高盛中国经济活动与政策追踪：6月26日

概览

本报告是Goldman Sachs对中国经济活动与政策的每周高频跟踪，覆盖消费与出行、生产与投资、其他宏观活动、市场与政策四类指标。报告通过房地产成交、航班、交通拥堵、旅游、工业品、钢铁、煤耗、专项债、EPMI、港口、油需、回购利率、人民币汇率和政策公告等数据，观察中国经济活动的边际变化。

核心观点

核心结论是，中国经济活动并非单向改善或走弱，而是结构性分化。消费出行部分指标边际改善但仍受节假日和同比基数影响；地产成交仍低于去年同期；工业生产相关指标中煤耗相对有支撑、钢铁需求和产量偏弱；外贸和物流指标分化；政策层面继续密集围绕消费扩容、设备更新、外资稳定、城市更新、能源体系和稳增长工具推进。

分析框架

报告采用高频指标仪表盘方式，将日度、周度和月度数据按主题分组，对比上周变化和去年同期水平，并结合近期政策公告评估宏观活动和政策倾向。重点不是给出单一预测，而是通过多源数据捕捉经济动能、政策发力方向和市场变量的最新边际变化。

方法论与常识提炼

• 高频宏观跟踪中国经济活动与政策追踪

  四组高频指标

  报告跟踪消费与出行、生产与投资、其他宏观活动、市场与政策四组指标，以周度频率更新，用于观察能源价格冲击和宏观活动变化对中国经济的影响。

• 出行指标交通拥堵指数

  实际通行时间相对自由流通行时间的比例

  交通拥堵按实际通行时间与自由流通行时间的比值计算，数值越高表示越拥堵；2022年起数据源由高德地图切换至百度地图，样本覆盖从100城调整为98城。

• 大宗商品需求中国油需nowcast

  高频油品需求估计

  高盛大宗商品研究团队使用nowcast提供中国油品需求的高频度量，而供需平衡表通常每六周更新一次。

• 季节调整EPMI季调观察

  剔除季节性后的制造业相关活动变化

  报告指出经季节调整后6月EPMI回落，用于辅助判断生产和订单相关动能。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 中国宏观资产

  直接相关

  优势

  政策公告保持高频，稳增长、消费扩容和投资工具持续推进。

  劣势

  地产成交、钢铁需求和部分物流指标仍弱，经济活动修复不均衡。

  对比

  相较单一总量指标，高频数据呈现更多结构分化。

  风险

  政策落地慢于预期或外部冲击加大会削弱宏观资产风险偏好。

• 房地产链

  重要负面拖累

  优势

  30城一手房成交上周小幅回升。

  劣势

  一手和二手房成交均仍低于去年同期，二手房成交上周还出现回落。

  对比

  房地产表现弱于航班、油需和港口吞吐等部分活动指标。

  风险

  成交持续低迷可能拖累建材、钢铁、地方财政和居民信心。

• 钢铁与工业品

  生产投资敏感资产

  优势

  煤耗高于去年同期，说明部分用电和生产需求仍有支撑。

  劣势

  钢材需求和钢产量均小幅下降，EPMI经季调后回落。

  对比

  工业链内部分化，煤耗相对强于钢铁活动。

  风险

  地产和基建需求不足可能压制钢铁及相关工业品价格。

• 能源与油品

  需求跟踪指标

  优势

  中国油品需求nowcast小幅升至16.3mb/d，煤耗也高于去年同期。

  劣势

  国内汽柴油价格上周持平，Brent价格继续下跌，显示价格端并非全面走强。

  对比

  油需和煤耗指标好于钢铁需求，但仍需与出行和工业数据交叉验证。

  风险

  能源价格供应冲击或需求估计偏差可能改变宏观活动判断。

• 人民币与利率

  市场和政策传导变量

  优势

  人民币对CFETS篮子升值，显示一篮子汇率层面有支撑。

  劣势

  人民币对美元贬值，银行间回购利率继续小幅上行。

  对比

  汇率篮子与美元双边汇率信号分化。

  风险

  美元走强、资本流动变化或流动性收紧可能影响人民币和利率预期。

• 消费与服务

  政策支持方向

  优势

  端午节人均旅游收入接近去年同期，国内航班数量上周上升，政策公告多次聚焦汽车消费、AI+消费和消费品以旧换新。

  劣势

  消费者信心上周下降，航班仍低于去年同期，交通拥堵受节假日扰动下降。

  对比

  服务消费部分好于地产相关需求，但信心指标仍偏弱。

  风险

  居民收入预期、就业和信心不足可能限制消费政策乘数。

关键数据

• 一手房成交30城日成交量上周小幅回升仍低于去年同期水平。
• 二手房成交16城日成交量上周下降仍低于去年同期水平。
• 国内航班国内航线客运航班上周增加仍低于去年同期；取消率小幅下降但仍处高位。
• 旅游消费端午节人均旅游收入接近去年同期2026年端午节为6月19日至6月21日，共3天。
• 钢铁活动钢材需求和钢产量上周均小幅下降显示部分工业活动动能偏弱。
• 电煤需求沿海省份日耗煤维持区间震荡读数高于去年同期。
• 地方政府专项债年初至今已发行RMB 1.87bn发行计划更新至6月26日。
• EPMI6月经季调后下降指向生产和投资相关动能边际走弱。
• 港口活动官方港口集装箱吞吐量上周小幅上升高于去年同期；但20个主要港口离港船舶货运量下降且低于去年同期。
• 美国大豆对华出口销售6月第三周仍处低位反映农产品贸易相关需求仍弱。
• 中国油品需求16.3mb/d高盛nowcast最新读数小幅上升。
• 市场变量回购利率小幅上行，人民币对CFETS篮子升值、对美元贬值USDCNY中间价隐含逆周期因子上周小幅下降。

影响与含义

对投资含义而言，报告提示中国宏观复苏的跟踪应更重视结构而非总量：地产链仍是主要拖累，工业链条内部煤耗强于钢铁，消费服务受节假日扰动但部分出行数据改善，外贸物流指标不一致。政策公告密集集中在消费、投资、设备更新、外资、城市更新和能源体系，说明稳增长仍依赖政策持续落地。利率和汇率变化则提示流动性与人民币预期仍需同步观察。

风险

• 高频指标容易受到节假日、天气、样本调整和周度波动影响，单周变化不宜过度外推。
• 房地产成交仍低于去年同期，若持续走弱，可能拖累相关工业品、地方财政和居民信心。
• 钢材需求、钢产量和EPMI回落显示生产投资动能仍有下行风险。
• 港口吞吐与离港船舶货运量信号分化，外贸和物流动能存在不确定性。
• 回购利率上行和人民币对美元贬值可能影响市场流动性与风险偏好。
• 政策密集发布不等同于即时生效，执行节奏和资金落地仍需验证。

后续跟踪

• 30城一手房和16城二手房成交是否能持续改善并缩小同比降幅。
• 国内航班、航班取消率、交通拥堵和旅游收入能否在节假日扰动后保持修复。
• 钢材需求、钢产量、沿海煤耗和EPMI是否出现一致改善。
• 地方政府专项债、设备更新项目和消费品以旧换新资金的后续发行及落地节奏。
• 港口集装箱吞吐、20个主要港口离港货运量和美国大豆对华出口销售的外贸信号。
• 银行间回购利率、USDCNY、CFETS人民币指数和逆周期因子的变化。