瑞银：低波动夏季环境延续，美元、日元和美国就业数据仍是外汇市场主线

概览

本报告是UBS的全球外汇策略周报，围绕低波动夏季市场、美国就业数据、Sintra会议、日元弱势、瑞郎资金流、挪威克朗利差和AUDNZD下行风险展开。报告主线是“不同点位，同一故事”：虽然汇率水平已明显变化，但驱动因素仍主要来自央行政策分化、利率定价、油价、仓位和低波动环境。

核心观点

瑞银认为，世界杯、美国7月4日假期、油价稳定和美伊风险溢价下降共同压制G10外汇波动，但美国就业数据仍是本周最重要变量。EURUSD方面，若疲弱就业数据带来反弹，1.1550及以上可作为重新做空位置，三季度和2026年底目标为1.1200。USDJPY方面，突破162并不代表驱动逻辑变化，核心仍是日本政策组合和BoJ缺乏足够鹰派；瑞银维持三季度末165目标，并认为干预回落可被视为重新参与多头机会。USDCHF方面，上行偏好维持，但更适合等待0.79附近回调或使用更适合缓慢上行的期权表达。NOK方面，仓位清理后，鹰派Norges Bank和较高利差使NOK重新具备吸引力。AUDNZD方面，报告认为下行不对称性仍在，但不建议在缺乏更多澳元端负面惊喜时追空。

分析框架

报告采用自上而下的全球宏观外汇框架，将事件风险、央行反应函数、利率市场定价、油价、资金流、仓位和技术区间结合起来评估主要货币对。其分析不是基于单一估值模型，而是通过美联储、ECB、BoJ、SNB、Norges Bank和RBNZ政策路径差异，叠加低波动环境下利差交易偏好，形成战术交易建议和季度目标区间。

方法论与常识提炼

• 宏观事件与政策定价事件驱动的G10外汇框架

  美国就业数据、FOMC、Sintra会议、RBNZ和Norges Bank等事件会改变利率预期，并进一步传导至汇率。

  报告将美国就业数据视为本周最重要变量，因为强弱不同的数据会分别影响7月加息概率、美元方向和EURUSD交易位置。

• 央行反应函数主要央行政策分化框架

  不同央行的通胀容忍度、加息意愿和沟通方式决定货币相对表现。

  报告比较美联储、ECB、BoJ、SNB、Norges Bank和RBNZ的政策偏向，认为日本缺乏更快加息、Norges Bank偏鹰派、ECB加息意愿不足，是相关货币观点的重要基础。

• 资金流与仓位外汇资金流和仓位清理框架

  资产管理人、企业套保、系统性基金和期权偏斜会影响短期汇率动能和入场位置。

  报告用瑞郎资产管理人需求、瑞士企业套保行为、CHF空头仓位、EURNOK系统性基金仓位清理来判断交易拥挤度和后续空间。

• 利差交易低波动环境下的利差收益框架

  当波动率较低、风险偏好稳定时，高利差货币更容易获得资金流支持。

  报告认为低波动环境有利于NOK等高利差货币，也支持在USDCHF中寻找更适合缓慢上行的交易表达。

• 目标区间与技术位置目标价、区间和移动均线管理框架

  季度目标、潜在区间、关键均线和入场价位共同定义交易计划。

  报告给出EURUSD、USDJPY、USDCHF、EURNOK和AUDNZD的目标或区间，并将EURUSD 1.1550、USDCHF 0.79、USDJPY 165等作为关键参考点。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• EURUSD

  主要做空候选，适合在反弹后重新建立空头。

  优势

  若美国就业数据偏软，美元可能短线回调，给EURUSD带来反弹空间。

  劣势

  ECB加息意愿不足、欧元区增长预期偏弱、瑞银目标下调至1.1200，限制中期上行。

  对比

  相对美元，欧元缺乏足够的政策利率支撑；但美元多头仓位已较拥挤，短线不宜忽视反弹风险。

  风险

  美国就业显著弱于预期可能推动EURUSD突破更高阻力；若200日均线附近1.1650被有效突破，做空时点需要重新评估。

• USDJPY

  偏多USDJPY，偏空JPY；干预导致的回调更像重新参与机会。

  优势

  日本政策组合仍偏刺激，BoJ尚未表现出足以改变日元趋势的加息速度，瑞银维持三季度末165目标。

  劣势

  汇率处于多年高位，隐含波动率突出，短期干预风险高。

  对比

  在G10中，JPY仍是政策分化和实际利率压力最明显的弱势货币之一。

  风险

  日本单边干预、日美联合干预、美国就业偏弱带来的美元回落，均可能触发短线剧烈回撤。

• USDCHF

  维持上行偏好，但更强调入场位置和期权表达。

  优势

  低波动环境下USDCHF利差具吸引力，瑞士企业套保需求仍低，资产管理人对CHF需求预计回落。

  劣势

  CHF空头仓位上升、USDCHF看涨期权需求增加，使现价追多的门槛更高。

  对比

  相较于直接追多，报告更偏好等待0.79附近回调，或使用适合缓慢上行的期权结构。

  风险

  瑞士CPI显著强于预期、SNB政策预期转向、美国对瑞士药品出口关税讨论，都可能扰动观点。

• EURNOK/NOK

  偏好NOK利差收益，倾向在条件合适时卖出EURNOK反弹。

  优势

  Norges Bank偏鹰派、NOK在G10中利差较高、系统性基金仓位已从过度做多NOK转向更中性。

  劣势

  NOK对油价和风险偏好敏感，近期EURNOK上行修正幅度超出预期。

  对比

  在低波动、风险偏好稳定的环境下，NOK相对其他G10货币的利差吸引力更突出。

  风险

  油价再度大幅波动、风险偏好转弱、ECB相对Norges Bank更鹰派，都可能把EURNOK推向区间上沿。

• AUDNZD

  下行不对称性仍在，但不建议无条件追空。

  优势

  RBNZ加息预期可能强化NZD支撑，瑞银认为AUDNZD上方大致受限于1.22。

  劣势

  新西兰复苏信号混合，市场对RBNZ加息多为因通胀压力而非强需求，降低了追空AUDNZD的吸引力。

  对比

  相对其他观点，AUDNZD更偏等待触发因素，而非当前点位立即追随。

  风险

  若澳元没有新的负面惊喜，或RBNZ不及预期鹰派，AUDNZD下行可能有限。

关键数据

• 美国就业数据基准非农110k，失业率4.3%，平均时薪0.3% m/m若数据显著弱于基准，市场可能移除7月加息预期；若显著强于预期，可能强化更长加息序列的定价。
• 美联储7月加息定价约30%的25bp加息概率报告称美国前端利率在近期回落后，仅计入约三成的7月加息概率。
• EURUSD目标Q3-2026和2026年底均为1.1200，Q3潜在区间1.1100-1.1650瑞银已下调EURUSD目标，并认为200日均线附近的1.1650可能构成较强阻力。
• EURUSD交易位置1.1550及以上若美国数据偏软导致美元走弱、EURUSD反弹，报告认为该区域是重新做空的有吸引力位置。
• USDJPY目标Q3-2026目标165，季度潜在高点167；29 Dec '26到期175 one touch仍保留报告认为USDJPY突破162主要是原有日元弱势逻辑的延续，而不是新驱动因素。
• USDCHF目标与位置Q3-2026目标0.83；回调支撑0.79附近，200日均线约0.7911瑞银维持USDCHF上行偏好，但认为线性多头更适合等回调后建立。
• 瑞士CPI观察点共识0.5% y/y，前值0.6% y/y强于预期的CPI可能削弱USDCHF多头的利差吸引力，是报告明确提示的关键风险。
• EURNOK目标Q3-2026目标11.15，年末11.20，Q3区间11.00-11.50由于近期上行修正幅度大于预期，瑞银扩大三季度区间，但未上调目标。
• Norges Bank政策路径5月加息25bp至4.25%；2026年底政策利率预测4.55%，市场年内约27bp紧缩报告认为Norges Bank偏鹰派使NOK利差收益更可靠。
• Norges Bank外汇交易7月每日买入NOK 524百万，6月为NOK 224百万报告将该交易视为财政与油税收入之间的平衡操作，不认为其本身改变NOK总需求。
• AUDNZD观点预计上方受限于1.22，年末温和回落至1.20；RBNZ 25bp加息约70%被计入报告认为AUDNZD仍有下行不对称性，但新西兰复苏基调混合，不宜轻易追空。

影响与含义

对投资和交易而言，报告强调当前不是单纯追逐已发生趋势，而是围绕关键事件和入场点管理风险。美元多头仍有支撑，但仓位已偏多，使得疲弱美国数据可能带来EURUSD反弹和更好的做空窗口。日元弱势逻辑仍未被根本打破，但日本干预会增加短期波动。瑞郎和挪威克朗的机会更依赖资金流、利差和波动率环境。整体上，低波动利差交易仍占优，但应密切防范就业数据、CPI、油价和政策沟通带来的突发重定价。

风险

• 美国就业数据显著弱于预期，可能触发美元普遍回调并推高EURUSD。
• 美国就业数据显著强于预期，可能使7月加息被充分计入，并造成利率和外汇市场再定价。
• 日本可能在流动性较薄的假期和世界杯环境下进行大规模干预，甚至出现日美联合干预。
• 瑞士CPI强于预期可能削弱USDCHF多头的利差逻辑。
• 油价或美伊相关地缘风险重新升温，可能影响通胀预期、利率和NOK表现。
• 风险偏好转弱或波动率上升会削弱低波动利差交易环境。
• ECB、Norges Bank、RBNZ或BoJ沟通出现意外鹰派或鸽派变化，可能改变相关货币对路径。

后续跟踪

• 美国就业数据：非农、失业率和平均时薪是否偏离市场基准。
• 美联储7月加息概率是否从约30%继续上升或被完全移除。
• ECB Sintra会议发言，尤其是Lagarde和Fed Chair Warsh相关信号。
• 日本财务省干预措辞、实际干预规模以及是否出现日美联合行动。
• 瑞士6月CPI及其对SNB政策预期和USDCHF利差的影响。
• 油价走势以及美伊风险溢价是否重新抬升。
• EURNOK是否在11.00-11.50区间内随油价、利差和风险偏好波动。
• RBNZ会议是否兑现25bp加息，以及其表述是否足以强化AUDNZD下行风险。