三花智控2Q26经营趋势稳定，商用暖通与液冷成为关键增量

概览

本报告基于Goldman Sachs与三花智控董事会秘书Zhimi Lion于2026年7月6日的线下交流，对公司2Q26经营趋势、暖通组件、商用暖通、液冷、汽车热管理、原材料成本和利润率前景进行更新。报告认为2Q26整体趋势大致符合预期，商用暖通和液冷是最重要的增长驱动力，汽车热管理仍维持增长，但国内需求和海外政策不确定性需要关注。

核心观点

Goldman Sachs看好三花智控在暖通控制和热管理组件领域的全球龙头地位，预计2025-30E收入和净利润CAGR分别为16%和17%。暖通组件中，商用暖通、冷链运输和传感器产品有望支撑公司跑赢住宅暖通行业；液冷从一次侧微通道产品向二次侧泵、冷板、阀和传感器扩展，2026E收入有望达到Rmb3bn；汽车热管理受海外出货和单车价值提升支撑，但国内NEV零售、海外政策和关税仍是外部风险。公司在人形机器人执行器供应链中可能具备长期机会，但市场对Optimus量产时间表的预期可能过于乐观。

分析框架

报告采用公司管理层沟通、分业务趋势跟踪、Goldman Sachs估算、分部增长预测和目标市盈率折现估值相结合的方法。业务分析重点拆分为暖通组件、商用暖通与液冷、汽车热管理、人形机器人等板块，并结合原材料价格传导、外汇影响、费用效率和产能紧张情况判断利润率与增长质量。

方法论与常识提炼

• 估值12个月目标价

  基于2030E P/E并折现至2026E

  Goldman Sachs对三花A/H的12个月目标价为Rmb39.8/HK$41.2，方法为采用2030E 25x P/E，并以9.5%的股权成本折现回2026E。

• 因子分析GS Factor Profile

  增长、财务回报、估值倍数和综合因子

  GS Factor Profile通过与覆盖股票和行业同业比较，使用增长、财务回报、估值倍数和综合因子为股票提供投资背景。

• 并购评估M&A Rank

  潜在被收购概率分级

  Goldman Sachs使用1到3的M&A Rank衡量覆盖公司成为收购目标的概率，其中1代表高概率，2代表中等概率，3代表低概率。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 002050.SZ

  三花智控A股

  优势

  全球暖通控制与热管理组件龙头，商用暖通、液冷、汽车热管理和人形机器人执行器具备增长潜力。

  劣势

  A股当前价格高于Goldman Sachs目标价，市场可能已计入较乐观的人形机器人预期。

  对比

  相较H股，A股目标价隐含18.8%下行空间。

  风险

  人形机器人收入贡献不及预期、全球EV销售弱于预期、家电销售弱于预期。

• 2050.HK

  三花智控H股

  优势

  同样受益于商用暖通、液冷、汽车热管理和长期机器人供应链机会，目标价相对现价存在上行空间。

  劣势

  仍受机器人量产节奏、EV需求和家电需求影响。

  对比

  相较A股，H股目标价隐含35.9%上行空间。

  风险

  人形机器人收入贡献慢于预期、全球EV销售差于预期、家电销售差于预期。

• 数据中心液冷供应链

  三花智控向数据中心液冷组件供应商扩展

  优势

  公司从一次侧微通道产品扩展到二次侧泵、冷板、阀、传感器等高价值组件，并与云客户进行认证。

  劣势

  公司不计划生产完整CDU系统，出货主要依赖服务器供应链厂商和项目突破节奏。

  对比

  公司供应组件给Vertiv、Envicool等参与方，而不是直接做完整系统。

  风险

  AI DC项目突破不及预期、客户认证和供应链放量慢于预期。

关键数据

• 暖通组件2Q26E增速GSe: +2% yoy管理层表示2Q26表现可能转正，较1Q26同比下降6%明显收窄。
• 汽车热管理2Q26E增速GSe: +13% yoy管理层认为增速可能与1Q26的15%相近或略弱，5-6月需求较4月改善。
• 液冷收入2026E增速50%+ yoy管理层预计液冷收入由2025年的约Rmb2bn增至2026E的约Rmb3bn。
• 2025-30E收入/净利润CAGR16% / 17%Goldman Sachs预计公司核心业务和新兴业务共同驱动中长期增长。
• A股目标价与现价Rmb39.80 / Rmb48.99对应12个月潜在下行18.8%。
• H股目标价与现价HK$41.20 / HK$30.32对应12个月潜在上行35.9%。

影响与含义

对投资者而言，三花智控短期基本面并非单一依赖住宅暖通，而是由商用暖通、冷链运输、数据中心液冷和海外汽车热管理共同支撑。A/H股估值含义明显分化：A股现价高于目标价，显示人形机器人等长期预期可能已被较充分定价；H股目标价相对现价仍显示较大上行空间。后续股价弹性将取决于液冷项目突破、人形机器人量产节奏、EV渗透率和原材料/汇率压力是否继续可控。

风险

• 人形机器人收入贡献快于或慢于预期，可能分别带来A股上行或下行风险。
• 全球EV销售好于或差于预期，将影响汽车热管理业务增长。
• 家电销售好于或差于预期，将影响暖通组件需求。
• 国内NEV零售需求可能下降，国内政策退坡可能继续压制住宅暖通。
• 海外政策和出口关税存在不确定性。
• 2Q26仍可能出现外汇损失，尽管管理层预计影响小于1Q26。
• 原材料价格波动虽有传导和对冲机制，但仍可能影响利润率。

后续跟踪

• 2Q26暖通组件是否如管理层指引实现转正或接近转正。
• 商用暖通和冷链运输需求是否继续强于住宅暖通。
• 液冷业务2026E收入是否能达到Rmb3bn、同比增长50%以上。
• AI DC自研ASIC服务器供应链项目是否在2H26取得突破。
• 汽车热管理3Q26生产排期和油泵、膨胀阀等新产品产能紧张是否延续。
• Tesla、Leapmotor、Geely、BYD等客户的海外出货强度。
• 人形机器人功能进展、大客户量产时间表和三花在执行器供应链中的角色。