高马力拖拉机景气延续，高盛重申第一拖拉机买入评级
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高马力拖拉机景气延续，高盛重申第一拖拉机买入评级
高盛预计第一拖拉机2026年二季度收入同比增长25%、核心息税前利润同比增长40%，并将A/H股12个月目标价上调至Rmb21.3/HK$13.9。
- 2026年二季度中国中高马力拖拉机产量同比增长22%，其中高马力拖拉机产量同比增长41%。
- 高马力拖拉机在中高马力细分中的占比升至37%，创历史新高，接近历史二季度平均20%的两倍。
- 出口保持强劲，中高马力拖拉机出口量同比增长40%，高马力拖拉机出口量同比增长56%。
- 高盛预计公司2026年二季度收入同比增长25%、毛利率升至16.8%、核心息税前利润同比增长40%。
研报解读
概览
本报告为高盛对第一拖拉机2026年二季度业绩的前瞻与估值更新。报告认为，中国农业拖拉机市场在2026年一季度出现拐点后继续复苏，中高马力及高马力拖拉机产量加速增长，出口保持韧性，国内需求也受农产品价格改善支撑。高盛维持2026E-2028E全年盈利预测，并因估值基准滚动至2027年中而上调A/H股12个月目标价。
核心观点
核心观点是第一拖拉机将受益于行业需求回升和产品结构升级。高马力拖拉机占比提升有助于收入质量和利润率改善；出口市场提供长期增量空间；农业现代化、拖拉机大型化和智能化趋势有望推动公司盈利能力与全球同业逐步收敛，从而支持估值重估。高盛重申A股和H股买入评级。
分析框架
报告主要结合行业产量、出口量、隐含内需、农产品价格、公司盈利预测和相对估值进行分析。短期重点评估2026年二季度行业景气与公司业绩弹性；估值上采用近端与长期估值平均的方法，并对A股纳入A/H溢价假设。
方法论与常识提炼
近端估值使用10.5倍目标市盈率作用于2026E/2027E平均EPS，长期估值使用12倍目标市盈率作用于2030E EPS并以9.5%股权成本折现至2027年中。
H股12个月目标价HK$13.9来自近端与长期估值平均；A股目标价Rmb21.3在此基础上纳入过去6个月平均67%的A/H溢价。
使用中国中高马力及高马力拖拉机产量、出口量和隐含国内需求判断行业复苏强度。
高马力占比升至37%被视为产品结构升级和公司利润弹性的关键指标。
从作物价格、补贴政策、竞争、产品升级执行、关键零部件国产化和海外扩张进度识别风险。
这些因素可能影响农业机械需求、利润率、估值重估节奏和目标价实现。
标的映射与对比
研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。
- First Tractor H股 0038.HK直接覆盖标的
- 优势
- 受益于高马力拖拉机景气、出口扩张、产品结构升级和估值重估；目标价对应61.3%上行空间。
- 劣势
- 净利润短期增速受2025年二季度一次性收益高基数影响；需依赖产品升级执行和海外扩张。
- 对比
- H股目标价由HK$13.0上调至HK$13.9，当前价格HK$8.62；估值基于近端与长期估值平均。
- 风险
- 作物价格低于预期、农机补贴政策不利变化、市场竞争加剧、关键零部件国产化慢于预期、海外扩张慢于预期。
- First Tractor A股 601038.SS同一公司A股覆盖标的
- 优势
- 同样受益于中国农业现代化、拖拉机大型化和智能化趋势；目标价对应54.5%上行空间。
- 劣势
- A股目标价包含A/H溢价假设，若溢价收敛可能影响估值支撑。
- 对比
- A股目标价由Rmb19.5上调至Rmb21.3，当前价格Rmb13.79；目标价纳入67%的A/H溢价。
- 风险
- 与H股相同，同时需关注A/H溢价变化。
关键数据
- 2026年二季度中高马力拖拉机产量+22% yoy中国行业产量，报告称二季度产量达到历史新高。
- 2026年二季度高马力拖拉机产量+41% yoy推动中高马力细分的结构升级。
- 高马力占比37%为历史新高，接近历史二季度平均20%的两倍。
- 中高马力拖拉机出口量+40% yoy除非洲外，主要市场均录得双位数同比增长。
- 高马力拖拉机出口量+56% yoy显示出口端高马力产品动能更强。
- 隐含国内需求+16% yoy以产量减出口衡量；高马力细分同比增长38%。
- 主要作物均价+5% YTD，较去年低点高10%报告将其视为国内需求改善的重要驱动。
- 2026年二季度收入预测+25% yoy高盛对第一拖拉机的预测。
- 2026年二季度毛利率预测16.8%同比提升0.5个百分点，环比提升0.3个百分点。
- 2026年二季度核心息税前利润预测+40% yoy受收入增长与毛利率扩张推动。
- 2026年二季度净利润预测+6% yoy增速较低主要因2025年二季度存在一次性收益高基数。
- H股目标价与现价HK$13.90 / HK$8.62对应上行空间61.3%，价格截至2026年7月21日收盘。
- A股目标价与现价Rmb21.30 / Rmb13.79对应上行空间54.5%，价格截至2026年7月21日收盘。
影响与含义
若高马力拖拉机需求、出口和内需延续，第一拖拉机的产品结构升级将带来更高收入增长和利润弹性，并可能推动市场重新评估其盈利质量与长期成长空间。报告对H股和A股均给出显著上行空间，意味着高盛认为当前股价未充分反映行业复苏、出口机会和结构性升级。
风险
- 作物价格弱于预期。
- 农业装备政府补贴政策出现不利变化。
- 市场竞争加剧。
- 产品结构升级执行风险。
- 关键零部件国产化进度慢于预期。
- 海外市场扩张进度慢于预期。
后续跟踪
- 第一拖拉机计划于2026年8月25日披露的2026年二季度业绩。
- 中国中高马力及高马力拖拉机月度产量是否继续保持同比增长。
- 高马力拖拉机在中高马力细分中的占比是否维持高位。
- 出口市场，尤其是除非洲外主要区域的订单与销量趋势。
- 主要作物价格走势及其对国内农机需求的传导。
- 农业装备补贴政策变化。
- 公司毛利率、核心息税前利润和净利润是否达到高盛预测。