中国消费业绩季进入盈利重置期，防守和扭亏主线占优

概览

本报告复盘中国消费板块FY25业绩季。结论是业绩表现参差且偏失望，需求年初至今仅温和改善，市场对2026年低增长或无增长的新常态重新定价。随着伊朗冲突和成本通胀不确定性升温，许多消费公司未给出明确利润率指引，投资者从此前的高增长消费概念转向防守、分红、供给驱动和扭亏为盈标的。

核心观点

核心观点包括：第一，FY25业绩季验证盈利预期需要重置，已披露业绩公司中双低于预期数量明显多于双超预期。第二，2026年成本通胀压力尤其可能在2H26显现，食品饮料板块最敏感，RTD饮料因PET成本占比较高而风险更大。第三，零售和加盟业态分化明显，餐饮与FMD仍计划快速开店，而运动服饰扩店放缓并转向门店升级。第四，投资主线从高增长转为防守、分红、强议价能力和扭亏为盈。

分析框架

报告通过业绩beat/miss统计、2026年公司指引、原材料成本跟踪、EPS对PET涨价敏感度、子行业门店扩张节奏、盈利一致预期修正和估值比较来评估中国消费板块的盈利风险与选股方向。

方法论与常识提炼

• 业绩复盘FY25收入与盈利beat/miss分析

  用收入和盈利是否超预期衡量业绩季质量

  报告统计45只已披露4Q/FY25业绩的股票，比较双超预期和双低于预期数量，以判断业绩季整体强弱。

• 成本敏感度原材料成本跟踪与PET敏感度排序

  用原材料价格变化和PET占COGS比例衡量利润率压力

  报告跟踪PET、PE、聚酯、铜、玻璃、猪肉、全脂奶粉、咖啡豆和糖等成本，并按EPS对PET涨价的敏感度排序相关饮料公司。

• 行业比较快慢与大小分化框架

  比较餐饮/FMD、QSR、运动服饰等子行业的门店扩张和升级节奏

  报告认为餐饮和FMD渗透率、连锁化率、CR5仍快速提升，而运动服饰和服装品牌扩店放缓，2026年更重视门店升级。

• 选股框架低成本风险、强议价能力、扭亏为盈三组超配方向

  在低增长和成本不确定环境下筛选相对稳健或改善弹性标的

  报告建议超配成本通胀风险较低、具备较强议价和成本传导能力、以及经营处于扭亏改善阶段的公司。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Mixue、Eastroc、Pop Mart

  此前被视为新消费或高增长代表，但业绩后出现明显去评级

  优势

  过去增长快、2025年显著跑赢板块

  劣势

  2026年增速放缓和指引不及预期导致估值重估

  对比

  相较防守和分红标的，波动率更高且风险偏好更敏感

  风险

  盈利预期继续下修、估值压缩和市场风险偏好下降

• Haitian、WH Group、Nongfu、Tingyi

  防守和分红轮换受益标的

  优势

  领先市场份额、护城河较强、成本传导能力较好或分红属性突出

  劣势

  仍可能受原材料成本和需求低增长环境影响

  对比

  相较高增长消费股，更适合作为低风险偏好环境下的避险方向

  风险

  成本上涨超预期、传导不充分或需求疲弱

• Mengniu

  供给驱动标的，年初至今受到关注

  优势

  供给侧因素可能改善盈利或股价表现

  劣势

  需求端仍不兴奋，乳制品价格和成本波动仍需观察

  对比

  与纯防守股不同，其逻辑更依赖供给改善

  风险

  行业需求恢复不及预期、原料价格变化和竞争压力

• Li Ning、Chagee

  扭亏为盈或经营改善主线

  优势

  具备经营拐点和业绩修复弹性

  劣势

  改善路径仍需业绩验证

  对比

  相较成熟防守标的，潜在弹性更高但确定性较低

  风险

  门店策略、品牌势能或同店销售改善不及预期

• Luckin Coffee、Mao Geping、Moutai

  报告建议超配的成本通胀风险较低标的

  优势

  相对较少暴露于成本通胀压力

  劣势

  仍需面对消费需求偏弱和估值波动

  对比

  在油价和原材料价格高位情景下，相对食品饮料中高成本暴露公司更稳健

  风险

  需求放缓、竞争加剧或盈利预期下修

• Laopu、Anta、Haitian、Nongfu

  报告建议超配的强议价能力和成本传导能力标的

  优势

  品牌力、市场份额或渠道能力支持成本传导

  劣势

  若终端需求疲弱，提价或成本传导空间可能受限

  对比

  相较成本敏感且议价能力弱的公司，更能抵御利润率压力

  风险

  成本上涨快于传导、消费者价格敏感度上升

• Tingyi & UPC、CR Beverage、Eastroc、Nongfu

  按EPS对PET涨价敏感度排序的RTD饮料相关标的

  优势

  Eastroc和Nongfu因更长期PET锁价和更厚利润率受到一定保护

  劣势

  Tingyi & UPC、CR Beverage对PET涨价更脆弱

  对比

  RTD饮料整体比其他消费子行业更容易受PET成本影响

  风险

  PET价格持续上涨、锁价到期后利润率承压

关键数据

• 已披露业绩股票数量45只其余公司预计在4月下半月披露。
• 双超预期数量12只收入和盈利均超预期。
• 双低于预期数量21只收入和盈利均低于预期，显示业绩季质量偏弱。
• 包装和工业材料涨幅>20%PET、PE、聚酯、铜较2025年均价上涨超过20%；玻璃仍在下行。
• PET成本占比约20-30% COGSRTD饮料最易受PET涨价影响。
• 门店净增计划+10-30% YoY餐饮和FMD龙头公司计划2026年净开店数同比增长10-30%。
• 2026年盈利一致预期修正消费必需品-1%，可选消费-4%FY25业绩季后，中国消费必需品和可选消费2026年盈利一致预期分别下修。
• 报告发布时间2026-04-14 20:10 HKT报告于2026-04-14 20:08 HKT完成，20:10 HKT发布。

影响与含义

投资含义是，市场短期可能继续下调2H26/FY26盈利预期，尤其是食品饮料公司；高增长消费股在指引不及预期后仍可能波动，资金更偏好具有市场份额、护城河、分红属性和成本传导能力的防守标的，以及经营拐点明确的扭亏机会。

风险

• 伊朗冲突延长导致油价维持高位并推升成本压力。
• 2H26原材料成本通胀超预期，尤其是PET、PE、聚酯和铜。
• 消费需求仅温和改善，低增长或无增长成为市场重新定价的新常态。
• 公司继续缺乏明确利润率指引，导致盈利可见度下降。
• 高增长消费股指引不及预期后估值继续压缩。
• 食品饮料和RTD饮料公司成本传导不足导致利润率下行。

后续跟踪

• 2H26/FY26盈利一致预期是否继续下修，尤其是食品饮料。
• PET、PE、聚酯、铜、玻璃、猪肉、全脂奶粉、咖啡豆和糖等关键原材料价格走势。
• RTD饮料公司PET锁价期限、毛利率缓冲和提价能力。
• Mixue、Eastroc、Pop Mart等高增长标的能否重新稳定增长预期。
• WH Group、Haitian、Nongfu、Tingyi等防守和分红标的的相对收益能否延续。
• Li Ning、Chagee等扭亏为盈标的的经营改善兑现程度。
• 餐饮/FMD、QSR和运动服饰的2026年门店扩张、升级和低线城市策略。