同比增长超过60%乘用车出货可能翻倍，主要由大圆柱电池爬坡推动
• 2027年大圆柱电池需求约40GWh宝马预计贡献大部分新增需求
• 2027年储能出货增长指引同比增长40-50%由持续海外扩张和核心海外客户新增需求支持
• 海外储能出货占比2026年约20%，2027年接近50%2至3家国际客户预计贡献2027年储能交付量的40%以上
• 消费税成本传导覆盖率超过70%的客户针对9月1日起生效的消费税，其余客户仍在谈判
• 马来西亚二期产能目标2027年10-15GWh项目已进入试生产
• 匈牙利项目投产时间2027年年中预计开始量产
• Smoore持股及利润贡献持股约31%，计划降至28%；贡献净利润约8-10%Smoore代码为6969 HK
• 目标价及估值Jun-27 Rmb60，15x 2027E P/E此前Dec-26目标价为Rmb70，基于21x 2026E P/E

影响与含义

报告认为，大圆柱电池、商用车电动化及海外储能可支撑EVE Energy在2027年实现超过50%的总出货增长，而客户自提模式和海外储能占比提升有望从3Q26起改善单位利润。不过，存量项目的政策成本转嫁较困难，叠加2027年行业需求增长能见度偏弱，令增长前景尚不足以改变摩根大通的中性评级。

风险

• 电池出货量可能低于预期。
• 定价和利润率压力可能高于预期。
• 电子烟行业相关监管政策可能差于预期。

后续跟踪

• 关注3Q26起核心海外储能客户能否按计划进入批量交付，以及单位利润是否随之改善。
• 关注剩余消费税成本传导谈判及现有项目出口退税成本的转嫁进度。
• 关注2027年约40GWh大圆柱电池需求及宝马交付爬坡情况。
• 关注海外储能占比能否由2026年的约20%升至2027年的接近50%。
• 关注马来西亚二期、匈牙利项目、BBU交付及钠离子储能商业化进度。