中国医疗器械与服务2Q/1H26预览：复苏能见度不均，优选全球化能力更清晰的公司

概览

本报告为高盛对中国医疗器械与医疗服务板块2Q/1H26业绩的前瞻。报告认为，板块仍是医疗健康覆盖中较弱的细分方向之一，过去六个月平均股价下跌约21%，近一个月反弹4.5%，仍落后于医疗健康覆盖组合的8.9%涨幅。需求端复苏不均、政策控费和医院采购节奏扰动仍是主要约束；但具备海外扩张、订单兑现、利润率改善和股东回报能力的公司正在形成分化。

核心观点

核心观点包括：第一，国内医疗器械和服务需求恢复仍缺乏一致能见度，反腐、控费和VBP影响短期采购及临床量。第二，医疗器械板块的海外执行能力继续成为主要胜负手，尤其是手术机器人和隐形正畸。第三，部分公司已出现盈利和利润率拐点，例如MicroPort MedBot实现1H26盈利并录得高增长，AK Medical也发布正面盈利预警。第四，医疗服务公司如Hygeia、Gushengtang和Jinxin Fertility显示运营修复，但消费环境偏弱仍限制市场参与度。

分析框架

报告采用业绩前瞻、公司指引、盈利预警、运营数据、股价表现、目标价调整和政策环境交叉验证的方法，比较各公司在国内需求、海外扩张、利润率、现金回收和股东回报方面的差异。

方法论与常识提炼

• equity_research业绩预览与估值调整

  2Q/1H26业绩前瞻

  通过公司指引、初步业绩公告、运营指标和政策变化判断即将披露业绩的方向，并据此调整盈利预测和目标价。

• factor_frameworkGS Factor Profile

  增长、财务回报、估值倍数和综合因子

  高盛因子框架将股票在增长、财务回报、估值倍数及综合维度上与市场和行业同业比较，用于提供投资背景。

• corporate_event_frameworkM&A Rank

  并购概率分级

  高盛以1至3级评估公司成为收购目标的概率；高或中等概率公司可能在目标价中纳入并购因素。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• MicroPort MedBot

  手术机器人全球化和盈利拐点代表性标的

  优势

  1H26实现盈利，收入同比高增长，海外收入增速超过450%，全球订单和安装数据持续推进。

  劣势

  商业化仍处放量验证期，投资者关注收入可持续性和应收账款回收。

  对比

  相较国内需求驱动型器械公司，海外订单和安装进展更能支撑分化。

  风险

  海外需求不可持续、回款放缓、装机目标不达预期、Intuitive Surgical股价走弱带来的情绪拖累。

• Edge Medical

  海外执行能力较强的手术机器人公司

  优势

  累计海外系统安装/发运约100套，累计手术量超过20k例，支持经营杠杆。

  劣势

  仍需持续验证海外订单质量、使用率和商业化可持续性。

  对比

  与板块平均表现相比，更具全球化选择权。

  风险

  海外装机转化不及预期、医院采购放缓、竞争加剧。

• Angelalign Technology (6699.HK)

  隐形正畸全球化与低VBP暴露标的

  优势

  国内和海外增长按计划推进，公立医院收入占比仅约5-7%，VBP暴露有限；中国和德国法律进展降低诉讼压力。

  劣势

  仍受消费医疗需求和国际扩张执行影响。

  对比

  近一个月股价+16.8%，优于板块平均，反映市场对国际增长路径信心改善。

  风险

  海外增长低于预期、消费需求疲弱、VBP或法律风险再度升温。

• AK Medical (1789.HK)

  骨科与机器人商业化改善标的

  优势

  1H26收入和净利润均有正面指引，海外收入增长约40%，机器人招标取得进展。

  劣势

  国内骨科及耗材业务仍可能受政策和价格压力影响。

  对比

  海外收入表现好于预期，强化全球化增长叙事。

  风险

  VBP压力、机器人订单兑现不及预期、海外扩张执行风险。

• Hygeia Healthcare (6078.HK)

  医疗服务运营修复与股东回报标的

  优势

  门诊和手术量改善，非医保收入小幅增长，资本纪律和股东回报增强。

  劣势

  消费和医疗服务需求仍偏软，重资产扩张放缓可能限制短期规模增长。

  对比

  相较器械公司，驱动因素更多来自运营稳定、病例结构和分红回购。

  风险

  需求复苏弱于预期、价格压力、医保控费、港股通相关情绪波动。

• Gushengtang Holdings (2273.HK)

  中医医疗服务增长和分红回购标的

  优势

  销量增长稳健，分红和回购计划明确，新加坡扩张提供海外增长选择权。

  劣势

  消费医疗属性较强，仍受宏观消费背景影响。

  对比

  与传统医院服务相比，轻资产门店扩张和股东回报更受关注。

  风险

  门店扩张不及预期、新加坡业务达标风险、消费需求走弱。

• Jinxin Fertility (1951.HK)

  辅助生殖经营修复标的

  优势

  1H26净利润和EBITDA较去年同期大幅改善，海外与昆明/武汉业务带动周期增长。

  劣势

  成都业务下降，区域表现不均衡。

  对比

  修复弹性较明显，但仍需观察分区域增长持续性。

  风险

  患者量恢复不及预期、区域需求分化、辅助生殖消费意愿疲弱。

关键数据

• 板块六个月平均股价表现-21%中国医疗器械与医疗服务为医疗健康覆盖中较弱细分板块之一。
• 板块近一个月反弹+4.5%仍落后于更广泛医疗健康覆盖组合的+8.9%。
• Angelalign近一个月表现+16.8%可能受国际增长路径信心改善驱动。
• Hygeia近一个月表现+12.4%部分受港股通潜在剔除担忧缓解影响。
• Gushengtang近一个月表现+7.2%同样受港股通担忧缓解和经营恢复关注推动。
• Edge Medical海外装机/发运约100套累计海外系统，累计手术量超过20k例支持经营杠杆和业绩指引上行可能。
• MicroPort MedBot商业化进展约300个全球累计订单，其中240+来自海外；年初至今80+安装公司维持FY26约200台安装目标。
• MicroPort MedBot 1H26盈利预警收入同比增长约200-230%，海外收入同比增长超过450%，毛利率扩大超过15个百分点投资者仍关注收入可持续性和应收账款回收。
• AK Medical 1H26盈利预警收入增长约10%，净利润增长超过20%，海外收入同比增长约40%机器人商业化推进，截至6月获得11个招标，其中5个在海外。
• Hygeia运营趋势截至2026年5月门诊量同比+4%，手术量同比+7.6%价格趋稳和高复杂度病例组合改善支撑表现。
• Hygeia股东回报计划2026-2028年每年约Rmb500mn公司放缓重资产资本开支，更关注回购和分红。
• Gushengtang运营及回报1Q销量同比+15%，4-5月同比+15-20%；年度分红指引不少于HK$450mn，并新增HK$300mn回购新加坡业务目标到YE26约50家门店、约Rmb300mn收入。
• Jinxin Fertility初步业绩1H26净利润至少Rmb90mn，EBITDA至少Rmb290mn较1H25净亏损Rmb1,044mn和负EBITDA Rmb938mn显著改善。
• Jinxin Fertility运营数据新患者就诊24,169人，同比+9%；OPU周期14,653，同比+6%海外增长42%、昆明/武汉增长15%，成都下降5%，大湾区约+1%。
• 目标价调整平均下调约3%收盘价基准为2026-07-24。

影响与含义

对投资含义而言，板块整体尚未进入广泛复苏阶段，国内政策和需求仍会压制估值扩张；但海外商业化、订单兑现、利润率改善和资本回报有望带来结构性机会。投资者应区分具备真实全球化收入和装机验证的公司，与仍依赖国内采购和消费复苏的公司。

风险

• 国内需求复苏不均衡，消费医疗和医院采购活动可能弱于预期。
• 耗材VBP常态化、DRG/DIP控费和2H26设备VBP rollout可能继续压制价格和采购。
• 5月以来的反腐措施可能短期影响医院采购和临床量。
• 海外订单、装机、使用率和收入确认的可持续性仍需验证。
• 应收账款回收和现金流质量可能影响盈利拐点可信度。
• Intuitive Surgical等海外龙头股价走弱可能拖累手术机器人板块情绪。
• 港股通纳入或剔除预期可能造成医疗服务公司股价波动。

后续跟踪

• 2Q/1H26正式业绩中收入增长、毛利率和净利润是否兑现盈利预警。
• MicroPort MedBot、Edge Medical等手术机器人公司的海外订单、安装、使用率和回款数据。
• Angelalign海外增长、VBP落地节奏及法律风险缓解后的执行情况。
• 2H26设备VBP推进节奏及对医院采购的影响。
• 暑期需求恢复，尤其是可选消费属性较强的医疗服务。
• Hygeia、Gushengtang等公司的分红、回购和资本开支纪律是否持续。
• Jinxin Fertility不同区域的新患者和OPU周期恢复情况。