高盛预览美洲生命科学工具与诊断2Q26业绩：终端市场略有加速，但中国刺激订单显著走弱

概览

本报告是Goldman Sachs对美洲生命科学工具与诊断行业2Q26业绩的预览，重点更新GS Tools Tracker和GS China Stimulus Tracker，并讨论TMO、DHR、WAT、A、BRKR、MTD、RVTY及若干诊断公司。报告指出，工具行业年初至今明显跑输大盘，核心争论在于当前增长疲弱究竟是长期增长算法受损，还是疫情后需求正常化的暂时后遗症。高盛倾向于认为终端市场正在缓慢改善，若干公司估值已提供较好入口，但恢复速度和持续性仍有不确定性。

核心观点

核心观点包括：第一，工具行业有望在2026年下半年逐步实现有机增长再加速，但需要连续改善以达到或超过全年指引；第二，潜在改善驱动来自CDMO本土化需求、Bioprocessing设备后续拐点、呼吸检测逆风消退、临床阶段Biotech融资改善、下游制药制造投资和半导体带动的工业强度；第三，美国Academic & Government恢复仍偏弱，且Preclinical Biotech融资向实际支出的传导需要时间；第四，中国刺激相关订单在2Q26总体下滑，说明中国设备更新政策对多数覆盖公司的拉动仍有限。

分析框架

报告通过两个高盛自有跟踪框架形成行业判断：GS Tools Tracker汇总17个季度数据集，覆盖Biopharma、Industrial、Clinical Diagnostics、Academic/Government四类终端市场，并按相关性和行业暴露加权估计市场增长；GS China Stimulus Tracker跟踪中国设备更新刺激下TMO、DHR、A、WAT和BRKR等公司在液相色谱、气相色谱、质谱等仪器上的中标订单。公司层面则结合2Q26或3Q26收入、EPS、管理层指引、估值倍数和12个月目标价进行投资判断。

方法论与常识提炼

• 行业增长跟踪GS Tools Tracker

  用17个季度数据集估算生命科学工具终端市场增长

  该模型覆盖Biopharma、Industrial、Clinical Diagnostics和Academic/Government四个终端市场，并按数据集相关性与工具行业总体暴露加权。报告称该跟踪器与平均工具公司收入增长的相关性为86%，在判断增长加速或减速方向上有80%的季度正确率。

• 政策与订单跟踪GS China Stimulus Tracker

  跟踪中国设备更新刺激下的仪器中标订单

  该跟踪器覆盖TMO、DHR、A、WAT和BRKR等具备中国仪器业务暴露的公司，自2024年3月中国设备更新刺激推出以来已跟踪超过1,100笔仪器订单。

• 估值Q5-Q8 EV/EBITDA multiple

  以未来季度估计EBITDA倍数推导12个月目标价

  TMO使用19x目标EV/EBITDA倍数并给出$570目标价，DHR使用约20x目标倍数并给出$230目标价，WAT目标倍数由16x上调至18x并将目标价从$380上调至$425。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Thermo Fisher Scientific (TMO)

  Buy评级，12个月目标价$570

  优势

  业务多元化，CDMO收入下半年权重更高，CRO收入和Clario收购后份额提升可能带来上行，估值压缩后入口更有吸引力。

  劣势

  1Q增长偏弱，美国Academic & Government和Preclinical Biotech支出仍需时间恢复。

  对比

  相较部分同业，TMO被视为高质量复合增长公司，具备多个超越2026年指引的杠杆。

  风险

  早期研发终端市场疲弱、大药企支出下降、长期规划预期下调、美国Academic & Government持续疲弱。

• Danaher Corp. (DHR)

  Buy评级，12个月目标价$230

  优势

  Bioprocessing业务基础强，1Q Bioprocessing设备订单增长30%，后续6至18个月可能转化为收入。

  劣势

  2026年增长和利润率扩张偏向下半年，部分改善来自低基数而非完全来自需求强劲恢复。

  对比

  DHR相对更直接受益于Bioprocessing设备复苏，但也更受呼吸检测和中国诊断政策扰动影响。

  风险

  Academic和早期药物发现进一步走弱、中国Diagnostics逆风延续、Bioprocessing设备在2026年继续滞后。

• Waters Corp. (WAT)

  Buy评级，12个月目标价由$380上调至$425

  优势

  核心业务受下游Pharma需求、LC-MS替换周期、GLP-1暴露和交叉销售支持；收购资产存在定价、商业执行和协同上行空间。

  劣势

  股价1Q后上涨约20%，市场争论转向估值已反映多少执行改善。

  对比

  报告认为WAT更像执行驱动型复苏，而不是单纯依赖终端市场复苏，因此可享受较高估值倍数。

  风险

  BD Bioscience and Diagnostic Solutions整合风险、大药企资本开支走弱、中国政策和本土竞争、工业端宏观逆风。

• Agilent Technologies (A)

  Buy评级，报告给出3Q26预期

  优势

  CAM业务与工业跟踪器历史相关度高，受半导体和工业周期改善支持；China和Chemistry若保持强劲可能带来上行。

  劣势

  3Q26指引隐含较2Q放缓，且后续面临更高同比基数。

  对比

  相较TMO和DHR，A的短期弹性更依赖工业周期和中国相关业务表现。

  风险

  宏观不确定性、地域组合正常化、通胀压力和中国刺激订单疲弱。

• Bruker Corp. (BRKR)

  Sell评级，但中国刺激订单表现相对更有韧性

  优势

  2Q26中国刺激相关订单同比约增长55%，相对其他工具公司更能抵御订单下滑。

  劣势

  整体投资评级为Sell，说明公司层面的估值或基本面风险仍被高盛视为不利。

  对比

  在中国刺激订单维度BRKR优于多数覆盖公司，但这不足以改变整体谨慎评级。

  风险

  工业周期反复、宏观不确定性、公司特定增长和估值压力。

关键数据

• 工具板块年初至今回报-9%同期S&P 500为+10%，显示工具板块显著跑输。
• GS Tools Tracker长期平均增长约5%与行业管理层给出的市场增长率估计大致一致。
• GS Tools Tracker相关性86%报告称该跟踪器与平均工具公司收入增长的相关性为86%。
• 2Q26中国刺激订单65笔，YoY -57%覆盖TMO、DHR、A、WAT和BRKR；BRKR订单同比约增长55%，相对更具韧性。
• TMO 2Q26预期有机增长3.1%，收入$11.73bn，EPS $5.70FactSet一致预期为收入$11.71bn、EPS $5.72；高盛维持Buy，目标价$570。
• DHR 2Q26预期有机增长2.0%，收入$6.10bn，EPS $1.84FactSet一致预期为收入$6.10bn、EPS $1.83；高盛维持Buy，目标价$230。
• WAT 2Q26预期有机增长4.6%，收入$1.62bn，EPS $2.98FactSet一致预期为收入$1.62bn、EPS $3.01；高盛维持Buy，目标价上调至$425。
• A 3Q26预期有机增长5.7%，收入$1.85bn，EPS $1.49FactSet一致预期为收入$1.84bn、EPS $1.49。

影响与含义

对投资组合而言，报告支持在生命科学工具板块中进行选择性配置，而不是全面追高。TMO和DHR的投资逻辑更多依赖行业终端市场恢复、CDMO或Bioprocessing订单向收入传导；WAT则更偏向执行型复苏，受收购整合、定价和交叉销售驱动。中国刺激订单走弱提示中国相关收入弹性不能简单外推，工业周期、半导体资本开支和宏观风险仍会影响A、BRKR、WAT等公司的短期表现。

风险

• 美国Academic & Government支出恢复不及预期，尤其NSF资金连续多个季度负增长。
• Preclinical Biotech融资改善向实际资本开支传导需要一年以上，短期支出可能仍谨慎。
• 中国设备更新刺激订单2Q26同比下降57%，对中国相关工具业务的拉动可能弱于市场预期。
• 中东等宏观和地缘因素可能影响覆盖公司的区域收入暴露，且GS Tools Tracker对该区域代表性不足。
• Bioprocessing设备订单向收入转化时间不确定，可能导致DHR等公司下半年加速低于预期。
• WAT收购整合、定价执行、制造和市场份额风险可能影响其执行型复苏逻辑。

后续跟踪

• 2Q26业绩电话会中管理层对终端市场健康度和下半年有机增长加速可信度的表述。
• TMO关于美国本土CDMO业务订单和U.S. Department of Commerce Tariff-reduction Application deadline后的需求评论。
• DHR Bioprocessing设备订单能否在2026年内较预期更快转化为收入。
• WAT收购资产的商业执行、定价、协同和交叉销售进展。
• 中国设备更新刺激订单在后续季度是否恢复，尤其TMO、DHR、A、WAT和BRKR的仪器中标变化。
• 工业端PMI、半导体资本开支和耐用品新订单对A、BRKR、WAT等公司工业暴露的影响。