人形机器人五强对比：宇树盈利领先，大模型成竞争关键

概览

本报告深入对比了宇树科技（Unitree）、优必选（UBTECH）、DEEP Robotics、Dobot和乐聚机器人（Leju）五家人形机器人及具身智能制造商。报告核心观点是“机遇与风险并存”：一方面，全球人形机器人市场潜力巨大（预计2050年达1万亿美元），中国厂商在硬件制造和成本控制上具备优势；另一方面，行业正进入大模型军备竞赛阶段，研发费用激增导致短期利润承压，且地缘政治因素（如美国实体清单）带来不确定性。宇树科技凭借极高的垂直整合能力在盈利能力上领跑，但其他厂商如优必选、Dobot等仍处于亏损状态。报告略微上调了2026-2029年的全球市场预测，并重点分析了各家的技术路径、应用场景及供应链布局。

核心观点

营收与盈利分化明显，宇树领跑但增速放缓。2025年，宇树在人形和四足机器人领域均实现最高收入，其中人形机器人收入约8.68亿元人民币，优必选紧随其后为8.21亿元。宇树凭借高达60%的毛利率和35%的经常性净利率脱颖而出，这主要得益于其极高的自研自产比例（外部采购成本仅占总成本的14%-18%）。相比之下，优必选、Dobot和乐聚在2022-2025年间均录得净亏损，优必选2025年调整后净利率低至-35%。然而，随着宇树基数扩大及加大对大模型的投入，其预计2026年上半年营收增速将从2025年的333%放缓至41%，经常性净利润同比下滑14%。 技术路径差异：硬件自研 vs 算法优先。宇树强调全栈硬件自研，包括电机、减速器、执行器和激光雷达等，构建了深厚的硬件护城河。优必选的核心优势在于高扭矩伺服驱动和算法，DEEP则侧重于系统架构和算法。在大模型方面，行业趋势已从纯硬件转向“具身大模型”，宇树、优必选和Dobot均已发布相关模型。宇树计划将其IPO募资42亿元中的一半（20亿元）专门用于机器人模型开发，显示出向软件定义机器人转型的决心。 应用场景：四足更成熟，人形处于早期。四足机器人在电网巡检、危险环境监测等工业场景已实现规模化应用，DEEP的四足机器人80%已部署于实际场景。相比之下，人形机器人的商业化尚处早期，2025年宇树的人形机器人销售中76%用于科研教育，优必选的订单中约45%用于数据采集。不过，工业应用占比正在提升，宇树人形机器人的工业应用占比从2024年的0%提升至2025年的9%，优必选也获得了东风柳汽、吉利等汽车厂的订单。 出海成为重要增长点。中国具身智能产品在全球范围内展现出竞争力，宇树2025年海外收入占比高达44%，优必选和DEEP也分别达到24%和18%。优必选更是进入了空客（Airbus）和德州仪器（Texas Instruments）的供应链，标志着其产品开始进入高端制造业核心环节。

分析框架

报告采用横向对比分析法，从营收结构、盈利能力、制造工艺、大模型进展、应用场景、地域分布和管理团队七个维度对五家头部企业进行拆解。通过招股书数据和渠道调研，量化各家的财务表现和技术投入。同时，结合全球宏观视角，分析中美关系对供应链和大模型独立性的影响，并自上而下地修正全球人形机器人出货量预测，以评估行业整体Beta机会。

方法论与常识提炼

• 行业/产业分析框架产业链上中下游传导

  垂直整合度对成本结构的影响

  研报通过分析宇树的高自研率（外部采购占比低）与其高毛利率之间的关系，展示了上游核心零部件自研如何转化为下游产品的成本优势和定价权，这是硬件制造业常见的竞争优势来源。

• 行业/产业分析框架渗透率 S 曲线

  人形机器人商业化阶段判断

  研报将人形机器人当前主要应用于科研教育和数据采集的状态，定义为商业化早期阶段，而将四足机器人在工业巡检的大规模应用定义为成熟期，帮助投资者理解不同细分赛道的成长节奏和风险特征。

• 事件博弈与行为金融预期差/预期管理

  大模型投入对短期利润的挤压

  研报指出市场可能低估了具身智能大模型开发的昂贵成本和必要性，宇树虽然盈利良好，但因增加模型投入导致短期利润下滑，提示投资者需平衡长期技术壁垒构建与短期财务表现之间的预期。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 恒立液压 (601100.SS)

  受益标的，德银给予买入评级

  优势

  精密加工 expertise，有望从丝杠扩展到高ASP线性执行器

  对比

  德银假设其2030年在身体丝杠市占率35%，线性执行器5%

• 双环传动 (002472.SZ)

  受益标的，德银给予买入评级

  优势

  与特斯拉合作研发机器人减速器超过三年

  劣势

  电动汽车齿轮核心业务2026年面临压力

  对比

  新业务包括传统机器人减速器及智能执行器

• Harmonic Drive Systems (6324.T)

  受益标的，德银给予买入评级

  优势

  中国以外人形机器人关键减速器供应商，执行器ASP是减速器的3倍

  对比

  受益于太空和半导体 sector 的增长

• Tesla (TSLA.US)

  受益标的，德银给予买入评级

  优势

  Optimus垂直集成设计，手部硬件瓶颈已解决，算力增强

  对比

  预计2026Q4内部部署增加，2027年底/2028年初外部销售

• Mobileye (MBLY.US)

  受益标的，德银给予买入评级

  优势

  收购Mentee Robotics后推出低成本人形机器人，BOM成本有望降至2.5万美元

  对比

  2028-29年销量可能达到数千台

关键数据

• 2025年全球人形机器人出货量预测~17,500台中国为主要市场，预计超15,000台
• 2026E全球人形机器人出货量预测~49,650台德银略微上调2026-2029年预测
• 宇树2025年毛利率60%远高于同业平均30-35%
• 宇树2025年经常性净利率35%同业多为亏损
• 宇树2026H1营收增速指引+41% YoY较2025年的333%显著放缓
• 宇树IPO募资用于模型开发金额20亿元人民币占募资总额42亿元的一半
• 宇树2025年海外收入占比44%显示全球竞争力

影响与含义

对行业而言，报告认为中国厂商凭借性价比和快速迭代能力正在全球占据重要地位，但大模型能力的差距可能成为新的分水岭。对投资者而言，需关注那些既能保持硬件成本优势，又能有效落地大模型应用的厂商。供应链方面，线性执行器、减速器和传感器等环节的头部供应商（如恒立液压、双环传动、绿的谐波等）将受益于行业放量。风险方面，美国对中国科技公司的制裁（如宇树被列入军事企业名单）可能加速中国厂商追求大模型和核心芯片的自主可控，同时也带来出口不确定性。

风险

• 大模型训练和数据收集费用高昂，侵蚀短期利润
• 行业竞争加剧，可能导致价格战和毛利率下降
• 中美关系不确定性，美国制裁可能影响供应链和海外市场
• 人形机器人商业化进程慢于预期，工业应用场景拓展受阻

后续跟踪

• 各家厂商大模型的实际落地效果及通用化能力
• 宇树、优必选等拟上市企业的IPO进程及募资使用情况
• 特斯拉Optimus及其他海外巨头的大规模量产进度
• 人形机器人在汽车制造等工业场景的渗透率提升情况