BMY二季度商业趋势稳健，但股价仍锚定年末关键临床读出

概览

本报告是Goldman Sachs对Bristol-Myers Squibb Co. 2Q26业绩的预览。高盛预计公司将延续过去几个季度的稳健商业执行，2Q26收入和EPS略高于市场共识，并认为增长组合动能及成本优化可能为2026年收入和利润指引上调提供空间。不过，报告强调股价短期核心叙事并非单季业绩，而是年末前后多项关键临床事件，尤其是milvexian AF读出时间和结果。

核心观点

核心观点是：BMY基本面短期表现稳健，但股价风险回报较为均衡。商业层面，Opdivo Qvantig、Breyanzi、Orencia、Reblozyl等增长组合表现支撑收入；Eliquis需求仍有约5%同比增长，且3Q26起WAC降价带来的定价顺风有望支持全年增长接近指引高端。但Sotyktu因JNJ Icotyde竞争影响出现明显处方量压力，Cobenfy爬坡稳健但未见明显加速。估值层面，高盛以9.5x倍数作用于Q5-Q8 EPS估算得到$61的12个月目标价，并因股价略高于其认为风险回报更均衡的区间而维持Neutral。

分析框架

报告采用业绩预览、处方趋势跟踪、产品销售模型、管理层沟通和相对估值相结合的方法。高盛将其2Q26收入、EPS和主要产品销售预测与VA Consensus进行比较，并结合IQVIA处方数据、1Q26电话会和近期NDR中的管理层表述，判断增长组合、传统产品和管线催化剂对全年指引及股价的影响。

方法论与常识提炼

• equity_researchEarnings Preview

  业绩预览

  在正式财报发布前，对收入、EPS、产品线表现、管理层指引和投资者关注点进行预测，并与市场共识比较。

• 估值方法Forward P/E Multiple

  远期市盈率估值

  高盛以9.5x倍数作用于Q5-Q8 EPS估算，推导BMY 12个月目标价$61。

• data_trackingIQVIA Prescription Trend Analysis

  处方趋势分析

  通过IQVIA处方数据观察Opdivo Qvantig转换、Sotyktu处方下滑、Cobenfy爬坡、Eliquis需求和Revlimid侵蚀等产品层面趋势。

• risk_assessmentClinical Catalyst Scenario Analysis

  临床催化剂情景分析

  围绕milvexian AF及其他4Q26临床读出，评估成功、延迟或失败对估值和股价波动的潜在影响。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Bristol-Myers Squibb Co. (BMY)

  报告覆盖标的；高盛维持Neutral评级

  优势

  增长组合商业动能稳健，Opdivo Qvantig、Breyanzi、Orencia、Reblozyl等可能带来收入上行；Eliquis需求仍保持增长，成本优化可能支持利润。

  劣势

  Sotyktu受竞争影响处方下滑，Cobenfy未见明显加速，Revlimid继续面临显著处方侵蚀，外汇逆风也可能压制指引。

  对比

  高盛2Q26收入和EPS预测略高于共识；股价年初至今上涨15%，高于DRG的10%。

  风险

  主要风险包括milvexian AF和Cobenfy阿尔茨海默病精神病适应症等关键临床读出、增长组合表现不及预期、传统业务侵蚀快于预期、LOE和IRA影响高于预期。

• milvexian AF

  BMY与JNJ合作的重要管线资产，是股价关键二元催化剂

  优势

  若Ph3读出成功，可能推动中长期收入预期上修并带来估值倍数扩张。

  劣势

  读出时间存在延后到2027年的可能，且较慢事件率对成功概率的含义仍有争议。

  对比

  高盛估计该项目在估值中对应约11%-13%的股价波动因子，是BMY近期最重要临床变量之一。

  风险

  若临床结果不佳或监管路径受阻，可能导致估值和中长期预期下修。

• Growth Portfolio

  支撑2Q26收入和潜在全年指引上调的主要产品组合

  优势

  Opdivo Qvantig转换加速，Breyanzi、Orencia、Reblozyl等产品趋势相对积极。

  劣势

  Sotyktu受到Icotyde竞争冲击，Cobenfy爬坡未明显加速。

  对比

  高盛对部分增长组合产品预测高于共识，但对Sotyktu低于共识。

  风险

  若增长组合收入增速低于预期，将削弱全年指引上调和盈利上修空间。

关键数据

• 2Q26收入预测$11.9bn高盛预测，高于VA Consensus的$11.7bn。
• 2Q26 EPS预测$1.61略高于市场共识$1.60。
• 12个月目标价$61基于9.5x倍数作用于Q5-Q8 EPS估算。
• 当前股价水平约$62报告称当前股价约$62，年初至今上涨15%，相比DRG上涨10%。
• milvexian AF估值敏感度11%-13%高盛认为milvexian AF在其估值中对应约11%-13%的波动因子。
• 2026/2027/2028 EPS预测$6.44/$6.45/$5.30此前为$6.37/$6.47/$5.15，调整反映处方趋势和公司近期评论。
• Opdivo IV向SubQ转换率约12%IQVIA显示2Q26转换率约12%，高于1Q26约10%、4Q25约6%、3Q25约4%、2Q25约2%。
• Sotyktu处方趋势TRx -26% Y/Y2Q26季度处方同比下降26%，显著弱于1Q26的同比增长21%，反映Icotyde上市影响。
• Eliquis需求趋势约+5% Y/YIQVIA显示2Q26同比增长约5%，公司全年增长指引为10%-15%，高盛认为接近高端。
• Revlimid处方趋势TRx -69% Y/Y2Q26处方同比下降69%，环比1Q26下降29%，但高净价渠道仍有一定品牌黏性。

影响与含义

对投资含义而言，2Q26业绩本身可能偏正面，尤其是收入、EPS和全年指引上调可能带来短期支撑；但高盛认为股价的主要波动来源将是临床催化剂和业务发展交易预期。若milvexian AF读出延后到2027年，市场可能将其解读为较慢事件率带来的积极信号，也可能视为暂时移除近期最大二元风险；但高盛提醒不应将延迟简单等同于项目成功。由于当前股价已反映较乐观的临床成功概率，后续风险回报并不明显偏多。

风险

• 增长组合收入增长低于预期，尤其是Cobenfy、Camzyos、Reblozyl、Opdualag、Breyanzi等产品表现不及高盛预期。
• 传统产品组合侵蚀速度快于预期，特别是LOE和IRA实施对基础业务收入造成更大负面影响。
• Sotyktu受JNJ Icotyde竞争影响持续承压。
• 关键管线项目如Cobenfy阿尔茨海默病精神病适应症、milvexian AF等临床或监管结果不佳。
• 外汇逆风可能抵消部分商业动能。
• 当前股价已较多反映milvexian AF成功预期，若事件路径不利可能带来估值回撤。

后续跟踪

• 7月30日BMY 2Q26业绩发布时的收入、EPS和2026年全年指引变化。
• 管理层是否上调2026年收入或利润指引，以及成本优化的具体落地进展。
• Opdivo Qvantig从IV向SubQ转换的持续速度。
• Sotyktu在Icotyde竞争后的处方量恢复或继续下滑情况。
• Cobenfy处方爬坡是否出现加速。
• Eliquis在3Q26开始体现WAC降价定价顺风后的增长趋势。
• milvexian AF Ph3读出是否仍在YE26，或是否延后至2027年。
• 其他4Q26临床读出和潜在业务发展交易对投资者叙事的影响。