26 年一季度业绩创新高，核心利润超预期，维持买入

概览

高盛发布潍柴动力 2026 年一季报点评，认为公司营收创历史新高，核心利润在剔除汇率影响后超预期。报告维持买入评级，指出公司投资逻辑正从传统重卡发动机向 AI 数据中心发电业务转型，后者的高增长潜力支持估值溢价。

核心观点

业绩表现方面，1Q26 营收 625.6 亿元，同比增长 9%，创历史新高；归母净利润 30.9 亿元，同比增长 14%，基本符合高盛预期。但值得注意的是，若剔除约 3 亿元的汇率损失影响，核心利润达 33.8 亿元，同比大幅增长 31%，显示实际经营质量优于 headline 数据。 盈利能力显著改善，毛利率 21.4%，虽同比略降但环比提升 1.2 个百分点，缓解了市场对降价压力的担忧。更关键的是费用控制，运营费用同比下降 15% 至 86.1 亿元，费用率降至 13% 的五年最低水平，推动 EBIT 利润率扩张至 7.7%，EBIT 同比激增 81%。 投资叙事发生根本性转变，报告认为潍柴的投资逻辑已从重型卡车转向 AI 数据中心发电。公司建立了涵盖柴油、燃气及燃料电池的综合技术组合。预计 AI 数据中心发电业务利润将在 2025 至 2030 年间增长 8.6 倍，利润贡献占比从 12% 提升至 40%，驱动约 60% 的增量每股收益增长。 估值层面，给予 H 股 2026 年 22 倍市盈率目标，较长期中枢 11 倍有明显溢价，以反映向高增长发电业务转型的预期。该倍数与全球发电机同行平均水平一致。A 股目标价 38 元，H 股目标价 41 港元。

分析框架

报告采用核心利润调整法，剔除汇率波动和一次性项目（如 KION 效率计划）干扰，还原公司真实经营业绩。估值上采用相对估值法，参考全球发电机同行在类似转型期的重估模式，结合潍柴更强的增长 profile 给予溢价。同时通过量价拆分分析营收增长驱动，确认传统发动机业务仍是短期收入增长主力。

方法论与常识提炼

• 估值方法PE/PEG 估值

  使用 2026E PE 倍数进行估值，参考同行重估模式

  报告给予 H 股 2026 年 22 倍 PE，较历史中枢溢价，以反映新业务高增长预期，这是典型的成长股估值逻辑。

• 公司基本面与财务框架盈利质量分析

  剔除汇率和一次性影响分析核心利润

  通过调整汇率损益和一次性费用，还原公司核心业务的真实盈利能力，避免 headline 数据误导。

• 行业/产业分析框架量价拆分

  分析营收增长驱动因素（传统发动机业务量增）

  将营收增长拆解为销量和价格因素，确认中国 LNG 重卡销量增长及市占率提升是收入增长主因。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 潍柴动力 (000338.SZ/2338.HK)

  核心受益标的，AI 数据中心发电业务增长驱动估值重估

  优势

  综合技术产品组合（柴油、燃气、燃料电池），费用控制能力强，净现金头寸充裕

  劣势

  传统重卡业务受宏观经济影响，汇率波动对 headline 利润有拖累

  对比

  估值倍数参考全球发电机同行，增长 profile 相对更强

  风险

  发电业务发展放缓，宏观经济活动放缓，市场份额表现不佳

• Generac (GNRC.US)

  同行对比，提及对超大规模数据中心的积极评论

  对比

  作为全球发电机同行估值参考

• Bloom Energy (BE.US)

  同行对比，行业近期业绩有积极传导

  对比

  作为燃料电池/发电行业 peers 参考

关键数据

• 1Q26 营收625.6 亿元同比 +9%，创历史新高
• 1Q26 归母净利润30.9 亿元同比 +14%，基本符合预期
• 1Q26 核心利润 (ex-FX)33.8 亿元同比 +31%，高于预期
• 1Q26 运营费用率13%五年来最低水平
• 2026E PE (H 股估值)22x较长期中枢 11 倍有溢价
• 净现金头寸352.9 亿元较 4Q25 末增加

影响与含义

报告认为潍柴动力的估值逻辑正在发生结构性变化，AI 数据中心发电业务的高增长潜力支持估值溢价。严格的费用控制提升了盈利韧性，使公司在宏观波动中更具防御性。若发电业务进展顺利，公司将获得类似全球发电机同行的估值重估。

风险

• 宏观经济活动放缓，特别是公路货运、基础设施和房地产
• 全球经济增长疲软
• 动力总成向更高电气化渗透率转变，LNG 渗透率降低
• 重型卡车发动机市场份额表现不佳
• 发电业务发展放缓

后续跟踪

• 不同业务的关键运营趋势
• AIDC 业务更新（大缸径柴油机、燃气发电机组、SOFC 进展）
• 核心发动机业务的最新订单趋势和生产计划