保险资金增配权益，寿险股 Q2 盈利有望修复

概览

本篇研报聚焦中国保险业，分析 2026 年一季度保险资金流向、销售动态及投资者对股价表现的反馈。核心结论显示，尽管股市疲软，保险资金权益配置仍环比上升；Q2 保费增长放缓符合预期，个股表现分化；投资者对寿险股短期表现存忧，但研报看好中国人寿和平安保险的中期机会。

核心观点

资金流方面，Q126 保险基金资产管理规模环比增长 2.5% 至 39.4 万亿元，主要受保费稳健增长（同比 +6.2%）驱动，但部分被权益和债券投资的公允价值损失抵消。权益成为增长最快的资产类别，股票及证券投资基金配置比例环比微升 0.1 个百分点至 16%，反映底部布局及向分红型产品转型的趋势。债券配置比例环比 +0.1 个百分点至 51%，保险公司把握长端收益率上升机会。非标资产和银行存款配置延续下降趋势。 销售端，Q2 至今多数上市险企首年常规保费同比增速放缓，原因包括一季度存款到期集中、7 月生效的银保监管新规（65 号文）准备期及较高比较基数。65 号文要求更细化的费用和成本分摊报告，虽促进行业健康发展，但可能降低实际销售激励，抑制银保销售。太保因调整银保产品策略表现突出，中国人寿销售亦优于同业但 margins 扩张预计收窄，平安因监管审查后佣金纪律更严而承压。 投资者反馈显示，尽管 Q2 股市反弹带来盈利修复预期，但中国寿险股（H/A 股）近期表现滞后恒生指数/沪深 300。担忧点包括 6 月起新业务价值比较基数升高（因 2025 年 8 月底定价利率下调前抢购潮），A 股寿险股年内跑输 H 股 20 个百分点，主因国家队减仓 A 股保险、A 股风格转向科技板块及保险资金增持 H 股保险（如平安持续投资中国人寿 H 股）。

分析框架

研报采用多维度分析框架：首先通过行业统计数据追踪保险资金资产配置变化，结合保费增长与投资收益分析 AUM 驱动因素；其次从监管政策（65 号文）、产品策略及基数效应解读保费增长分化；最后整合投资者调研反馈，从资金流向、市场风格及持股结构解释股价相对表现。估值方法上，对中国人寿采用评估价值法，平安保险采用分部加总法（SOTP），并强调 beta 系数、股息率及新业务价值增长等关键指标。

方法论与常识提炼

• 行业/产业分析框架供需框架

  保险资金资产配置分析

  通过追踪保险资金在不同资产类别（权益、债券、非标等）的配置比例变化，分析行业资金流向及对资本市场的影响，帮助理解险企投资策略与市场波动的关联。

• 估值方法SOTP 分部估值

  平安保险估值采用 SOTP 方法

  将公司各业务板块（如寿险、财险、银行等）分别估值后加总，适用于多元化金融集团，能更准确反映各业务价值。

• 量化/因子/组合理论beta/alpha 分析

  个股 beta 系数影响股价弹性

  中国人寿因高 beta 特性（72% 股票投资归类为 FVTPL），股价对权益市场波动更敏感，在股市反弹时弹性更大。

• 公司基本面与财务框架盈利质量分析

  新业务价值（VNB）与运营利润（OPAT）增长

  通过追踪新业务价值增速和运营利润增长，评估险企核心盈利能力和可持续性，平安保险 2026 年预计双位数增长。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 中国人寿 (2628.HK)

  受益逻辑：高 beta 特性、Q2 销售表现优于同业、低盈利基数

  优势

  72% 股票投资为 FVTPL 分类，盈利对股价弹性高；Q2 至今首年常规保费增长超同业

  劣势

  margins 扩张预计下半年收窄

  对比

  较同业更受益于股市反弹

  风险

  股市波动影响投资收益

• 平安保险 (2318.HK)

  受益逻辑：新业务价值双位数增长、高股息率及低估值

  优势

  2026 年新业务价值和运营利润预计双位数增长；股息率 5.3%

  劣势

  Q2 保费增长承压因佣金纪律更严

  对比

  估值 6.1x P/OPAT 具吸引力

  风险

  监管政策执行力度不确定性

关键数据

• 保险基金 AUM39.4 万亿元Q126 环比 +2.5%
• 保费增长+6.2%2026 年一季度同比
• 权益配置比例16%占 AUM 比例，Q126 环比 +0.1 个百分点
• 债券配置比例51%占 AUM 比例，Q126 环比 +0.1 个百分点
• 中国人寿 FVTPL 股票占比72%2025 年数据，高于同业平均 57%
• 平安保险股息率5.3%2026 年预期
• 平安保险估值6.1x P/OPAT12 个月远期

影响与含义

研报认为，保险资金增配权益显示行业对股市底部布局信心，但短期保费增长放缓及监管变化可能压制板块情绪。中国人寿因高弹性及低基数有望受益于股市反弹，平安保险则凭借稳健的新业务价值增长和高股息吸引长期资金。行业风险集中于股市下跌、利率长期下行及运营经验偏差。

风险

• 股市下跌导致投资收益恶化
• 利率长期下行压制利差
• 运营经验偏差大于预期

后续跟踪

• 65 号文 7 月生效后的银保销售实际影响
• Q3 新业务价值比较基数变化
• 保险资金权益配置持续动向