高盛继续看好美国大型炼油企业，首选买入 MPC、VLO、DINO

概览

这是一篇高盛对美洲能源炼油板块的大型炼油企业业绩前瞻与估值更新报告。报告在2Q26业绩发布前上调炼油利润率、crack spread 与 RIN 价格假设，以反映更紧的供需基本面。尽管炼油股已明显上涨，高盛仍认为盈利预期修正将继续驱动股价表现，并指出大型炼油企业2027年共识EPS平均约有13%上行空间。

核心观点

核心观点是美国大型炼油企业仍处于有利周期：全球成品油市场受供应约束和异常停产支撑，柴油市场偏紧，美国炼厂进一步提高柴油收率的能力有限，因此炼油利润率有望维持高位。在个股层面，报告更偏好 MPC、VLO 和 DINO，认为三者分别受益于资本回报、优质资产和估值/业务改善；PSX 虽然风险回报改善，但因业务组合更分散，盈利上修弹性相对有限。

分析框架

报告采用业绩前瞻、商品价格盯市、盈利预测修正和估值重估相结合的方法。高盛更新炼油、润滑油和可再生燃料相关商品价格假设，调高远期 crack spread 与 RIN 预测，并对炼油吞吐量、capture rate、非炼油业务贡献、回购假设和中游业务预测进行调整。估值上使用6个月 P/E 倍数和 SOTP 框架，并结合公司资产质量、区域敞口、资本回报和执行风险。

方法论与常识提炼

• 估值方法P/E and SOTP

  市盈率与分部加总估值

  报告使用正常化EPS对应的 P/E 倍数，并结合 SOTP 方法形成6个月目标价；DINO 使用13.0x，MPC 使用15.0x，VLO 使用16.0x，PSX 使用14.0x。

• earnings_revisionMark-to-market commodity assumptions

  商品价格盯市与盈利预测修正

  高盛将炼油、润滑油、可再生燃料、crack spread 和 RIN 假设更新到最新市场环境，并据此调整2Q26及2026-2028年EPS预测。

• factor_profileGS Factor Profile

  高盛因子画像

  该框架比较股票相对市场和行业同业的增长、财务回报、估值倍数和综合分位，用于提供投资背景。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• HF Sinclair Corp. (DINO.US)

  买入评级；受益于利基炼油市场和 SRE 可选性

  优势

  估值有吸引力，资产负债表强，Mid-Con 和 West Coast Rockies 利基市场敞口，可再生柴油和润滑油盈利有改善空间。

  劣势

  需要管理层在领导层变更后提供更清晰的战略沟通，非炼油业务改善仍需兑现。

  对比

  相对大型同业，DINO 更偏向估值修复和业务拐点弹性。

  风险

  炼油利润率下行、非炼油盈利不及预期、运营执行风险。

• Marathon Petroleum Corp. (MPC.US)

  买入评级；大型炼油首选之一

  优势

  MPLX 分派支持资本回报，低成本运营，资产负债表强，西海岸紧平衡市场和墨西哥湾出口可选性带来优势。

  劣势

  盈利仍受炼油利润率与中游业务贡献波动影响。

  对比

  报告认为 MPC 具备较强资本回报能力，预计2026/2027年资本回报收益率均约8%。

  风险

  炼油利润率下行、运营执行、中游盈利低于预期。

• Valero Energy Corp. (VLO.US)

  买入评级；受益于高炼油利润率环境

  优势

  优质资产组合、原油结构灵活性、墨西哥湾规模优势、资产负债表强和运营执行力较好。

  劣势

  股价已明显上涨，后续需要利润率和资本回报继续支撑。

  对比

  VLO 更体现高质量资产组合对高炼油利润率的杠杆。

  风险

  炼油利润率下行、运营执行、资本回报不及预期、Port Arthur 停工及 DGD 盈利贡献不确定。

• Phillips 66 (PSX.US)

  中性评级；风险回报改善但上行弹性相对有限

  优势

  炼油运营改善、Central Corridor 利润环境改善、化工和可再生燃料短期顺风、去杠杆进展可能快于预期。

  劣势

  业务组合更分散，相对纯炼油同业的共识EPS上行空间较小；化工利润率长期前景仍需谨慎。

  对比

  相较 MPC、VLO、DINO，PSX 的炼油利润率弹性被多元化业务稀释。

  风险

  炼油利润率下行、运营执行、化工盈利低于预期。

关键数据

• 大型炼油企业2027年共识EPS上行空间约13%平均上行空间报告标题与正文均强调盈利预期仍有上修空间。
• DINO 目标价与评级买入，目标价 $109，前值 $81，收盘价 $91.692Q26 EPS 预测为 $4.36，高于 FactSet 共识 $4.24；2026-2028 EPS 更新为 $12.26/$9.44/$7.16。
• MPC 目标价与评级买入，目标价 $376，前值 $291，收盘价 $319.762Q26 EPS 预测为 $14.10，高于 FactSet 共识 $13.69；预计2026/2027年可通过回购和股息分别返还约 $8.3bn/$8.5bn。
• VLO 目标价与评级买入，目标价 $357，前值 $286，收盘价 $314.802Q26 EPS 预测为 $10.25，高于 FactSet 共识 $10.11；2026-2028 EPS 更新为 $33.99/$26.88/$22.32。
• PSX 目标价与评级中性，目标价 $235，前值 $207，收盘价 $212.272Q26 EPS 预测为 $7.58，高于 FactSet 共识 $7.42；2026-2028 EPS 更新为 $21.07/$18.62/$17.59。

影响与含义

如果高盛对炼油利润率和供应约束的判断成立，市场对大型炼油企业的盈利预期可能继续上修，股价表现将更多由EPS修正、资本回报和区域利润率敞口驱动。MPC 与 VLO 更偏向高质量资产和资本回报逻辑，DINO 更偏向估值修复和业务改善弹性，PSX 则更依赖炼油运营改善、债务目标进展和化工/可再生燃料利润贡献。

风险

• 炼油利润率或 crack spread 低于预期。
• RIN 价格和监管相关假设变化，尤其是小型炼厂豁免相关不确定性。
• 运营执行风险，包括炼厂停工、项目投产、capture rate 和吞吐量不及预期。
• 资本回报节奏低于预期，回购和股息无法按模型假设兑现。
• 非炼油业务贡献不确定，包括中游、润滑油、可再生柴油、化工和营销业务。
• 炼油股已出现强劲上涨，若盈利修正放缓，估值重估空间可能受限。

后续跟踪

• 2Q26业绩电话会中管理层对炼油利润率、capture rate 和区域 crack spread 的评论。
• MPC 的 MPLX 分派、回购与股息节奏，以及 El Paso yield improvement project 和 Robinson jet fuel project 进展。
• VLO 对原油价差、Port Arthur 停工现金流影响、资本配置和 Diamond Green Diesel 盈利贡献的更新。
• DINO 在 CEO/CFO 管理层过渡后的战略方向、小型炼厂豁免、非炼油盈利和可再生柴油/润滑油业务改善。
• PSX 的2027年债务目标、mid-cycle EBITDA 目标、炼油运营改善和化工利润率趋势。
• 全球成品油市场停产、柴油供需和美国炼厂提高柴油收率能力的变化。