美国业务复苏与成本优化推动Jinxin 1H26收入和利润双双改善

概览

本报告点评Jinxin 1H26业绩。野村认为，公司收入恢复增长、股东净利润由亏转盈，主要驱动力是美国业务复苏、利润率改善以及上年同期一次性减值影响消退，因此维持Buy评级和HKD2.96目标价。

核心观点

Jinxin于2026年8月21日公布1H26业绩：收入同比增长6.6%至CNY1,373mn，销售增速重回正值；股东净利润为CNY107mn，而1H25因一次性减值录得CNY1,040mn净亏损。剔除一次性因素后，经营改善仍然明显：非IFRS经调整净利润同比增长79.8%至CNY148mn，经调整EBITDA同比增长49.8%至CNY336.5mn。这说明利润转正并不只是低基数和减值消退的结果，也包含主营经营效率及盈利能力的修复。 分地区看，中国境内收入持平于CNY985mn，内部表现有所分化：深圳以及武汉和昆明地区增长，但成都地区下滑。海外市场收入同比增长22.8%至CNY498mn，主要来自美国HRC；报告将增长归因于保险覆盖政策改善，并指出海外分部利润率同步提升。因此，1H26整体增长的主要增量来自海外业务，而境内业务尚未形成全面增长。 利润率改善是本期盈利修复的另一条主线。毛利率同比上升7.0个百分点至37.4%，毛利同比增长31.1%至CNY513mn；在收入增长的同时，销售成本由CNY897mn降至CNY860mn，同比下降4.1%。美国HRC显著优化劳动力成本，管理费用同比下降2.4%至CNY214mn。由此，经营利润同比增长119.2%至CNY196mn，经营利润率由7.0%升至14.3%。不过，研发费用同比增长31.3%至CNY12mn、销售费用增长23.9%至CNY91mn、利息费用增长33.5%至CNY58mn，仍构成费用端压力。 损益表的同比变化还受到一次性项目影响：其他收入及费用由1H25的负CNY1,135mn转为1H26的正CNY16mn，推动税前利润由亏损CNY1,089mn转为盈利CNY155mn；税后利润由亏损CNY1,044mn转为盈利CNY110mn，净利率由-81.0%回升至8.0%。少数股东损益由负CNY4mn变为正CNY3mn，最终股东净利润达到CNY107mn。 野村维持Buy评级及HKD2.96的目标价。目标价采用DCF模型，假设WACC为10.8%、永续增长率为3.5%；报告列示的收盘价为HKD2.23。该股当前对应FY26F全面摊薄每股收益CNY0.07的27.3倍市盈率，评级比较基准为恒生指数，Buy评级对应未来12个月预期跑赢该基准。目标价能否实现取决于美国业务复苏持续性、IVF需求和竞争环境，以及并购执行和医疗安全情况。

分析框架

野村先对1H26与1H25损益表进行同比比较，区分一次性减值消退与经调整经营改善；随后按中国境内和海外市场拆分收入，追溯美国保险政策及劳动力成本优化对收入和利润率的影响；最后使用DCF模型形成目标价，并结合FY26F市盈率和明确风险检验估值前提。

方法论与常识提炼

• 估值方法DCF 现金流折现

  DCF估值

  该方法把公司未来现金流按资金成本折算为当前价值。本报告采用10.8%的WACC和3.5%的永续增长率，得到HKD2.96的目标价。

• 公司基本面与财务框架盈利质量分析

  区分一次性减值、经调整利润与经营利润率变化

  报告没有只依据股东净利润由亏转盈，而是剔除1H25一次性减值，并结合经调整净利润、EBITDA、毛利率、费用及经营利润率判断主营经营改善的持续性。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Jinxin（1951.HK）

  美国HRC业务复苏和成本优化推动公司1H26收入恢复增长、利润率提升并实现股东净利润扭亏。

  优势

  海外收入同比增长22.8%，毛利率升至37.4%，经调整净利润和经调整EBITDA分别增长79.8%和49.8%。

  劣势

  中国境内收入总体持平，成都地区收入下滑；研发、销售及利息费用均同比上升。

  对比

  报告以恒生指数作为该股评级基准，Buy意味着预期未来12个月跑赢该指数。

  风险

  IVF需求弱于预期或竞争加剧、美国业务复苏慢于预期、并购未按计划奏效以及医疗事故。

关键数据

• 1H26收入CNY1,373mn1H25为CNY1,289mn，同比增长6.6%。
• 1H26股东净利润CNY107mn1H25为净亏损CNY1,040mn，实现扭亏。
• 非IFRS经调整净利润CNY148mn同比增长79.8%。
• 经调整EBITDACNY336.5mn同比增长49.8%。
• 中国境内收入CNY985mn同比持平；深圳、武汉和昆明增长，成都下滑。
• 海外市场收入CNY498mn同比增长22.8%，主要由美国HRC及保险覆盖政策改善推动。
• 销售成本1H25为CNY897mn；1H26为CNY860mn同比下降4.1%。
• 毛利CNY513mn1H25为CNY391mn，同比增长31.1%。
• 毛利率37.4%1H25为30.4%，同比上升7.0个百分点。
• 研发费用CNY12mn1H25为CNY9mn，同比增长31.3%。
• 管理费用CNY214mn1H25为CNY219mn，同比下降2.4%。
• 销售费用CNY91mn1H25为CNY74mn，同比增长23.9%。
• 经营利润CNY196mn1H25为CNY90mn，同比增长119.2%。
• 经营利润率14.3%1H25为7.0%。
• 其他收入及费用CNY16mn1H25为负CNY1,135mn，主要反映上年同期一次性减值影响消退。
• 利息费用CNY58mn1H25为CNY43mn，同比增长33.5%。
• 税前利润CNY155mn1H25为亏损CNY1,089mn。
• 所得税CNY45mn1H25为正CNY44mn。
• 税后利润及净利率CNY110mn；8.0%1H25分别为亏损CNY1,044mn和-81.0%。
• 少数股东损益CNY3mn1H25为负CNY4mn。
• FY26F估值27.3x基于FY26F全面摊薄每股收益CNY0.07。
• DCF关键假设WACC 10.8%；永续增长率3.5%用于推导HKD2.96目标价。

影响与含义

报告认为，美国HRC收入回升、海外利润率改善及劳动力成本优化，使Jinxin的盈利恢复获得经营层面支撑，而不只是上年一次性减值造成的低基数效应。与此同时，中国境内收入总体持平且地区表现分化，意味着后续盈利兑现仍较依赖美国业务按预期复苏及利润率改善持续。

风险

• IVF需求弱于预期或市场竞争加剧。
• 美国业务复苏速度慢于预期。
• 并购交易可能无法按计划取得成效。
• 可能发生医疗事故。