扬子江造船年初至今订单偏慢，但高盛维持买入

概览

本报告是高盛对Yangzijiang Shipbuilding年初至今业务更新的事件点评。核心信息是，公司截至2026年5月19日新增订单胜出低于此前节奏，尤其是4月至5月中旬新增订单明显放缓；但高盛仍维持买入评级，认为公司在船舶制造上行周期中具备成本优势、较强回报能力、产能扩张空间和获取高毛利订单的能力。

核心观点

高盛的核心观点是：短期订单数据偏弱并不改变中期投资逻辑。订单放缓主要来自地缘政治不确定性压制新订单谈判，以及公司主动选择更高毛利、偏集装箱船的订单；与此同时，行业4月全球船厂新订单量与金额同比仍有双位数增长，主要由油轮和散货船驱动，因此扬子江的订单表现弱于行业平均。高盛认为，随着2025年订单较淡后产能约束缓解、公司产能扩张推进、长期订单簿覆盖较强以及USTR负面影响有限，公司从2026E起新增订单有望恢复。

分析框架

报告结合公司业务更新、行业船厂订单观察、订单簿变化、潜在战略投资和估值框架进行判断。估值方面，高盛采用P/B vs ROE框架，以 end-2026E BVPS 为基础，给予2.5x目标P/B，假设周期平均ROE为24%、股权成本为10.2%、长期增长率为1%，得出12个月目标价SGD 4.70。

方法论与常识提炼

• 估值P/B vs ROE估值

  以目标P/B倍数推导12个月目标价

  高盛将2.5x目标P/B应用于end-2026E BVPS，并以24%周期平均ROE、10.2%股权成本和1%长期增长率作为推导依据。

• 因子分析GS Factor Profile

  成长、财务回报、估值倍数和综合因子

  高盛因子框架通过对成长、财务回报和估值倍数等指标进行标准化排序，帮助比较个股相对市场和行业同业的属性。

• 并购框架M&A Rank

  潜在被收购概率打分

  高盛在全球覆盖中以定性和定量因素评估公司成为收购目标的可能性，并将概率分为1至3级；该框架属于披露部分的方法说明。

• 数据工具Quantum

  高盛专有财务数据库

  Quantum用于访问公司财务历史、预测和比率，可支持单公司深度分析及跨行业、跨市场比较。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Yangzijiang Shipbuilding (YAZG.SI)

  研究主体，高盛给予买入评级。

  优势

  具备成本优势、较高财务回报、长订单簿覆盖、产能扩张能力，并倾向选择高毛利订单。

  劣势

  4月至5月中旬订单胜出明显放缓，订单簿较3月底小幅下降，当前估值高于历史均值。

  对比

  公司近期订单表现弱于行业平均；行业4月全球船厂新订单量和金额同比双位数增长，主要由油轮和散货船带动。

  风险

  钢价高于预期、USTR对中国建造船舶的监管更严格、ASP降幅超预期、其他船厂产能扩张快于预期。

• Poseidon Corp / Seaspan

  扬子江造船拟收购Poseidon Corp 10%股权；Poseidon为Seaspan母公司。

  优势

  Seaspan是最大独立集装箱船船东及运营商，运力约2.5mn TEU，可能帮助扬子江未来获取集装箱船订单。

  劣势

  投资对价较大，订单转化仍需后续验证。

  对比

  Seaspan约占全球集装箱船队7%-8%，在集装箱船租赁市场具备规模优势。

  风险

  投资整合、订单转化不及预期、集装箱船市场需求波动。

• Jiangsu Yangzi Hongda Shipbuilding and Repair

  扬子江造船新设全资船舶维修服务子公司。

  优势

  拓展船舶维修服务，有助于补充船舶制造主业周边服务能力。

  劣势

  管理层预计该子公司对FY26E EPS和每股有形净资产无重大影响，短期财务贡献有限。

  对比

  属于船舶制造产业链延伸，而非立即改变主业收入结构。

  风险

  业务爬坡、执行能力和客户获取存在不确定性。

关键数据

• 报告日期2026-05-19报告首页显示发布时间为19 May 2026 9:31PM HKT。
• 年初至今新增订单US$1.03bn截至2026年5月19日，占管理层FY26目标US$4.5bn的23%。
• 4月1日至5月19日新增订单US$0.05bn对应两艘1,100 TEU集装箱船。
• 2Q至今月均新增订单US$0.03bn明显低于2025年月均US$0.21bn和1Q26月均US$0.33bn。
• 订单簿US$22.3bn截至2026年5月19日，较2026年3月底US$22.8bn下降约2%。
• Poseidon Corp / Seaspan投资10%股权，US$825.7mn对价Seaspan为最大独立集装箱船租赁船东及运营商，运力约2.5mn TEU，占全球集装箱船队约7%-8%。
• 船舶维修子公司注册资本US$100mJiangsu Yangzi Hongda Shipbuilding and Repair为全资子公司，管理层预计对FY26E EPS和每股有形净资产无重大影响。
• 目标价SGD 4.70基于P/B vs ROE估值；目标P/B为2.5x。
• 披露现价S$3.94用于估算相对目标价的上涨空间约19.3%。

影响与含义

短期影响是市场可能关注订单胜出显著放缓与订单簿小幅回落；中期含义则取决于公司能否通过高毛利订单筛选、产能扩张和Seaspan相关投资提升未来集装箱船订单获取能力。高盛认为，尽管当前股价约2x P/B、高于历史均值，但在公司聚焦船舶制造主业、现金充足、处于行业上行周期且潜在股东回报改善的背景下，较历史均值更高的P/B估值具有合理性。

风险

• 钢价高于预期可能压缩船厂利润率。
• USTR若出台更严格针对中国建造船舶的规则，可能影响订单和客户决策。
• 船舶ASP降幅若大于预期，将削弱盈利弹性。
• 其他船厂产能扩张快于预期，可能加剧竞争并影响市场份额。
• 地缘政治紧张可能继续压制潜在新订单谈判。
• 当前估值高于历史均值，若订单恢复不及预期，估值溢价可能承压。

后续跟踪

• 2026年5月20日管理层及CFO线上分析师会议对订单、USTR影响和资本配置的说明。
• 2Q及下半年新增订单是否从US$0.03bn月均的低位恢复。
• Seaspan相关投资能否带来可见的集装箱船订单。
• 公司产能扩张进度及是否推动市场份额提升。
• 钢价、船价ASP和行业油轮、散货船、集装箱船订单结构变化。
• USTR政策对中国船厂接单和客户谈判的实际影响。